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來源：國元證券

作者：國元證券楊為敩

國元證券仍然傾向于認為，社融后續持續加快的可能性偏大，其原因有二：一是地產這個資金出口在逐步開啟，二是之前的貨幣不曾出現過實質性收縮。

(資料圖)

1、 貸款增長繼續加快，居民企業貸款全面開花：

1）居民貸款的速度加快了0.6個百分點，這本正常，近期地產銷售明顯恢復，這個變化正在逐步扭轉居民貸款的趨勢；

2）對于企業貸款來說，無論短期和長期都在加快，幅度與居民貸款相仿，都在0.6個百分點左右，這可能和對地產加大貸款力度有關，數據顯示地產貸款已經迅速成長為地產最大的融資來源，年銷售額在100億以下的小地產商占據了地產貸款的主流。

2、這還是由流動性供應驅動的，但至少，銀行對地產供需雙邊的信貸支持，使得M2的上升趨于良性，盡管此月的M2略微下滑，但繼續上升的基礎仍然存在。

3、社融也是如此，社融重新回到雙位數增長，主要源于貸款的增加，而政府負債的顯隱性鏈條（政府債券、企業債券）仍然是下滑的。

4、其實我們仍然傾向于認為，社融后續持續加快的可能性偏大：

1）其原因有二：一是地產這個資金出口在逐步開啟，二是之前的貨幣不曾出現過實質性收縮；

2）基于流動性沒有出現實質性變化，去年下半年社融的下滑也許不可看作一輪周期性下滑，而更可看作一輪上行周期中途的暫時性停頓。

5、雖然金融周期上行不止，但上行的金融周期對經濟基本面的拉動效率也許要弱于去年：

1）畢竟融資主體從去年的政府部門轉移到了今年的地產部門，地產在經歷了不短時間的衰退之后，其應會留置比過往更大的流動性準備；

2）此外，存款的定期化趨勢非常明顯，居民及企業的存款定期率分別達到了70%和67%，雙雙達到了歷史新高，無論是消費預期還是投資預期，仍然不算穩。

6、這也許能解釋，為何近期M1在持續背離于M2下降，也能解釋為何宏觀層面在如此明顯的資產荒背景之下，我們觀察不到太多活躍的市場交易。

7、但剩余流動性仍然是我們配置今年資產的重要思路之一，比如長端債券的性價比和當前科技股行情的可持續性。

風險提示：國內疫情反復風險，政策不及預期風險，海外加息超預期風險

編輯/phoebe