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需求面有所回暖，而生產面繼續疲弱。統計局今日發布10月實體經濟數據，其中工業增加值同比增速由9月的5.7%進一步下行至10月的5.6%，低于我們5.8%和市場5.7%的預測(圖1，表1)，生產面繼續表現疲弱。而穩增長政策推動需求面出現回暖，前10月固定資產投資增速較前9個月回落0.1個百分點至10.2%，符合我們的預期，略高于市場的預期(表1)。社會零售總額同比增速小幅回升0.1個百分點至11.0%。穩增長政策持續加碼推動投資等需求回暖，將逐步向生產面傳導，經濟或逐步呈現企穩態勢。

穩增長政策加碼推動實體經濟資金面改善，帶動投資有所回暖。10月固定資產投資來源增速結束8、9月份的回落態勢，重新出現加速，10月到位資金同比增速較9月環比上升4.4個百分點至11.3%，帶動當月固定資產投資同比增速提高2.6個百分點至9.4%。而房地產投資資金來源同比增速較9月提高4.3個百分點至5.2%。資金面改善與需求持續回暖帶動房地產投資增速出現收窄，10月同比跌幅較9月收窄0.7個百分點至2.4%。而資本外流出現放緩，對寬松貨幣政策效果削弱作用也有所減輕。10月外匯儲備結束連續5個月的下降出現回升，顯示資本流出壓力有所放緩。隨著全面寬松貨幣政策持續加碼以及資本流出壓力有所減緩，實體經濟資金面將持續改善，對投資回暖產生持續推動作用。

投資積極性有限依然對經濟企穩形成抑制，投資回暖結構持續性有限.10月經濟數據顯示實體經濟部門投資積極性依然有限。雖然資金面持續改善，但10月基礎設施投資增速繼續較9月放緩1.1個百分點至12.9%。同時房地產投資中自籌資金部門同比跌幅擴大0.7個百分點至9.5%，顯示房地產企業投資意愿有限。而10月投資回暖結構持續性不強，當月投資回升主要由制造業推動，制造業投資同比增速由9月的4.6%回升至10月的8.4%，推動當月總投資同比增速提高1.3個百分點。然而產能過剩與工業品價格持續通縮壓力之下，制造業投資復蘇難以持續。作為終端需求的基建和地產投資依然低迷環境下，制造業投資不具有持續發力空間。因此，我們對投資前景保持謹慎樂觀。未來需要加大實體經濟投資積極性，增強穩增長效果，推動基建與地產投資持續回升。

生產面繼續呈現疲弱態勢。10月工業增加值同比增速繼續小幅下行，環比下降0.1個百分點至5.6%。不考慮受春節因素影響的月份后，10月工業增加值同比增速再度創危機后新低。高頻數據顯示6大發電集團耗煤量同比跌幅繼續維持在10%附近，生產面延續疲弱態勢。隨著穩增長政策持續加碼帶動需求回暖，投資增速企穩回升將帶動工業需求改善，生產面有望逐步出現企穩態勢。

寬貨幣帶動投資資金回暖，經濟前景謹慎樂觀。雖然10月投資數據出現回暖，但基礎仍不穩固，同時生產面繼續疲弱，經濟企穩需要寬松政策繼續保駕護航。通縮壓力再度加大為降息政策提供了空間和必要性，而資本流出要求央行通過降準進行對沖。未來降息降準均可期，全面寬松的貨幣政策將進一步加碼。同時，財政政策將進一步發力，通過預算穩定調節基金和國有企業利潤上繳加大實際財政赤字規模。同時，配合全面寬松貨幣政策，加大專項金融債、城投債發行規模以及PPP項目投資規模，引導金融體系過量資金進入實體經濟，推動實體經濟資金面持續寬松。隨著寬松政策的不斷加碼，實體經濟資金面將持續改善，或將推動投資增速回暖延續。我們維持對經濟前景謹慎樂觀的態度。