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　　觀點(diǎn)簡(jiǎn)述：

　　2015年10月16日，南京雨潤(rùn)食品有限公司（以下簡(jiǎn)稱“南京雨潤(rùn)”或“公司”）發(fā)布12MTN1（13億元）到期本息兌付公告，表示該債券本息如期兌付。在自身償付能力很差、日前剛發(fā)布兌付存在不確定性公告，以及市場(chǎng)持續(xù)多日懷疑其無(wú)法兌付的背景下，南京雨潤(rùn)中票兌付可謂是超出預(yù)期。

　　目前，中債資信尚未得到有關(guān)兌付資金來(lái)源的確切信息，但從公司于10月12日發(fā)布兌付存在不確定性公告、10月18日即籌齊資金的情況可以推斷，經(jīng)過(guò)江蘇省政府及省金融機(jī)構(gòu)多次協(xié)商，在中票兌付前公司最終獲得了強(qiáng)有力的外部支持。盡管公司為民營(yíng)企業(yè)，但公司所在的“雨潤(rùn)系”整體規(guī)模較大，自2015年3月實(shí)際控制人祝義財(cái)被監(jiān)視居住以來(lái)，江蘇省政府及相關(guān)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)多次召開會(huì)議協(xié)調(diào)要求企業(yè)經(jīng)營(yíng)及融資環(huán)境穩(wěn)定。從金融環(huán)境穩(wěn)定的角度來(lái)看，公開市場(chǎng)違約或?qū)е乱幌盗卸嗝字Z骨牌效應(yīng)，將加速企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不穩(wěn)定性，金融機(jī)構(gòu)從其自身的“穩(wěn)定性”為其提供流動(dòng)性支持亦無(wú)可厚非，“雨潤(rùn)系”暫時(shí)陷入“太大而不能倒”的局面。

　　值得關(guān)注的是，本期中票兌付并不意味著公司自身償債能力有明顯改善。自2012年以來(lái)，南京雨潤(rùn)受產(chǎn)能擴(kuò)張及行業(yè)波動(dòng)影響經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)持續(xù)虧損，主要依靠政府補(bǔ)助及投資收益維持利潤(rùn)，且以短期債務(wù)為主的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，關(guān)聯(lián)交易使得現(xiàn)金流及流動(dòng)性資產(chǎn)對(duì)即期債務(wù)的保障程度很弱。盡管2015年以來(lái)豬肉價(jià)格持續(xù)上漲，但公司2015年上半年仍虧損4億元，預(yù)計(jì)未來(lái)豬肉價(jià)格的上漲帶來(lái)的利潤(rùn)仍可能被高額的期間費(fèi)用侵蝕，公司經(jīng)營(yíng)仍然承壓。

　　從民營(yíng)企業(yè)江西賽維和江蘇熔盛重工的案例來(lái)看，其在政府支持下中票兌付后因其經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化無(wú)法持續(xù)經(jīng)營(yíng)走向破產(chǎn)重組道路。另外，“雨潤(rùn)系”近期尋求多方債務(wù)重組途徑，包括與融創(chuàng)中國(guó)接觸，重組中央商場(chǎng)(600280,股吧)及其他資產(chǎn)等，預(yù)計(jì)短期內(nèi)銀行等金融機(jī)構(gòu)對(duì)其流動(dòng)性仍有一定支持，但不排除資產(chǎn)重組的可能性。截至目前，公司在公開市場(chǎng)上的存續(xù)債仍有15雨潤(rùn)C(jī)P001（5億元）及13雨潤(rùn)MTN1（10億元），將分別于2016年4月16日及2016年6月10日到期，從雨潤(rùn)現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)來(lái)看，其自身“造血”能力趨弱，除了以關(guān)聯(lián)交易為主的其他應(yīng)收款之外，截至2014年6月末公司的貨幣資金及應(yīng)收賬款合計(jì)為5.63億元，短期周轉(zhuǎn)壓力較大，流動(dòng)性較為緊張，盈利及現(xiàn)金流短期內(nèi)大幅改善的可能性不大，需要外部支持以維持運(yùn)轉(zhuǎn)。截至2015年6月末，公司共有固定資產(chǎn)、在建工程及無(wú)形資產(chǎn)116.65億元，母公司持有的長(zhǎng)期股權(quán)投資為61.28億元，對(duì)全部有息債務(wù)的覆蓋倍數(shù)分別為2.04倍和1.08倍，覆蓋倍數(shù)較低。從2014年末的債務(wù)分布來(lái)看，只有約7億元的債務(wù)為抵押借款，其余均為保證或信用借款，未來(lái)公司或通過(guò)變賣資產(chǎn)及股權(quán)、資產(chǎn)重組等償還債務(wù)，面臨的不確定性較大，未來(lái)2期公開市場(chǎng)債券仍有一定的違約風(fēng)險(xiǎn)，在此提醒投資者特別關(guān)注。

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