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世界快看：優(yōu)等生 vs 差等生：放開下的全球消費復(fù)蘇

來源：富途牛牛發(fā)布時間：2023-01-05 14:25:05

疫后要想得到強勁的消費反彈，成為消費復(fù)蘇中的“優(yōu)等生”，財政刺激力度必須大，且應(yīng)是普惠性較強的現(xiàn)金及消費券。而相較之下，財政刺激傾向企業(yè)補貼的效果則明顯不如前者。

(資料圖片)

防疫放開后國內(nèi)消費的擴張有多強？這不僅是2023年中國經(jīng)濟復(fù)蘇所必須直面的問題，也是疫情三年來先于中國內(nèi)地放開的各經(jīng)濟體在實踐中有待總結(jié)的問題。我們認為總結(jié)這些已放開經(jīng)濟體消費復(fù)蘇的經(jīng)驗，對于研判2023年中國消費的前景無疑具有借鑒意義。事實上，從那些先于中國內(nèi)地放開經(jīng)濟體的案例來看，其消費擴張在路徑、節(jié)奏、幅度上均存在著一定差異，從而在不同的經(jīng)濟體之間出現(xiàn)了明顯的分化。

我們選擇了10個最具代表性的經(jīng)濟體案例，將其分為三大類型：1.“立竿見影”型（美國、新加坡、澳大利亞）；2. “差強人意”型（日本、德國、越南、中國臺灣）；3. “收效甚微”型（英國、韓國、中國香港）。

“立竿見影”型經(jīng)濟體主要得益于政府的高補貼以及居民超額儲蓄的釋放，導(dǎo)致消費在放開后強勁反彈。由于政府補貼直接轉(zhuǎn)移支付，個人可支配收入顯著提高，消費修復(fù)反彈大動力足。從修復(fù)時長來看，“立竿見影”型經(jīng)濟體在防疫政策放開后的 2 個月內(nèi)消費普遍便修復(fù)超 90%。

“差強人意”型經(jīng)濟體財政補貼未能惠及家庭，居民儲蓄率居高不下導(dǎo)致消費在放開后修復(fù)緩慢。財政政策補貼主要針對企業(yè)，未能直接進行支付轉(zhuǎn)移。修復(fù)路徑呈現(xiàn)倒“V”，修復(fù)持續(xù)性差。

“收效甚微”型經(jīng)濟體由于財政政策緩不濟急或過早退場，使得消費在疫情反復(fù)擾動下茍延殘喘。這些經(jīng)濟體的財政政策傾向于對中小型企業(yè)補貼或草草收場，因此消費的修復(fù)動力明顯不足，整體恢復(fù)態(tài)勢疲軟，平均較疫情前增長趨勢仍存在 5%以上的缺口。

1. 第一種 “立竿見影”型:美國、新加坡、澳大利亞

1.1. 美國:高補貼、低儲蓄、強修復(fù)

受財政及解除防疫政策強刺激，美國消費修復(fù)勢頭超疫情前趨勢水平。在 2020 年二季度大規(guī)模居民財政補貼刺激下，美國零售在 2021 年 1 個月內(nèi)就超越了疫情前的趨勢水平（實際值，下同）。2021 年 3 月美國調(diào)整防疫政策，徹底放開境內(nèi)防控措施，當月消費即錄得30%的同比增速，4月同比增速錄得48%的高位。2021年11月放開邊境管控，12月美國零售總額同比增速小幅回落，但次月便反彈， 2022 年 2 月(即防疫政策放松約一年后)零售同比增速仍高達16% (圖4)。

高補貼直接轉(zhuǎn)移支付補充個人可支配收入，低防御性儲蓄意愿下支撐美國經(jīng)濟。美國三輪財政刺激促進居民收入顯著提高。整體來看，財政刺激后超額儲蓄率的激增并非為預(yù)防性儲備意愿，而是受到收入增加的影響。美國居民超額儲蓄率從第一輪財政刺激后持續(xù)釋放，2021 年 11 月邊境徹底放開后進一步下降，明顯低于 2010-19 年間的平均水平（約為 7.5%）（圖 5）。

商品消費修復(fù)明顯快于服務(wù)消費。從結(jié)構(gòu)上看，商品尤其是耐用品在短時間內(nèi)迅速恢復(fù)到疫情前水平，且在每次強財政刺激下，修復(fù)回升斜率陡峭。服務(wù)消費在整個修復(fù)過程中較為平緩，過程受到實際疫情 Delta 及 Omicron 的“二次沖擊”產(chǎn)生階段性壓制(圖 6)。其中，娛樂、交通和醫(yī)療服務(wù)修復(fù)程度最低。截止至今年三季度末娛樂服務(wù)才緩慢恢復(fù)至疫情前水平，速率遠低于商品消費（圖 7、8）。

