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中信建投發(fā)布研究報(bào)告稱，2023年以來，在海外流動(dòng)性擾動(dòng)、行業(yè)內(nèi)卷加劇以及大股東減持等因素影響下，港股中概互聯(lián)在春節(jié)前的漲幅已全部回吐，估值再次回到極具吸引力的水平，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)壓制互聯(lián)網(wǎng)的多方面因素在邊際改善。海外方面，聯(lián)儲(chǔ)加息周期二季度或?qū)⑦M(jìn)入尾聲，美元指數(shù)走弱有助于推升港股市場(chǎng)表現(xiàn)。另一方面，中期選舉落地，中美關(guān)系階段性緩和，港股風(fēng)險(xiǎn)偏好迎來修復(fù)窗口。國內(nèi)方面，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大趨勢(shì)未改，穩(wěn)增長政策有望繼續(xù)落地帶動(dòng)港股盈利預(yù)期上修。

過去兩年，平臺(tái)經(jīng)濟(jì)專項(xiàng)整改取得積極進(jìn)展，未來將進(jìn)入常態(tài)化監(jiān)管階段，創(chuàng)新才是互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的原動(dòng)力，AI大模型爆火可能是新一波技術(shù)浪潮的開端，有望主導(dǎo)下一階段互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的增長。

游戲：政策監(jiān)管壓力邊際改善，行業(yè)迎來新一輪產(chǎn)品周期

1-4月國內(nèi)版號(hào)及進(jìn)口版號(hào)恢復(fù)常態(tài)化發(fā)放，多款重點(diǎn)游戲獲批，例如黎明覺醒、無畏契約、合金彈頭等。未來常態(tài)化版號(hào)發(fā)行情況下，游戲行業(yè)的供給重新恢復(fù)，有望驅(qū)動(dòng)行業(yè)恢復(fù)健康發(fā)展態(tài)勢(shì)。另外，AIGC對(duì)于美術(shù)設(shè)計(jì)、游戲策劃、發(fā)行等環(huán)節(jié)的降本增效作用未來有望逐步落地，降本顯著;政策監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)也逐步緩釋。2022年11月，人民日?qǐng)?bào)發(fā)文肯定電子游戲產(chǎn)業(yè)價(jià)值;同月，游戲工委發(fā)布報(bào)告顯示未成年人游戲沉迷問題已經(jīng)得到進(jìn)一步解決。綜合來看，該行認(rèn)為游戲產(chǎn)業(yè)周期持續(xù)向上，未來業(yè)績逐步兌現(xiàn)，疊加AIGC降本增效催化，有望延續(xù)較好發(fā)展態(tài)勢(shì)。

【資料圖】

短視頻流量紅利期結(jié)束，建議關(guān)注疫后復(fù)蘇及新的商業(yè)化模型增量

以抖音、快手為代表的短視頻賽道的時(shí)長占比同比仍有增長，但增速放緩，抖快兩強(qiáng)格局基本穩(wěn)定，從邊際變化上看，視頻號(hào)是短視頻賽道上2023年最大的變量。目前流量已經(jīng)不是主要矛盾，更重要的是關(guān)注商業(yè)化變現(xiàn)進(jìn)展，以直播、廣告為代表的商業(yè)化模式逐漸進(jìn)入中后期，貨架電商、本地生活等新的商業(yè)模式迭代也有望成為短視頻平臺(tái)新的變現(xiàn)來源。長視頻行業(yè)從2021年底發(fā)生變化，賽道間從競(jìng)爭到競(jìng)合，賽道內(nèi)從非理性競(jìng)爭到實(shí)現(xiàn)共同盈利，商業(yè)模式出現(xiàn)明顯改善，驅(qū)動(dòng)利潤增長。而憑借采買和自制相結(jié)合的融洽模式，可以保證一定成本下效率的提升，訂閱業(yè)務(wù)彈性空間較大，長視頻平臺(tái)的UE仍有優(yōu)化空間。

