來源：微信公眾號 明晰筆談 作者：明明債券研究團(tuán)隊

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核心觀點

2023年1月美國勞動力市場強(qiáng)勁增長，失業(yè)率進(jìn)一步下降至3.4%，就業(yè)數(shù)據(jù)大幅超預(yù)期，反映出當(dāng)前美國勞動力市場距離衰退仍存在一定距離。1月美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅增長主要由于服務(wù)行業(yè)較高景氣度以及勞動力供給短缺。美國薪資環(huán)比增速較難放緩以及中歐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加地緣政治沖突風(fēng)險加劇的可能性都將構(gòu)成美國通脹的逆風(fēng)，需警惕美聯(lián)儲緊縮超預(yù)期風(fēng)險。

美國勞動力市場表現(xiàn)強(qiáng)勁，大幅超預(yù)期，失業(yè)率進(jìn)一步下降。美國1月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加51.7萬人，遠(yuǎn)高于預(yù)期的18.9萬人，較上月26萬人(修正后)大幅上升，為2022年8月以來的最大增幅。失業(yè)率從2022年12月3.5%繼續(xù)下降至3.4%，低于預(yù)期的3.6%，失業(yè)率為自1969年6月以來的最小值。目前失業(yè)率處于歷史最低位，從就業(yè)市場而言美國經(jīng)濟(jì)距離衰退仍存在一定距離。

美國勞工統(tǒng)計局對于就業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行了一定調(diào)整。美國勞工統(tǒng)計局基于年度調(diào)整慣例以及NAICS行業(yè)分類調(diào)整大幅修改了去年各月CES調(diào)查提供的新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)值，并且基于新規(guī)則計算今年1月數(shù)據(jù)。此次2022年度美國非農(nóng)總計就業(yè)水平（非季調(diào)）調(diào)整變動0.3%，高于平均0.1%的水平。同時，美國勞工統(tǒng)計局對家庭調(diào)查中的人口數(shù)據(jù)也進(jìn)行了調(diào)整，調(diào)整一定程度影響了1月勞動參與率等數(shù)據(jù)但未影響失業(yè)率。

就業(yè)數(shù)據(jù)打破短期內(nèi)美國經(jīng)濟(jì)步入衰退的預(yù)期。細(xì)分來看，1 月美國非農(nóng)就業(yè)增長具有普遍性，主要由休閑和酒店業(yè)（+12.8萬人）、教育和保健服務(wù)（+10.5萬人）、專業(yè)和商業(yè)服務(wù)行業(yè)（+8.2萬人）的增長推動。1月失業(yè)率創(chuàng)新低后，當(dāng)前失業(yè)率與此前12個月低點水平的差值為0%（失業(yè)率較此前低點突破0.5%及以上是準(zhǔn)確且可較及時地判斷經(jīng)濟(jì)是否已經(jīng)步入衰退的同步指標(biāo)），疊加1月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)遠(yuǎn)高于20萬，非農(nóng)就業(yè)對于失業(yè)率仍有支撐，整體而言，短期美國經(jīng)濟(jì)步入衰退的概率較低。

1月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)為何大幅超預(yù)期增長？一方面，美國服務(wù)業(yè)需求回升推動了新增就業(yè)人數(shù)增長反彈。由于服務(wù)行業(yè)就業(yè)人數(shù)占非農(nóng)就業(yè)總?cè)藬?shù)總量的80%以上，因而服務(wù)業(yè)就業(yè)成為非農(nóng)就業(yè)的主導(dǎo)因素，二者增長趨勢幾乎一致。目前消費者習(xí)慣逐步由商品轉(zhuǎn)向服務(wù)，導(dǎo)致服務(wù)消費始終具有較高韌性，并且1月非制造業(yè)PMI新訂單指數(shù)錄得60.4的高位水平，近期服務(wù)業(yè)需求有所回升。

