來源:宏觀野望作者:太平洋證券首席宏觀分析師 尤春野
機(jī)構(gòu)表示,本次會(huì)議中,美聯(lián)儲(chǔ)透露出的最大的信號(hào)就是銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是其觀察和決策的重要考量。這也意味著,在通脹趨勢下行、銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)上行的環(huán)境中,美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)走到了由鷹到鴿的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。
3月FOMC會(huì)議上美聯(lián)儲(chǔ)加息25bp,聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率區(qū)間達(dá)到4.75%-5%。由于通脹高企與金融風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)存在,且均較為嚴(yán)峻,這次會(huì)議可謂是多年來不確定性最大的會(huì)議。會(huì)議之前市場預(yù)期從降息25bp到加息50bp均有分布,較為罕見。
(相關(guān)資料圖)
不過加息25bp仍是市場預(yù)期的主流,美聯(lián)儲(chǔ)的決議結(jié)果沒有給市場“驚喜”或“驚嚇”。FOMC公告及鮑威爾新聞發(fā)布會(huì)之后,美元大跌,美債與黃金齊漲,顯然市場對(duì)于本次會(huì)議的解讀是偏鴿的。美國股市也先給出了積極反饋,但隨后受到財(cái)政部長耶倫的另一番不利講話而急轉(zhuǎn)直下。
美聯(lián)儲(chǔ)透露出哪些重要信號(hào)?
第一,F(xiàn)OMC公告里指出“一些額外的政策緊縮可能是適當(dāng)?shù)摹保啾扔诖饲鞍舜螘?huì)議聲明中“持續(xù)加息是適當(dāng)?shù)摹保椗蓱B(tài)度毫無疑問有明顯的緩和。這為未來隨時(shí)可能停止加息做出了鋪墊。鮑威爾自己也指出,“關(guān)注‘可能’和‘一些’這些詞,而不是‘持續(xù)’的加息。”
第二,F(xiàn)OMC公告的點(diǎn)陣圖釋放了很強(qiáng)的鴿派信號(hào)。從本次會(huì)議上公布的點(diǎn)陣圖來看,美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)于加息終點(diǎn)的判斷是5%-5.25%(未來還有一次加息),這與去年12月份會(huì)議上公布的點(diǎn)陣圖基本一致,似乎美聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度沒有發(fā)生變化。但事實(shí)并非如此。
美聯(lián)儲(chǔ)每年有8次會(huì)議,而只有4次會(huì)議上公布經(jīng)濟(jì)預(yù)測及加息點(diǎn)陣圖,上一次公布點(diǎn)陣圖是去年12月份會(huì)議。而當(dāng)時(shí)正是市場預(yù)期及美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)最為鴿派的時(shí)候。
此后的兩個(gè)月中由于美國通脹和經(jīng)濟(jì)展露韌性,市場預(yù)期和美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)早已大幅轉(zhuǎn)鷹,對(duì)于加息終值預(yù)期有大幅上升,鮑威爾曾直言“加息終點(diǎn)會(huì)比此前預(yù)計(jì)的更高”。而本次會(huì)議上點(diǎn)陣圖顯示的美聯(lián)儲(chǔ)官員的預(yù)期重新回到了去年12月份時(shí)的水平,本身已經(jīng)是明顯的轉(zhuǎn)鴿信號(hào)。
第三,美聯(lián)儲(chǔ)表現(xiàn)出了對(duì)于金融風(fēng)險(xiǎn)的謹(jǐn)慎態(tài)度。上周歐洲央行加息50bp之時(shí),曾表示銀行業(yè)體系已經(jīng)經(jīng)受住了考驗(yàn),通脹是其主要考量因素。而與之不同的是,美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議公告中指出“最近的事態(tài)發(fā)展可能導(dǎo)致家庭和企業(yè)的信貸條件收緊,并對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、就業(yè)招聘和通脹造成壓力。”“若有需要,準(zhǔn)備好適當(dāng)調(diào)整政策立場。”很明顯美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于金融風(fēng)險(xiǎn)的影響是更為重視的,對(duì)其負(fù)面沖擊也更為警惕。
鮑威爾也表示“在3月會(huì)議開始的前幾天,我們?cè)紤]過暫停加息。但加息行動(dòng)得到FOMC成員強(qiáng)有力的一致支持。”在銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)之前,市場的一致預(yù)期是美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)為了抗擊通脹加息50bp;在銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)之后,控制風(fēng)險(xiǎn)的最好選擇是不加息。
最終25bp的加息幅度雖然是在“金融風(fēng)險(xiǎn)”與“抗擊通脹”之間選擇了“折中路線”,但鮑威爾的表述透露出銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際上只在“不加息”與“加息25bp”之間搖擺,基本沒有考慮加息50bp的可能性。所以我們認(rèn)為在美聯(lián)儲(chǔ)的視角中,金融風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)先級(jí)實(shí)際上是高于通脹的。
第四,鮑威爾否認(rèn)年內(nèi)會(huì)降息,但市場并不相信。鮑威爾表示“美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為今年不會(huì)降息,今年降息不是我們的基本預(yù)期。”這是本次會(huì)議中少有的偏鷹表述。不過事實(shí)上這種“不降息”的承諾并沒有很強(qiáng)的意義。因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)現(xiàn)在的行動(dòng)路徑是“數(shù)據(jù)依賴”的,態(tài)度必然會(huì)隨著實(shí)際情況的演變而改變。而遠(yuǎn)期的數(shù)據(jù)和金融風(fēng)險(xiǎn)不可預(yù)測,所以鮑威爾對(duì)于遠(yuǎn)期的行動(dòng)承諾不具備很強(qiáng)的公信力,只能表明目前美聯(lián)儲(chǔ)沒有降息的計(jì)劃。
美聯(lián)儲(chǔ)將如何面對(duì)通脹和金融風(fēng)險(xiǎn)的抉擇?