電商：消費(fèi)復(fù)蘇，內(nèi)卷加劇

2023年隨著疫情影響的消退，以及宏觀經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)的不斷復(fù)蘇，電商行業(yè)景氣回暖，增長中樞抬升。競(jìng)爭格局方面，除了抖快等內(nèi)容平臺(tái)的競(jìng)爭外，近日京東再啟百億補(bǔ)貼，對(duì)標(biāo)拼多多和天貓，行業(yè)內(nèi)卷加劇。對(duì)于傳統(tǒng)電商巨頭而言，阿里、拼多多進(jìn)入存量用戶時(shí)代，未來的增長將更多回歸到留存、復(fù)購等方向，在監(jiān)管大環(huán)境下貨幣化率提升亦不受鼓勵(lì)。對(duì)于直播電商而言，2022年抖音貨架電商發(fā)力，進(jìn)一步打開其電商業(yè)務(wù)的增長空間，淘寶直播電商與抖快的差距進(jìn)一步拉大，雖然2022年底曾一度聚齊李佳琦、蜜蜂驚喜社(薇婭助播團(tuán))、羅永浩、俞敏洪等頂流，但也難從根本上解決中腰部主播支撐不足的困境。

本地生活：抖音入局，競(jìng)爭加劇

2023年抖音再次高調(diào)加碼外賣業(yè)務(wù)，但該行認(rèn)為其對(duì)美團(tuán)外賣的影響非常有限，抖音外賣最大的困難在于缺乏穩(wěn)定的騎手履約體系，隨著抖音外賣規(guī)模的擴(kuò)大，勢(shì)必會(huì)遇到配送難的問題，尤其是在用餐高峰。2022年抖音到店酒旅超預(yù)期增長，該行認(rèn)為其對(duì)美團(tuán)的凌厲攻勢(shì)或止于2023年。首先，信息流流量有機(jī)會(huì)成本，抖音整體的廣告加載率有限，需要在電商、本地生活和其他廣告之間分配，到店酒旅的流量變現(xiàn)效率遠(yuǎn)低于電商。從結(jié)構(gòu)上看，美團(tuán)的到綜基本盤易守難攻，美團(tuán)到店酒旅以到綜為主，抖音到店酒旅以到餐為主，在到餐領(lǐng)域，美團(tuán)和抖音的競(jìng)爭較為焦灼，在到綜領(lǐng)域，抖音和美團(tuán)依然有非常顯著差距。交易鏈路區(qū)別導(dǎo)致抖音核銷率天花板有限，核銷前GMV口徑在一定程度上高估了抖音對(duì)美團(tuán)的影響。

AIGC技術(shù)革命浪潮已至，垂類應(yīng)用有望多點(diǎn)開花

隨著數(shù)據(jù)與算力的不斷提高，AIGC技術(shù)浪潮悄然而至，首先在大模型端，國內(nèi)外的巨頭紛紛布局，國內(nèi)如百度文心、阿里通義千問等，國外如Open  AI、Meta的SAM等，預(yù)計(jì)大模型的能力有望持續(xù)突破;除了大模型以外，應(yīng)用端目前已經(jīng)在廣告營銷、虛擬人&播報(bào)、社交、游戲等垂類領(lǐng)域多點(diǎn)開花。除了Open  AI以外，目前現(xiàn)象級(jí)平臺(tái)主要集中于文本、圖片、視頻等內(nèi)容生產(chǎn)端，如Midjourney、Jasper、Hello  History、Pictory、Lumen5等，均具備不小的商業(yè)化潛力。從商業(yè)化角度來講，AIGC在垂類應(yīng)用中已經(jīng)逐步實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，目前AIGC垂類應(yīng)用主要采用訂閱收費(fèi)模式，且采用分層靈活定價(jià)模式，與SaaS不同的是應(yīng)用同時(shí)覆蓋C端和B端用戶。未來隨著垂類應(yīng)用的滲透率提升，AIGC商業(yè)前景值得期待。