1.2. 新加坡:高補貼、節(jié)奏穩(wěn)、強修復(fù)

新加坡防控放開時間較早，程度漸進，放開代價較小。2021 年 6 月初次開始轉(zhuǎn)變防疫思路，下半年在場所限制政策、隔離政策等方面逐步改善，在奧密克戎爆發(fā)期間重新收緊政策，最終在 2022 年 4 月解除入境限制。

新加坡放開過程中消費以穩(wěn)定增速修復(fù)，并最終好于疫情前的水平。2021 年 6 月初次發(fā)布《與新冠共存》的思路后，新加坡未受到明顯的疫情沖擊，期間消費強勁增長至高于疫情前，經(jīng)歷奧密克戎防疫調(diào)整重新放開后，消費能夠維持在高于疫情前約 8.5%的水平（圖 9）。

居民消費支出整體持續(xù)增長，儲蓄率在放開后顯著下降。新加坡面向居民的財政刺激類似韓國，前期以現(xiàn)金為主，后期轉(zhuǎn)為消費券。2020 年的四輪刺激計劃主要提高了家庭儲蓄率，放開開始后疫情反復(fù)程度較小并未限制居民的消費場景，良好的消費情緒和環(huán)境支撐了私人消費支出強勁增長（圖 10）。

分結(jié)構(gòu)來看，商品受疫情影響較大，服務(wù)抗住沖擊后強勁增長，屬東亞經(jīng)濟體中的例外。商品消費方面，食品醫(yī)藥類的非耐用品受沖擊較小但恢復(fù)節(jié)奏慢，食品晚于醫(yī)藥；服裝受沖擊最大，但在全面放開后修復(fù)最為強勁；娛樂產(chǎn)品在疫情初期就反彈至高于疫情前的水平。服務(wù)方面，娛樂在疫情后持續(xù)展現(xiàn)頹勢;運輸儲存和信息通訊在小幅沖擊后持續(xù)走高；金融保險行業(yè)基本以原趨勢增長，未受到疫情明顯影響（圖 11、12）。

1.3. 澳大利亞:擾動弱、強修復(fù)

澳大利亞于 2021 年 10 月份解除封鎖后，消費者消費意愿逐步高漲。消費支出增長近 10%，當月銷售額即增長 5%。且在第二輪疫情的擾動下，零售規(guī)模也在不斷修復(fù)。在強勁的消費情緒下，零售同比增速高達 19%。

2. 第二種:“不溫不火“型:日本、德國、越南、中國臺灣

2.1. 日本:高補貼、刺激弱、過程長、晚修復(fù)

日本疫情防控放開走的是謹慎長期路線。2021 年 9 月，日本宣布取消緊急事態(tài)宣言，初步放松了長達一年半的嚴格防控措施，并在 2022 年 3 月進一步解除餐廳和大型活動場所的限制。入境限制則在 2022 年 3 月后逐步放松，先開放了留學生和商務(wù)人員入境，2022 年 10 月日本政府解除了所有旅行限制。

初次放開后日本消費在疫情反復(fù)和財政刺激下波動，整體略有上升。從整體零售消費上來看，日本在 2020 年 Q3 就已經(jīng)恢復(fù)到了疫情之前的水平，這與日本疫情前多年消費疲軟，以及政府在疫情初期集中出臺了兩次追加預(yù)算有關(guān)。首次取消緊急事態(tài)宣言后，零售抬升的勢頭受到奧密克戎疫情的壓制，幾次波動后 11 月零售整體指數(shù)與疫情前基本持平（圖 13）。

日本居民的消費性支出活動的增長并非與政府的財政刺激同步：2020 年第一、二次追加預(yù)算中包含了直接向居民發(fā)放的現(xiàn)金和旅游就餐補貼，但受到嚴格防控的限制，日本家庭的收入與消費支出同比出現(xiàn)背離;2020 年第三次追加預(yù)算針對家庭的補助較少，家庭收入與支出同時下行；直到 2021 年 9 月防控放開后，年末新財政刺激措施繼續(xù)向家庭補助現(xiàn)金體現(xiàn)在了家庭收入與消費支出的同比增長，意味著消費場景的恢復(fù)解放了日本家庭的消費活動（圖 14）。