當(dāng)前銀行業(yè)的金融風(fēng)險(xiǎn)與服務(wù)業(yè)的高通脹是美聯(lián)儲(chǔ)面臨的兩難抉擇,也是市場博弈的兩大焦點(diǎn)。兩難之中美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)如何選擇?我們認(rèn)為金融風(fēng)險(xiǎn)會(huì)是美聯(lián)儲(chǔ)優(yōu)先考量的問題,其重要性高于通脹,并且隨著時(shí)間推移會(huì)愈加顯著。
首先,美國通脹趨勢是在下行的,而銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是在上行的。雖然美國一、二月份的經(jīng)濟(jì)和通脹數(shù)據(jù)顯示出較強(qiáng)的韌性,但是其景氣度主要集中在服務(wù)業(yè),而制造業(yè)景氣度持續(xù)下滑。我們認(rèn)為這是由于疫情期間大量的離開勞動(dòng)力市場的工人重新回到市場中來,延長了服務(wù)業(yè)的復(fù)蘇周期,而制造業(yè)所顯示出的經(jīng)濟(jì)內(nèi)生周期并未扭轉(zhuǎn)下行趨勢。所以我們認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)的韌性是暫時(shí)的,通脹的趨勢仍在下行。
另一方面,銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)仍在逐步積累中。美國經(jīng)歷了十幾年的極端寬松政策,企業(yè)部門積累了大量的債務(wù),而隨著利率迅速上升,企業(yè)債務(wù)壓力也會(huì)隨之上升。在低息債務(wù)逐步通過借新還舊更替為高息債務(wù)的過程中,企業(yè)流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)只會(huì)越來越大,不會(huì)自然降低,這也將給銀行帶來更大的壓力。即銀行業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)是在上行的。所以金融風(fēng)險(xiǎn)在美聯(lián)儲(chǔ)的考量中的相對(duì)權(quán)重會(huì)越來越大。
其次,銀行業(yè)危機(jī)本身就有壓制通脹的作用。在美國銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)之后,銀行對(duì)于放貸更加謹(jǐn)慎,企業(yè)的流動(dòng)性將面臨更大的壓力,經(jīng)濟(jì)下行和信貸緊縮的螺旋正在形成。也就是說,市場正在自發(fā)地“加息”。鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)上也指出,“政策必須足夠緊縮以降低通脹,其中一些緊縮可能來自信貸狀況。”“更緊的信貸條件可以替代加息。”即在鮑威爾眼中,銀行業(yè)危機(jī)也具有壓制通脹、替代加息的作用。
所以,當(dāng)金融風(fēng)險(xiǎn)和通脹風(fēng)險(xiǎn)并存之時(shí),如果過于關(guān)注通脹,很可能會(huì)導(dǎo)致過度緊縮,釀成更大危機(jī)。金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)而言應(yīng)具有更高的優(yōu)先級(jí)。
本次會(huì)議中,美聯(lián)儲(chǔ)透露出的最大的信號(hào)就是銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是其觀察和決策的重要考量。這也意味著,在通脹趨勢下行、銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)上行的環(huán)境中,美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)走到了由鷹到鴿的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:美國通脹大幅超預(yù)期。
編輯/Somer