另一方面，美國就業(yè)市場緊張程度上升，勞動力供給短缺推動就業(yè)增長。當(dāng)前美國勞動力供給仍十分短缺，勞動參與率上升主要由統(tǒng)計數(shù)據(jù)修訂導(dǎo)致，勞動參與率仍在62.1%與62.4%范圍內(nèi)波動，職位空缺數(shù)與失業(yè)人數(shù)比率繼續(xù)上升至2.06的高位。勞動力市場供不應(yīng)求推動就業(yè)強(qiáng)勁增長，職位空缺程度更高的行業(yè)，其每月就業(yè)人數(shù)的增速也會更高。

未來美國通脹風(fēng)險以及美聯(lián)儲緊縮路徑如何？短期或較難看到美國薪資環(huán)比增速大幅放緩，這將導(dǎo)致除住房外核心服務(wù)項通脹增速出現(xiàn)明確回落趨勢的時點仍具有高不確定性。當(dāng)前美國勞動力市場強(qiáng)勁增長存在推升消費支出以及薪資增速的可能性，并且中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、歐洲經(jīng)濟(jì)向好疊加未來地緣政治沖突加劇的可能性（包括中東局勢變化）都將構(gòu)成美國通脹的上行風(fēng)險，需警惕美聯(lián)儲加息幅度高于超預(yù)期以及降息晚于預(yù)期的可能性。

正文

數(shù)據(jù)

美國勞工統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)顯示，美國1月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增51.7萬人，遠(yuǎn)超增18.9萬人的預(yù)期，12月由增22.3萬人上修至增26.0萬人；1月失業(yè)率為3.4%，預(yù)期為3.6%，前值為3.5%；1月平均時薪同比增4.4%，預(yù)期增4.3%，前值增4.6%；平均時薪環(huán)比增0.3%，預(yù)期增0.3%，前值上修至增0.4%；1月勞動參與率為62.4%，前值為62.3%，預(yù)期為62.3%。

點評

美國就業(yè)強(qiáng)勢增長，打破短期內(nèi)美國經(jīng)濟(jì)步入衰退的預(yù)期

美國勞動力市場表現(xiàn)強(qiáng)勁，大幅超預(yù)期，失業(yè)率進(jìn)一步下降。美國1月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加51.7萬人，遠(yuǎn)高于預(yù)期的18.9萬人，較上月26萬人(修正后)大幅上升，為2022年8月以來的最大增幅。失業(yè)率從2022年12月3.5%繼續(xù)下降至3.4%，低于預(yù)期的3.6%，失業(yè)率為自1969年6月以來的最小值。目前美國失業(yè)率處于歷史最低位，從就業(yè)市場而言美國經(jīng)濟(jì)距離衰退仍存在一定距離。

美國勞工統(tǒng)計局基于年度調(diào)整慣例以及NAICS行業(yè)分類調(diào)整大幅修改了去年各月CES調(diào)查提供的美國新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)值，并且基于新規(guī)則計算今年1月數(shù)據(jù)。當(dāng)前就業(yè)統(tǒng)計（CES） 調(diào)查是針對美國企業(yè)和政府機(jī)構(gòu)的大型月度調(diào)查，被稱為“機(jī)構(gòu)調(diào)查”（establishment survey），用于生成美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)、非農(nóng)薪資與工時等數(shù)據(jù)。

1月美國勞工統(tǒng)計局就業(yè)報告中表示根據(jù)年度慣例，新發(fā)布的數(shù)據(jù)已經(jīng)過基準(zhǔn)化處理，基準(zhǔn)化處理是指年度修訂處理，將此前基于樣本的就業(yè)估計數(shù)替換為每年（被修訂數(shù)據(jù)所在年份）3月行政數(shù)據(jù)中的就業(yè)人數(shù)。行政數(shù)據(jù)中的就業(yè)人數(shù)數(shù)據(jù)主要來自于就業(yè)和工資季度普查（QCEW）從各州的失業(yè)保險（UI）稅收系統(tǒng)中收集就業(yè)和工資數(shù)據(jù)，由于行政統(tǒng)計數(shù)據(jù)不會受到CES月度估算中固有的抽樣或建模誤差的影響，這些數(shù)據(jù)滯后地提供了近乎非農(nóng)就業(yè)總數(shù)，因而美國勞工統(tǒng)計局每年進(jìn)行基準(zhǔn)化處理（benchmark process）以提高數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性。

