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一種觀點認為，美國CPI同比增速將迎來拐點，高通脹即將過去。我們認為，即使出現拐點，也不宜低估本輪通脹的持續性。一是因為供需缺口難以彌合，二是房租上漲遠未結束，三是能源和食品價格風險猶存，四是貨幣緊縮的影響有待觀察。我們預計今年底美國CPI同比增速在6%左右，核心CPI同比在5%左右。

美國通脹持續超預期，原因何在？供給與需求，誰才是引發通脹的「真兇」？本篇報告中，我們對126種美國細分消費品進行數量和價格分解，通過量價的變動來分辨通脹背后的原因。我們發現：

?需求拉動型通脹主要集中在疫情期間需求擴張的商品項目，包括醫療保健類商品（如醫療設備）、居家類商品（如游戲與玩具、家用清潔產品、食品飲料、寵物及相關產品）、出行游玩類商品（如戶外器械、自行車）。

?供給推動型通脹主要集中在疫情影響下供給減少的服務項目，其中大部分是接觸性服務，比如酒店住宿、航空運輸、醫療服務、療養院、汽車維修等。

?供需共同驅動的通脹主要是汽車（包括新車和二手車）以及一些居家耐用品，比如家具家電、電腦等信息處理設備、家居裝飾品等。

一種觀點認為，美國CPI同比增速將迎來拐點，高通脹即將過去。我們認為，即使出現拐點，也不宜低估本輪通脹的持續性。從需求看，疫情沖擊使人們的消費習慣發生改變，商品消費替代服務消費可能成為中期趨勢。退一步講，即便消費需求從商品切換回服務，也將推動服務價格繼續上漲。從供給看，勞動力供給不足難以很快緩解，歷史表明只有15%的退休人員會重返勞動力市場，而疫情的長期影響也會降低勞動者就業意愿。俄烏事件沖擊下，供應鏈復蘇或被延后，近期制造業價格加速上漲，加劇PPI向CPI傳導壓力。

除此之外，房租上漲遠未結束。房租在美國CPI籃子中權重占比高達32%。房租的統計有滯后性，使用房價和當前市場租金現價能較好預測業主等價租金（owners’equivalent rent）和主要居所租金（primary residence rent），領先時間約為13~16個月。過去兩年美國房價大漲，市場租金價格攀升，這意味著CPI房租分項還有較大上漲空間。

能源和糧食價格風險猶存。年初以來國際天然氣、油價與糧食價格都出現較大漲幅。往前看，俄烏事件復雜多變，對能源和糧食價格的影響充滿不確定性。能源和食品分別占美國CPI籃子的13%和7%，如果兩者居高不下，也將增添美國通脹壓力。

貨幣緊縮對通脹的影響有待觀察。根據美聯儲3月點陣圖和經濟預測表，今年底實際聯邦基金利率也只有-2%左右。負利率能否對總需求產生收縮效應，進而抑制通脹？過去四十年似乎還未曾有過這樣的情況。另外利率上升對通脹的影響有滯后性，如果聯儲要在年內打壓通脹，可能還需要在加息和「縮表」上表現的更激進才行。

我們預計年底美國CPI同比增速在6%左右，核心CPI同比在5%左右。從分項看，核心商品價格增速或有所放緩，在房租上漲支撐下，核心服務價格增速或居高不下。能源和食品價格在第四季度前均有望保持較高水平。上述預測值與貨幣數量模型的預測結果較為一致，這也再次說明疫情擾動下使用貨幣供給預測通脹更可靠）。

編輯/somer