今日觀點!景順2023展望：即使有衰退，也是溫和的

來源：巴倫周刊發布時間：2022-12-16 05:36:17

對于2023 年投資前景，景順認為很大程度上取決于貨幣政策路徑，高度依賴通脹路徑。

2022年以來，全球多國央行不約而同地持續加息，這一現象過去五十年中前所未有，大大加劇了全球經濟面臨的風險，在這樣的情況下投資者面臨很多疑問：2023年從全球范圍看，該去哪尋找收益，美股明年走勢如何，外資紛紛看多中國，中國的增長空間有多大？

景順首席全球市場策略師克里斯蒂娜· 霍珀（Kristina Hooper）在2022年12月14日景順全球投資展望線上會議中回答了這些問題。

(資料圖)

展望2023年，景順認為理解2022年是非常重要的基礎，首先要意識到2022年是不尋常的一年，2022年對世界產生了非常深遠的影響。過去一年全球經歷了幾乎同步的貨幣收緊政策，這是過去50年來從未發生過的事情，這對各種資產類別影響巨大。主要是有兩個因素來決定2023年經濟前景和展望：

第一是美聯儲和其他各國央行接下來會如何實施貨幣政策；

第二，央行要做什么又取決于通脹的情況。

2023 年第一季度至上半年暫停加息

目前，景順假設的基準情景是通脹會逐漸走向緩和。11月份美國CPI出現了趨緩的局面，這意味著10月份的數字并不是異常狀況，而是一種趨勢性的放緩。這決定了未來美聯儲和其他國家的央行是否會結束加息周期。

景順預計美聯儲可能會在2023年上半年某個時刻按下暫停加息鍵，霍珀預測最有可能在2023年一季度就發生。

另外一種替代情景，但可能性不是太大：即西方發達國家通脹保持居高不下，各國央行會不得不繼續收緊貨幣政策，最終利率水平變得更高，從而導致投資者風險厭惡?？紤]到12月13日公布的CPI的數據，這種情景的可能性很低，但投資者仍需考慮這種小概率情況。

在進行資產配置的時候，必須要考慮市場現在是處于一種什么樣的狀態，以及市場宏觀制度，觀察不同的經濟周期當中經濟的構成因素會如何表現。兩個重點階段，預期經濟會復蘇的階段，人們會增加風險，通常從各種資產的表現來看：高風險信用債要好于股票，股票又好于高質量信貸，高質量信貸又好于政府債券。還有一種模式，市場預期收縮時是投資者風險厭惡最高的時候，不同資產類別的表現也會不一樣，這種情況下政府債券的表現最好，股票的表現是最差的。從市場的角度來說，在四個不同的經濟周期階段會有不同的特征，而且實際上市場會為他們預期的經濟狀況進行折現。

市場正在向經濟復蘇轉變

景順判斷目前大概是在收縮階段快結束，預期會出現復蘇的時段。這一時段預計可能會有短期的經濟衰退，但衰退時間不長，程度不深，市場會提前對這種預期作出反應。

目前經濟顯然處在下行期，預測未來前景會看到隨著通脹繼續呈現放緩的趨勢，未來美聯儲和其他央行的最終利率會低于預期，這將加速向經濟復蘇的轉變。

目前景順預測是市場正在向經濟復蘇轉變，這種情況下，投資者可以逐漸增加風險偏好，要特別關注的是十年期美國國債收益率，如果情況改善，會對股票資產等承壓資產帶來一定的回升。如果通脹繼續頑固，居高不下，那就是另外一種情形。

歷史上看，全球金融環境收緊和制造業低迷之間有密切的關聯，就像摩根大通全球制造業采購經理人指數表現。一個比較樂觀的情況是，全球金融條件指數和摩根大通全球制造業采購經理人指數有稍稍向上的趨勢，這意味著隨著金融條件的放寬，如果美聯儲最終利率在明年按下暫停鍵的話，應會看到制造業的復蘇，從而增加投資者的風險偏好。

經濟衰退將非常溫和

世界上很多國家通脹都非常高，只有像中國、日本，以及一些亞洲國家根本就不需要面對西方國家所面對的高通脹的問題。還有一些新興市場國家非常習慣于高通脹，比較早的時候就開始采取措施抑制通脹。