商品在疫情首次沖擊后恢復(fù)較多，服務(wù)業(yè)在餐飲及場所限制解除后才有復(fù)蘇跡象。分結(jié)構(gòu)來看，商品消費方面，耐用品和非耐用品出現(xiàn)分化:耐用品受沖擊大但恢復(fù)迅速，非耐用品在整個疫情期間表現(xiàn)出韌性（圖 15）。服務(wù)消費方面:醫(yī)療因需求支撐受疫情影響不大;旅行社、交通以及住宿餐飲受到場景限制一度萎靡不振，但在取消餐廳營業(yè)限制后有明顯增長勢頭，至今仍大幅低于疫情前的水平，2022 年 10 月取消旅行限制后可以期待進一步的修復(fù)（圖 16）。

2.2. 德國：放開早、刺激弱、高儲蓄、慢修復(fù)

財政刺激主要針對企業(yè)，居民收入在疫情下受到較大沖擊，消費修復(fù)緩慢。縱觀全球，歐洲屬于最早解除防疫限制的經(jīng)濟體。經(jīng)濟體量較大的德國在累積 3 輪財政刺激和疫情政策調(diào)整后，2021 年 3 月社零僅修復(fù)至疫前平均增速。從節(jié)奏上看，修復(fù)過程相較于平緩（圖 17）。從結(jié)果來看，由于財政刺激主要針對企業(yè)補助，對于居民消費刺激力度有限。德國并未進行大規(guī)模的直接轉(zhuǎn)移支付，每次財政刺激下，居民收入受到較大沖擊，難以形成合力，居民修復(fù)水平不高，消費者預(yù)期遲遲沒有得到提振（圖 18）。

商品修復(fù)持續(xù)性差，服務(wù)消費支撐德國基本完成整體修復(fù)。從結(jié)構(gòu)上看，商品修復(fù)不及服務(wù)消費修復(fù)。商品消費修復(fù)持續(xù)性較差，各項商品在 2020 年短暫沖高后迅速回落，隨后修復(fù)過程趨平（圖 19）。但相較之下由于德國疫情政策放開較早，疊加政策上對服務(wù)業(yè)修復(fù)的支持，餐飲業(yè)已修復(fù)至超過疫前水平，航空業(yè)受到疫情反復(fù)擾動，雖尚未完全修復(fù)但整體趨勢上行。

德國餐飲業(yè)放開的第一個季度內(nèi)迅速修復(fù)至 2019 年的水平，法蘭克福機場乘客吞吐量在修復(fù)的過程中受到疫情沖擊反彈及部分國家游客尚未出行的影響等展現(xiàn)超強修復(fù)韌性（圖 20）。以居民消費支出實際值衡量，德國消費支出基本修復(fù)。

2.3. 越南:沖擊大、修復(fù)多

越南疫情防控放開主要受到經(jīng)濟上的壓力，2021 年 10 月政府宣布共存前消費已經(jīng)大幅下滑，甚至差于 2020 年初疫情的沖擊。開放后消費經(jīng)過一個季度的迅速復(fù)蘇后來到平臺期。2022 年 5 月取消所有旅行限制后消費仍是緩步上行，零售實際值基本修復(fù)至疫情前的水平（圖 21）。

越南家庭消費受到財政刺激程度較小，主因是越南財政刺激程度不大，且家庭補助類別較少。在經(jīng)歷 2021 年中放開后的短暫消費增長后，消費情緒難以持續(xù)高漲，IMF 預(yù)計越南儲蓄率會在 2022 年后持續(xù)上行（圖 22）。

分結(jié)構(gòu)來看，旅游業(yè)在封控期間受到重創(chuàng)，曾兩次觸底，取消旅行限制后并未修復(fù)到疫情前的水平。餐飲在封控解除后恢復(fù)較好;商業(yè)則受影響較小（圖 23）。

2.4. 中國臺灣:擾動反復(fù)、動力弱

我國臺灣地區(qū)在疫情政策放開后修復(fù)脈沖強，但韌性不足，且在受到第二輪新冠疫情的擾動下，零售營業(yè)額再度回落。

3. 第三種：“一蹶不振“型:英國、韓國、中國香港

3.1. 英國：放開早、刺激小、修復(fù)弱

英國最早放開，消費修復(fù)卻不及疫前水平。英國是解除防疫限制最早的國家之一，但由于財政刺激傾向中小企業(yè)貸款，居民收入修復(fù)水平低，導(dǎo)致現(xiàn)今消費實際值修復(fù)水平仍低于疫情前 8.8%（圖 24、25）。

