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來源：國際金融報 作者：吳鳴洲

又一家新三板公司向A股發(fā)起沖擊。

近日，天津市依依衛(wèi)生用品股份有限公司（下稱“依依股份”）預(yù)披露更新，擬中小板上市。公司擬發(fā)行2358.34萬股，占發(fā)行后總股本的比例為25%。

不過，這家主要從事寵物衛(wèi)生護(hù)理業(yè)務(wù)的公司，其凈利潤在今年上半年卻因?yàn)橐咔橐蛩孛驮觥Ｔ谑忠蕾嚧べN牌模式的情況下，公司未來的發(fā)展空間和潛力是一個考驗(yàn)。

凈利潤猛增

據(jù)悉，依依股份主要從事一次性衛(wèi)生護(hù)理用品及無紡布的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

其中，一次性衛(wèi)生護(hù)理用品包括寵物衛(wèi)生護(hù)理用品和個人衛(wèi)生護(hù)理用品。寵物衛(wèi)生護(hù)理用品包括寵物墊、寵物尿褲、寵物清潔袋、寵物濕巾、寵物垃圾袋等，個人衛(wèi)生護(hù)理用品包括衛(wèi)生巾、護(hù)理墊、紙尿褲、口罩等。2019年，依依股份銷售的寵物尿墊數(shù)量已高達(dá)21.24億片。

此前，依依股份是一家新三板掛牌公司。公司于2017年1月5日掛牌新三板，2019年10月17日摘牌。期間，公司還通過定向增發(fā)募集了8000萬元的資金。

2017年-2019年以及2020年上半年（下稱“報告期”），依依股份的營業(yè)收入分別為7.43億元、9.03億元、10.28億元、5.87億元，2018年、2019年同比增長率分別為21.54%、13.76%；同期，依依股份的凈利潤分別為1908.42萬元、3539.82萬元、10675.15萬元、11119.83萬元，2018年、2019年同比增長率分別為85.48%、201.57%。

但如果將時間線拉長，結(jié)合新三板公布的數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)，公司在2017年實(shí)現(xiàn)的凈利潤同比下滑52.14%，已接近腰斬。此外，2020年上半年，公司收入雖然沒有太大變動，但凈利潤卻突飛猛進(jìn)，同比增長142%，甚至超過了2019年全年水平。

《國際金融報》記者發(fā)現(xiàn)，這或許是因?yàn)槭艿叫鹿诓《痉窝滓咔榈挠绊憽?

今年上半年，依依股份在無紡布方面的銷售收入激增，達(dá)到了7503萬元，占總營收的比重高達(dá)12.8%，而前三年的占比約為6%左右。此外，2020年3月，子公司高潔有限以無紡布為原材料，研發(fā)、組建了民用口罩生產(chǎn)線并正式投產(chǎn)、銷售。今年上半年，公司的口罩收入為1124.15萬元，毛利率達(dá)53.92%。

無紡布價格翻倍

招股書顯示，公司無紡布在今年上半年的銷量為7584.39噸，單價為23569.41元/噸，毛利率為62.88%，而2019年年度的單價僅有10213.9元/噸，毛利率僅為8.99%。以銷量*單價=收入來計算，今年上半年，公司無紡布的收入應(yīng)該為1.79億元，與公司披露的無紡布收入7503萬元相差一倍還多。同時，2017年-2019年也存在同樣的情況。

這是為何？

記者發(fā)現(xiàn)，上述無紡布銷售單價為高潔有限對外部客戶的銷售價格，較上年同期上漲129.97%，而公司還有部分無紡布是滿足自用。

據(jù)悉，公司的無紡布均由全資子公司高潔有限生產(chǎn)，其所生產(chǎn)的無紡布除滿足自用外，也對外銷售以取得收入。報告期內(nèi)，子公司高潔有限生產(chǎn)的無紡布主要供應(yīng)公司用于生產(chǎn)衛(wèi)生護(hù)理用品，各期自用及對外銷售占比相對穩(wěn)定，2020年上半年受新冠病毒肺炎影響，無紡布市場銷售價格較高，導(dǎo)致對外銷售收入占比提高。

