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文：陳俊云 許英博 賈凱方

【資料圖】

面對當前復雜且難以預期的全球宏觀環境，疊加歐美互聯網行業發展逐步趨于成熟，相較于收入端增長，通過業務聚焦、降本增效實現利潤率的改善，是當下美股互聯網巨頭最為可行的舉措，資本市場亦對此給予較高期待。

當前Meta、亞馬遜等互聯網巨頭已開始啟動冗余人員裁撤、邊緣業務關停、成本費用控制等舉措，谷歌等互聯網企業后續亦有望跟隨。

我們大致測算，得益于系列降本增效舉措的推進，三大互聯網巨頭2023年有望獲得5-10pcts的利潤率改善空間，疊加2022年低基數、市場當前估值所反映的悲觀預期等，我們看好明年美股互聯網巨頭的投資機會，分子端業績改善料將是主要驅動力，未來6-12個月維度。

▍報告緣起：面對宏觀不確定性、行業發展逐步趨向成熟，降本增效成為互聯網巨頭短期業績改善核心來源之一。

過去兩個季度，由于宏觀逆風等因素，美股大型互聯網公司的走勢相對較弱，市場較為擔憂高通脹，以及后續潛在經濟衰退導致的需求疲軟以及新業務投資導致的利潤承壓。誠然在當前的市場環境下，收入層面的不確定性依舊較大，但對于互聯網公司而言，通過業務的調整、人員的優化以及資本開支的控制，其成本費用端改善的確定性更高，且近期大型互聯網公司已經逐步開始人員的裁撤、邊緣業務收縮等，市場對于相關舉措亦展示出積極的觀點與看法?；ヂ摼W巨頭降本增效的可選方式，以及對業績端的貢獻測算，是我們本篇報告主要探討的內容。

▍戰略調整：聚焦核心主業，收縮邊緣業務。

從美股三大互聯網巨頭的利潤貢獻來看，廣告、云計算的收入與利潤貢獻較為穩定。其中Meta的廣告業務營業利潤率超過35%，谷歌以廣告為主的谷歌服務營業利潤率亦接近30%。亞馬遜的云計算業務營業利潤率超過25%。展望未來，除流量端以及短視頻領域有所投入之外，我們預計廣告業務的利潤率將保持穩定。

云計算業務由于能源成本、主動降價策略等，利潤率短期回落，但后續隨著能源價格回落以及經濟改善，亦有望穩步改善。但對于當前仍處在虧損的業務，我們認為互聯網公司將逐步趨于保守，電商領域，亞馬遜自身對于物流的投入帶來大量資本開支，因此整體的成本較高，隨著后續資本開支增速的回落以及油價、電費的回落，業績有望逐步改善。

但對于持續投入的硬件業務，例如谷歌的pixel系列硬件、Meta的VR硬件、亞馬遜的Alex等硬件，由于本身更多屬于測試、生態圈建設、遠期規劃等屬性，對收入的貢獻相對較少，且研發周期、投入相對較高，因此此類業務在中短期的逆風環境下，大概率將被壓縮調整，進而帶來母公司整體利潤的改善。

▍成本費用：人力縮減、資本開支優化等。

從各家互聯網公司整體的員工規模看，由于2020-2021年需求的高速增長，各大公司均相對應增加了大量的人員招聘。因此進入到2021年下半年，各家互聯網公司逐步減緩了整體招聘規模的擴張，逐步從激進的業務招聘節奏進入到降速階段，疊加當前較低的股價，一定程度能夠壓低股權激勵費用。資本開支上，我們預計云計算相關的資本開支將保持穩定。

▍業績彈性：預計帶來5-10pcts不等的企業端利潤率改善。

▍風險因素：

歐美高通脹持續導致企業成本高企的風險；持續高通脹導致美聯儲流動性收緊超預期風險；加息力度過猛導致歐美經濟陷入衰退風險；歐洲、北美反壟斷及數據監管政策持續趨嚴的風險；中期個人用戶消費不足、企業IT支出下滑超預期風險；國際貿易沖突持續加劇風險；工會的組織導致員工調整不及預期的風險等。

▍投資策略：

展望2023年，伴隨短期宏觀不確定性上升，降本增效將是美股互聯網巨頭實現業績改善的重要途徑。我們大致測算，得益于系列降本增效舉措的推進，三大互聯網巨頭2023年有望獲得5-10pcts的利潤率改善空間，疊加2022年低基數、市場當前估值所反映的悲觀預期等，我們看好明年美股互聯網巨頭的投資機會，分子端業績的改善料將是主要驅動力。

編輯/Viola