SaaS：

國內(nèi)SaaS公司無論是規(guī)模還是盈利能力，相較于國外的公司都存在較大差距，主要與國內(nèi)SMB企業(yè)生命周期偏短、國外SaaS付費(fèi)生態(tài)不成熟等因素有關(guān)，但是該行認(rèn)為，SaaS本質(zhì)上對(duì)于公司降本增效的改善是比較明顯的，SaaS行業(yè)滲透率提升的趨勢(shì)依然不斷推進(jìn)。當(dāng)前SaaS行業(yè)有一些邊際變化，首先從盈利性角度來講，SaaS行業(yè)的成本相對(duì)剛性，隨著國內(nèi)SaaS公司收入的逐步提升，以微盟等為代表的公司其SaaS業(yè)務(wù)虧損逐漸收窄并逐步走向盈利。其次，經(jīng)歷過疫情之后很多一級(jí)SaaS公司逐步退出市場(chǎng)，整個(gè)國內(nèi)SaaS的格局相對(duì)清晰，今后賽道有望保持強(qiáng)者恒強(qiáng)的局面;然后，在“AI+”的浪潮之下，很多SaaS公司積極擁抱AI，如有贊，光云，微盟等開始陸續(xù)推出相應(yīng)的AI應(yīng)用，AI有望為行業(yè)帶來新的活力。短期SaaS公司營收業(yè)績承壓，但是該行認(rèn)為，中國企業(yè)數(shù)字化長期趨勢(shì)不變，隨著經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，SaaS行業(yè)有望充分受益。

自動(dòng)駕駛&新能源汽車：

自動(dòng)駕駛企業(yè)兼顧算法優(yōu)化和量產(chǎn)落地，在技術(shù)研發(fā)同時(shí)，通過技術(shù)應(yīng)用降維實(shí)現(xiàn)規(guī)模化量產(chǎn)，打通商業(yè)化落地路徑，構(gòu)建數(shù)據(jù)閉環(huán)，推動(dòng)自動(dòng)駕駛加速落地;新能源汽車行業(yè)，行業(yè)利好仍在：2023年所購置新能源車仍免征購置稅，疫情后各地積極推出消費(fèi)券，對(duì)新能源車購置補(bǔ)貼力度較大;市場(chǎng)供需方面，2023開年因過年早導(dǎo)致消費(fèi)需求在年前兌現(xiàn)、國補(bǔ)結(jié)束、部分車型降價(jià)，一季度銷量波動(dòng)較大，3-4月市場(chǎng)快速回暖;新勢(shì)力規(guī)模急劇擴(kuò)張，從初期小而美定位走向更激烈的全方位競(jìng)爭。一季度特斯拉銷量仍然領(lǐng)跑，但份額有所下滑，建議密切關(guān)注4月上海車展及2023年新車型發(fā)布。

風(fēng)險(xiǎn)提示：強(qiáng)預(yù)期和弱現(xiàn)實(shí)短期會(huì)形成沖突;國內(nèi)疫情反復(fù);美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程超預(yù)期;國內(nèi)電商市場(chǎng)內(nèi)卷加劇;到店酒旅賽道競(jìng)爭激烈;社區(qū)電商賽道競(jìng)爭激烈;互聯(lián)網(wǎng)公司主業(yè)增長低預(yù)期;互聯(lián)網(wǎng)公司主業(yè)利潤率下行;互聯(lián)網(wǎng)公司新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期;出海業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期;國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn);海外互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn);中美關(guān)系發(fā)展的不確定性;中概股退市風(fēng)險(xiǎn);中概股回歸進(jìn)度低預(yù)期;人民幣匯率超預(yù)期貶值;其他影響港股中概互聯(lián)整體表現(xiàn)的海外風(fēng)險(xiǎn)因素。

編輯/ruby