2020年上半年，公司無紡布自用和對外銷售的金額分別為5272萬元、7503萬元，占比分別為41.3%、58.7%，而往年則是自用的比例超過外銷。

公司表示，2020年上半年受新冠肺炎疫情影響，無紡布價格上漲較多，公司對外銷售的無紡布價格較上年同期上漲129.97%，帶動收入增加4240.72萬元，毛利率增長也較大。

然而隨著疫情的穩(wěn)定，公司未來在無紡布方面是否還能保持如此高的毛利率？

八成收入來自境外

與A股上市的寵物概念股佩蒂股份和中寵股份不同的是，依依股份的主營收入主要源自境外市場。

2017年-2019年以及2020年上半年，公司產(chǎn)品境外銷售收入分別為6.54億元、8.19億元、9.34億元、4.96億元，占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為88.42%、90.76%、91.01%、84.58%。

報告期內(nèi)，公司有超過八成收入來自境外市場。

具體來看，公司主要客戶包括PetSmart、沃爾瑪、亞馬遜、Chewy、日本JAPELL、日本ITO、日本山善、日本永旺等全球知名大型連鎖零售商、專業(yè)寵物用品連鎖店以及寵物用品網(wǎng)上銷售平臺。

過高的境外收入占比，也讓公司面臨著一定的風(fēng)險，尤其是核心市場在美國。

報告期內(nèi)，公司對美國市場的銷售金額分別為3.79億元、4.91億元、5.74億元和2.82億元，占比分別為51.28%、54.46%、55.97%和48.16%。

但在中美經(jīng)貿(mào)摩擦期間，公司出口美國的寵物墊、寵物尿褲等產(chǎn)品自2019年9月1日起被加征15%關(guān)稅，2020年2月14日起降至7.5%，2020年3月10日起降至0%。

在加征關(guān)稅期間，公司與客戶加強(qiáng)溝通協(xié)商。總體而言，中美經(jīng)貿(mào)摩擦對公司利潤影響相對較小。隨著中美第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議的簽訂，中美經(jīng)貿(mào)摩擦得以緩解，2020年2月14日起公司出口美國的商品關(guān)稅稅率由15%降至7.5%，自2020年3月10日后，公司銷往美國的寵物墊、寵物尿褲等產(chǎn)品無需繳納關(guān)稅。中美經(jīng)貿(mào)摩擦對公司的影響進(jìn)一步減小。

除了面臨著出口關(guān)稅變化的風(fēng)險，公司還存在著依賴ODM/OEM模式（代工貼牌）、自主品牌辨識度較低等問題。

據(jù)了解，在海外市場，公司幾乎全部是通過ODM/OEM模式向大型綜合連鎖商超、寵物連鎖超市及連鎖店、電商平臺銷售產(chǎn)品，境內(nèi)市場則是自主品牌的主力市場。但即便是算上海外市場的部分，依依股份自主品牌的銷售額占比僅有10%左右，自主品牌“樂事寵（HUSHPET）”“一坪花房”寵物尿墊、寵物尿褲、寵物清潔袋等自有品牌知名度較低。

依依股份解釋稱，公司與ODM/OEM客戶簽訂的協(xié)議模式分為兩種，一種是客戶采取的“日常訂單”模式，另一種是部分客戶采取的“框架協(xié)議+日常訂單”模式。在ODM/OEM模式下，公司一般會根據(jù)客戶的需求和委托，設(shè)計并定制化生產(chǎn)不同型號的寵物衛(wèi)生護(hù)理用品。

或許因此，報告期內(nèi)，公司的綜合毛利率一直低于同行業(yè)公司平均綜合毛利率。

反觀銷售模式和銷售產(chǎn)品都和依依股份較為近似的悠派科技，近年來正在大力發(fā)展自有品牌，實(shí)現(xiàn)從貼牌生產(chǎn)為主到自主品牌銷售為主的轉(zhuǎn)型。2017年-2019年以及2020年上半年，悠派科技的境內(nèi)收入占營業(yè)收入的比例分別為17.73%、19.78%、20.92%、24.56%。