在2012-2022年期間，美國年度非農(nóng)總計就業(yè)水平（非季調(diào)）的基準(zhǔn)調(diào)整的平均水平為0.1%（絕對值水平），范圍為-0.3%至0.3%，此次2022年度美國非農(nóng)總計就業(yè)水平（非季調(diào)）調(diào)整變動0.3%，高于平均水平。此外，由于CES數(shù)據(jù)采用的行業(yè)分類依據(jù)已從 2017 年北美產(chǎn)業(yè)分類體系(NAICS) 修訂為 NAICS 2022，約 10% 的就業(yè)被重新分類到不同的行業(yè)，NAICS 修訂針對受影響行業(yè)的所有歷史數(shù)據(jù)，包括季節(jié)性和非季節(jié)性調(diào)整數(shù)據(jù)。采用NAICS 2022導(dǎo)致的美國零售貿(mào)易和信息部門就業(yè)數(shù)據(jù)存在重大修訂、采礦和伐木、制造、批發(fā)貿(mào)易、金融活動和其他服務(wù)部門就業(yè)數(shù)據(jù)存在小幅修訂。美國勞工統(tǒng)計局對許多行業(yè)名稱和描述也進(jìn)行了更新，以更好地反映官方 NAICS 名稱。

同時，美國勞工統(tǒng)計局對家庭調(diào)查中的人口數(shù)據(jù)也進(jìn)行了調(diào)整，調(diào)整一定程度影響了1月勞動參與率等數(shù)據(jù)但未影響失業(yè)率。當(dāng)前人口調(diào)查（CPS）是由人口普查局為勞工統(tǒng)計局進(jìn)行的每月家庭調(diào)查，也被稱為“家庭調(diào)查”（household survey），提供了關(guān)于勞動力、就業(yè)、失業(yè)、非勞動力、工作時間、收入等全面數(shù)據(jù)，是失業(yè)率、勞動參與率、就業(yè)人口比率等數(shù)據(jù)的來源。

而從 2023 年 1 月開始，更新的人口估計已納入家庭調(diào)查。新估計中反映的人口變化是凈國際移民調(diào)整、更新的生命統(tǒng)計數(shù)據(jù)和估計方法改進(jìn)的結(jié)果。按照慣例，美國勞工統(tǒng)計局不會修改2022年12月以及更早之前幾個月的官方家庭調(diào)查估計值，盡管人口估計調(diào)整并未導(dǎo)致1 月美國失業(yè)率數(shù)值受到影響（調(diào)整前后失業(yè)率均為3.4%），但該調(diào)整導(dǎo)致1月美國就業(yè)人口比率和勞動力參與率上升了0.1%，若無調(diào)整，實質(zhì)上就業(yè)人口比率和勞動力參與率較上月變動為零。

細(xì)分來看，1月美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)的增長主要由休閑和酒店業(yè)、教育和保健服務(wù)以及專業(yè)和商業(yè)服務(wù)的增長帶動。1 月美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)總計新增 51.7萬人，高于 2022 年40.1萬人的月度平均增幅。1 月非農(nóng)就業(yè)增長具有普遍性，主要由休閑和酒店業(yè)（+12.8萬人）、教育和保健服務(wù)（+10.5萬人）、專業(yè)和商業(yè)服務(wù)行業(yè)（+8.2萬人）的增長推動。并且政府部門的就業(yè)人數(shù)也有所增加，這一定程度反映了工人從罷工中的返回就業(yè)市場。

