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來源：川閱全球宏觀

分析師：段萌，陶川

通脹的飆升幅度屢創新高，使得以美國為代表的多個國家于2021年末宣布加速退出寬松的貨幣政策。展望2022年，在全球貨幣政策轉向的大背景下，機構認為房價仍有上漲空間，但是增速可能降溫。

2021又是一年房地產牛市，在全球低利率環境、美國大規模財政刺激的外溢性以及居家辦公帶來的需求增量等因素的共同作用下，多國房價增速的斜率陡峭化，我們于2021年初發布的報告《全球房價上漲有多牛？幾時休？》的觀點得到了驗證。而通脹的飆升幅度屢創新高，使得以美國為代表的多個國家于2021年末宣布加速退出寬松的貨幣政策。展望2022年，在全球貨幣政策轉向的大背景下，我們認為房價仍有上漲空間，但是增速可能降溫。

讓我們先從三個維度回顧2021年全球房價飆升：從國家維度，2021年三季度末，美日韓等多國房價同比增速飆升至兩位數，而瑞典增速高達20%(圖2)。從跨境交易維度，EMEA(歐洲、中東及非洲)的房地產最為吸「金」(圖3)。從房地產投資的用途維度，住宅和物流的投資增長抵消了疫情沖擊下辦公樓及零售業的投資下滑(圖4)。

市值方面，全球房地產市值與股債市值之和的差距擴大(圖5)。2021年全球股市、債市的市值相當于2020年全球GDP的1.4倍和1.6倍，而2020年全球房地產的市值則為全球GDP的3.9倍。

我們以美國為例，從三個維度分析其強勁的房地產市場：

宏觀經濟方面，疫情爆發以來房地產對美國GDP的拉動提升。根據NAHB數據，2020和2021年房地產(住宅固定資產投資及相關服務)占美國GDP比例的均值為17.0%，而2019年僅15.8%；2020年第三季度至2021年第三季度房地產對于美國實際GDP增速貢獻的平均值為10.7%，可見疫情后美國經濟的強勁復蘇離不開房地產業的支持。

基本面方面，美國房地產業有強支撐。在低利率環境下，2021年MBS申請數據顯示需求向好，新屋開工數創金融危機以來新高(圖6-圖8)。美國租賃平臺Apartment List的報告指出，2021年美國平均租金上漲18%、 100個大城市中99個年租金增幅超10%，側面反映了住房需求的高漲。從制造業產能利用率維度，2021年10月，美國地產鏈相關產能利用率已接近2012年以來峰值，部分需求缺口需要通過進口來彌補(圖9)。

美股板塊方面，2021年標普500房地產板塊的超額收益僅次于能源板塊，并且其相對于大盤的超額收益創金融危機以來新高(表1)。此外，2021年美國經濟的強勁復蘇下成長股表現亮眼，但從全年業績來看房地產行業跑贏大盤成長股(圖10)。

展望2022年，全球房價增速可能放緩，但仍存上漲空間。從歷史上看，只有央行持續的加息使得利率處于較高水平，才能終結一國房地產的繁榮，例如20世紀90年代的日本還有21世紀初的美國(圖11-圖12)。盡管2022年全球貨幣政策趨于轉向，但是利率正常化的過程是漸進的，而利率恢復至高位可能要等到2023年末以后。

以美國為首的全球房地產市場需求高漲，在 2021年拉動了我國家用電器出口，但并未帶來板塊的超額收益(圖13)。根據我們的分析，海外需求對我國出口的拉動更多體現在量上，對于多數公司并未體現在毛利率的改善上(圖14)。在2022年全球房地產市場增速放緩以及2021年的高基數下，A股家用電器板塊可能仍舊難以跑贏大盤。

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編輯/Corrine