來源:中信證券研究
市場已經越過低點,復蘇中行業競爭格局的劇變更加明顯。融資、拿地、貨值和銷售全面分化,少數企業獲得高質量發展機遇。腰部公司的市占率整體有所下降,尾部公司的市場份額略有提升。國企已經占據了開發行業競爭中的的絕對優勢。
市場已經越過低點,復蘇預計可以持續。
(資料圖)
房地產市場在過去兩個月沿著從二手到一手,從高線到低線的路徑復蘇。政策累積效應貢獻明顯,我們預計復蘇將持續下去。
信用鍛造了新龍頭,融資拿地貨值和銷售持續分化。
行業信用大擴張時代結束,未來融資渠道盡管可能恢復,但信用邊界不可能重現2020年局面。腰部公司信用債持續少量凈償還,要獲得長期低成本的融資性現金流入顯然較之過去更加困難。長期穩定資金來源的缺失,使得一批房地產開發企業不能從容拿地。在風平浪靜的土地市場,少數信用良好的房企乘風破浪。房企之間拿地銷售比的差異,主要不來自于戰略判斷,而來自于融資渠道通暢度。
市占率提升的新龍頭發展質量也顯著提升。
2021年四季度以來的拿地窗口,是企業補充核心城市土儲的機會,故而銷售市占趨升的公司,潛在盈利能力也更高。行業整體的競爭環境也確實在改善,土地市場出讓封頂價格會兼顧企業合理盈利能力。盲目追求規模的行為減少,企業之間不必要的合作也減少,銷售的權益比在增加,合作所帶來的潛在風險也在下降。當然,新龍頭既包括大公司中堅持等量甚至超量拿地的企業,也包括腰部公司中脫穎而出的公司。
尾部公司市占率預計將有所提升。
所謂尾部公司,是指遠離資本市場和信用融資市場,項目型、區域型小企業。這些企業的市占率得以提升,是因為信用邊界變化之后,開發企業本土化優勢體現出來。
風險提示:
房地產行業銷售持續性有賴于政策穩定性,部分區域復蘇仍不穩固。一些企業貨值質量的下降,可能帶來銷售下滑壓力。
2023年頭部公司新畫像。
我們預計,2023年行業前10的門檻,將從2022年的約2000億元,變為2023年的約1700億元,前十五的門檻,則從1300億元下降到1100億元左右。前15的大公司中,國企和國資背景的混合所有制企業,其銷售貢獻將從2.6萬億元上升到3.0萬億元,占比則將從68.3%上升到78.6%。前100名公司的市占率可能下降到50%以下(按照這種全口徑算法其實是高估的),為2017年以來的最低值,且2024年可能繼續下降。我們看好積極拿地的行業新龍頭企業,也看好最具銷售彈性的服務商。
編輯/Somer