當(dāng)前美國勞動力市場距離衰退仍存在一定距離。美國失業(yè)率較此前低點突破0.5%及以上是準(zhǔn)確且可較及時地判斷美國經(jīng)濟(jì)是否已經(jīng)步入衰退的同步指標(biāo)，平均而言，該信號僅滯后于美國經(jīng)濟(jì)衰退開始時點1個月左右。1月失業(yè)率創(chuàng)新低后，當(dāng)前失業(yè)率與此前12個月低點水平的差值為0%，疊加1月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)遠(yuǎn)高于20萬，非農(nóng)就業(yè)對于失業(yè)率仍有支撐，整體而言，短期美國經(jīng)濟(jì)步入衰退的概率較低。

服務(wù)行業(yè)較高景氣度以及勞動力供給短缺推動美國就業(yè)人數(shù)超預(yù)期增長

一方面，美國服務(wù)業(yè)需求回升推動了新增就業(yè)人數(shù)增長反彈。由于私人部門服務(wù)業(yè)就業(yè)人數(shù)為非農(nóng)就業(yè)人數(shù)的主要構(gòu)成，尤其是在2008年后，服務(wù)行業(yè)就業(yè)人數(shù)占非農(nóng)就業(yè)總?cè)藬?shù)總量的80%以上，因而服務(wù)業(yè)就業(yè)成為非農(nóng)就業(yè)的主導(dǎo)因素，二者增長趨勢幾乎一致。目前消費者習(xí)慣逐步由商品轉(zhuǎn)向服務(wù)，導(dǎo)致服務(wù)消費始終具有較高韌性，并且1月非制造業(yè)PMI新訂單指數(shù)錄得60.4的高位水平，近期服務(wù)業(yè)需求有所回升。近期服務(wù)業(yè)處于較高景氣度是非農(nóng)就業(yè)人數(shù)1月強(qiáng)勁超預(yù)期增長的主導(dǎo)因素之一。

另一方面，美國就業(yè)市場緊張程度上升，勞動力供給短缺推動就業(yè)增長。當(dāng)前美國勞動力供給仍十分短缺，勞動參與率錄得62.4%，雖然高于預(yù)期62.3%和前值62.3%，但1月參與率上升主要由統(tǒng)計數(shù)據(jù)修訂導(dǎo)致的（前文已提及），整體而言，勞動參與率仍在62.1%與62.4%范圍內(nèi)波動，職位空缺數(shù)與失業(yè)人數(shù)比率繼續(xù)上升至2.06的高位。勞動力市場供不應(yīng)求推動美國就業(yè)強(qiáng)勁增長，職位空缺程度更高的行業(yè)，其每月就業(yè)人數(shù)的增速也會更高。

未來通脹風(fēng)險以及美聯(lián)儲緊縮路徑如何？

短期或較難看到美國薪資環(huán)比增速大幅放緩，這將導(dǎo)致除住房外核心服務(wù)項通脹增速出現(xiàn)明確回落趨勢的時點仍具有高不確定性。2023年1月美國平均時薪環(huán)比0.3%符合預(yù)期，低于前值0.4%（修正后），平均時薪同比為4.4%，在基數(shù)效應(yīng)下低于前值4.6%，高于預(yù)期4.3%。即使當(dāng)前經(jīng)濟(jì)動能存在一定放緩，但薪資增速粘性仍較高，歷史上存在經(jīng)濟(jì)衰退也較難短期推動薪資增速大幅下行的情形。在當(dāng)前美國勞動力市場供需仍不平衡的時期，薪資環(huán)比增速較難降溫，這將導(dǎo)致除住房外核心服務(wù)項通脹，也是2月議息會議后新聞發(fā)布會中鮑威爾多次提及需重點觀察的通脹數(shù)據(jù)，短期較難出現(xiàn)明顯下行趨勢。

編輯/lambor