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(資料圖片)

核心觀點：

年初以來，房地產市場出現明顯回暖跡象，1-2月商品住宅銷售額實現3.5%的正增長，結束了18個月以來的連續下跌。我們認為，由于人口因素帶來的長期需求增速下行，當前存量時代的房地產復蘇動能會明顯弱于前幾輪。但我們測算“十四五”期間商品住宅銷售的中長期需求可能在12億平左右，2022年出現“超跌”后會回補，加上疫情后，短期積壓需求持續釋放+新增城鎮人口反彈50%+居民收入改善+房價預期改善等因素影響，今年房地產市場復蘇可能略超過去年底的預期，全年商品住宅銷售面積可能增長3-5%。

市場復蘇：

（1）銷售端：各項指標大幅回暖，一線城市恢復最快。總體而言，2023年1-2月份我國商品房銷售面積與金額接近轉正，商品住宅均價結束11連跌。具體而言，房價方面，一線城市房價環比漲幅率先轉正，二三線城市房價下行收窄，新房價格漲幅高于二手房。成交面積方面，二手房交易量回暖速度快于新房，各層級城市均漲幅明顯。（2）投資端：下滑幅度收窄，但并未出現實質性改善。其中土地購置費拉動房地產開發投資回升，但土地成交表現低迷。（3）融資端：房地產開發資金來源降幅明顯收窄，但仍處于負增長狀態。

存量時代復蘇動能偏弱：

（1）需求方面，長期需求見頂回落，房地產市場進入存量時代。目前我國人口增長已呈見頂態勢，將對應帶來房地產市場中長期需求的下降。此外，居民資產負債情況相比歷史水平已逐漸惡化，居民還貸支出占比遠超前三輪周期。

（2）政策方面，“房住不炒”下放松力度小于前幾輪。本輪復蘇中央政策關注重點在于風險化解，房貸利率和限購政策調節權力被交由地方。截至目前，各城利率已降至歷史低點并呈企穩態勢。地方政府也對轄區內的限購限售政策進行了有限調整。但相比之下，前幾輪周期中的大規模、大幅度刺激政策在本輪周期中尚未出現。

（3）預期方面，居民購房信心沖擊烈度更深，收入沖擊對未來銷量形成制約。去年以來的“爛尾”“斷供”風波沖擊消費者預期，多數居民選擇持幣觀望，新增存貸差額持續擴大。在疫情對收入和就業的影響下，目前居民預防性儲蓄仍保持高位，進一步制約其購房能力。

（4）供給方面，房企商業模式面臨重塑，庫存消化周期處于歷史高位。近年來的房企違約潮，造成供應端的市場出清。復蘇進程中房企需要在重塑的商業模式的中尋找自身恢復路徑。此外，當前住宅庫存及其消化周期也處于歷史高位，市場需要更長時間消化歷史庫存。

當前支撐因素：

（1）我們根據人口普查數據推算2021-2030年商品房需求可能減少9.2%左右，對應商品房銷售面積中樞在11.5億平左右，“十四五”期間為12億平左右，2022年商品住宅銷售面積超跌約5000萬平，對應約5%左右的潛在增速。

（2）疫情結束后帶來四大利好：①積壓需求釋放；②新增城鎮人口反彈，預計新增城鎮人口的增速超50%；③居民就業和收入改善；④房價預期改善，房價上漲預期滯后于實際房價變動，而70城二手房價拐點已現，預期將成為復蘇的“加速器”。

風險提示

居民收入改善偏慢；房地產供給端修復慢拖累需求端；海外風險因素拖累國內經濟復蘇。

編輯/ruby