商品及服務(wù)消費修復(fù)動力不足。從結(jié)構(gòu)上看，服務(wù)消費恢復(fù)在政策調(diào)整后修復(fù)脈沖強，商品修復(fù)動力明顯不足。從程度上看，商品消費各品類均為修復(fù)至疫情前水平。從節(jié)奏上看，除食品外，商品其余分項修復(fù)持續(xù)性差，沖高后快速回落，修復(fù)水平差（圖26）。餐飲業(yè)在解除出行限制后 1-2 個月內(nèi)加速修復(fù)遠超疫前水平，但動力持續(xù)性差，沖高后陡峭下行與疫前水平上下反復(fù)（圖 27）。

3.2. 韓國：放開晚、修復(fù)差

韓國疫情防控放開較晚，整體過程較快。奧密克戎疫情沖擊下韓國在 2022 年 2 月首次取消陽性隔離措施，并在同年 5 月和 9 月分別放開場所聚集限制和出入境限制。整個放開過程僅半年時間。

放開過程中韓國消費下行，全面放開后短期修復(fù)勢頭不強。疫情首次沖擊對韓國消費零售的沖擊相對較弱，并在之后一段之間內(nèi)保持了低增速的修復(fù)。2022 年 2 月初次放開恰逢奧密克戎傳播期，感染導(dǎo)致的“二次沖擊”或造成了消費的下行。取消旅行限制后消費出現(xiàn)沖高回落，11 月零售指數(shù)低于疫情前增長趨勢約 7.2 個百分點（圖 28）。

財政刺激在封控時顯著提高了消費支出，但放開后支出計劃回落。韓國面向家庭的財政刺激措施初期依靠現(xiàn)金直接補貼，包含在 2020 年的多次追加預(yù)算中，后期轉(zhuǎn)為消費券或滿減的間接補貼，例如 2022 年的追加預(yù)算。疫情初期韓國家庭的收入支出水平在財政刺激后顯著修復(fù)到疫情前的水平，但在 2022 年放開階段中表現(xiàn)疲軟，體現(xiàn)了放開后疫情傳播的壓制以及居民整體消費意愿短期內(nèi)不強（圖 29）。

分結(jié)構(gòu)來看，商品與服務(wù)在防控放開過程中走勢分化。初期疫情對服務(wù)業(yè)沖擊更大，放開后服務(wù)消費修復(fù)增速加快，而商品轉(zhuǎn)為下行。商品消費方面，耐用品在初期反彈顯著，一度超過疫情前的水平;非耐用品持續(xù)震蕩但中樞穩(wěn)定;半耐用品在 2020 一整年持續(xù)低迷。2022 年封控放開后，全品類同步下行（圖 30）。服務(wù)消費方面，醫(yī)療保健受到影響微弱;交運修復(fù)趨勢穩(wěn)定;食宿和文娛受德爾塔和奧密克戎疫情影響更明顯，但在場所客流限制放開后修復(fù)加快，接近疫情前的水平（圖 31）。

3.3. 中國香港：沖擊大、刺激低

中國香港疫情 2022 年 1 月開始抬頭，達到峰值后零售業(yè)總銷售額極速下滑-16.8%。盡管我國香港特區(qū)政府針對消費復(fù)蘇發(fā)放 600 億消費券，然而結(jié)果來看刺激力度有限。短期內(nèi)提振，但是社會零售在 4 月消費脈沖修復(fù)后，再度走弱，未能明顯修復(fù)。

4. 結(jié)論

通過上述橫向?qū)Ρ炔浑y看出，各經(jīng)濟體財政刺激的規(guī)模與投放結(jié)構(gòu)與其消費的修復(fù)程度具有一定相關(guān)性。疫后要想得到強勁的消費反彈，成為消費復(fù)蘇中的“優(yōu)等生”，財政刺激力度必須大，且應(yīng)是普惠性較強的現(xiàn)金及消費券。而相較之下，財政刺激傾向企業(yè)補貼的效果則明顯不如前者。

最后，對于 2023 年中國消費復(fù)蘇的前景而言，成為“立竿見影”型當然是最理想的結(jié)果，但也要避免淪為“收效甚微”型。因此，通過尋找那些在放開的宏觀環(huán)境上與當下中國相似的經(jīng)濟體，便可以對 2023 年中國消費的回升給出一個相對合理的區(qū)間。出于可比性的考慮，我們認為這個區(qū)間的上限可以比照新加坡，下限則可以我國臺灣地區(qū)。新加坡在 2022 年 4 月全面放開后的半年時間中，補了 2.1%的消費缺口，線性外推下，全年預(yù)計可以彌補 4-5%的消費缺口;我國臺灣地區(qū)，在 4 月全面放開后僅僅補了0.8%的缺口，全年預(yù)計可以彌補 1.6%的消費缺口。由此看來，我們預(yù)計 2023 年在防疫政策大幅優(yōu)化下，我國消費補缺口的區(qū)間為 1.5%-5%。