很多發達國家通脹率非常高，與疫情有密不可分的關系，疫情使整體經濟出現停擺，之后各國重新開放，政府提供了許多財政支持促進消費，但由于受到供應鏈的中斷和其他一些因素的影響，物資并不充足，所以這種情況下出現高通脹不足為奇。

各個國家央行貨幣政策的變化在通常的情況下比較平衡。有的央行在加息，有的在放松，從上一次全球金融危機開始，大部分央行都是在降息。目前的情況是很多央行都在最近一年采取非常激進的方式加息，這對這些國家的經濟甚至是全球經濟帶來威脅，所以現在經濟出現了下行的趨勢。景順認為經濟衰退的風險當然存在，但是目前可能性不是太高，但當前下行周期仍會對經濟帶來很大傷害。

目前，美國兩年期國債收益率和十年期國債收益率處于倒掛的狀態。這是自1980年代初期以來的最嚴重的一次倒掛，一般來說出現倒掛預示著未來會發生經濟衰退，霍珀預測是經濟衰退程度將比較溫和，因為通脹數據已經在改善。

另外，高收益債券和普通債券的利差現在也相對可控，未來美元可能也會逐漸結束強勢美元趨勢。雖然目前狀況并不理想，但景順認為未來即出現衰退也是比較短、不嚴重，從這個情況看，應該很快就可以預期全球經濟會出現復蘇，如果如霍珀估計2023年一季度美聯儲按下加息的暫停鍵，可能在年底就會出現經濟復蘇的勢頭。

現在美國可以避免嚴重的衰退是因為勞動力市場比較緊張。一方面是由于裁員，另一方面是由于招聘凍結，這兩個措施加在一起意味著現在存在很多空缺職位。但未來工資上漲趨勢也會逆轉，工資上漲壓力稍小，通脹就會逐漸減弱。

美元強勁趨勢不會繼續

強勢美元對于新興市場資產來說是一個不利的因素。美元強勁一般有三個原因：原因一是增長和其他國家增長的差距，原因二是利率和其他國家的差距，原因三是投資者的偏好。當市場參與者尋求美元避風港時，美元通常就會變得更加強勁，未來這趨勢不會繼續，美元已經開始出現了走軟的現象。當美元開始下跌，對于新興市場的資產來說就是一個有利因素。從歷史上來看，如果美元走軟對于新興市場的股票市場是有好處的。

另外一種低概率情形是通脹居高不下，尤其現在服務業的通脹上漲，而服務業的通脹又受到工資上漲的強制推動。另外，能源價格也可能繼續上漲。人們對通脹的高預期會導致對央行不滿。根據預期決定論，如果大家認為通脹會走高，那么未來通脹會因預期而真正走高。現在還是有很多央行官員認為需要繼續緊縮，像公開市場委員會的成員就認為未來美國最終的利率會達到5-7%，如果是7%的話，這就是一個惡夢。但霍珀認為各國央行會保持政策靈活性，并最終讓通脹回到目標水平。

當然，還是有可能會發生黑天鵝事件，即尾部風險。萬一出現意外情況，央行會敏感及時地采取行動，例如8月英國央行可能由于金邊債券收益率上升出手干預，這種非常積極敏感的反應可以防止黑天鵝事件的出現。另一方面是地緣政治因素，它通常不會帶來中期或者長期的影響，因此不會影響到大家對股市的長期投資。

當國債收益率大幅上升的時候就會給市場帶來壓力，這個時候股票承壓就會下跌，逐漸隨著十年期國債收益率回到正常的軌道壓力就會消失最近一段時間十年期國債收益率從4.2%的高位，下降到了3.6%，這是符合歷史慣例的。

隨著未來市場預期會出現復蘇，如果美聯儲在2023年一季度按下加息暫停鍵，大家對風險資產偏好就會增加，這種情況下通常是發達市場的股票要比新興市場的股票要表現更好，小盤股比大盤股的表現更好，周期性的股票要比防御性的股票表現好，在固定收益的部分，可能是比較高風險的債券會高于投資級的債券，而投資級的債券又高于政府債券的表現，美元會開始走弱。

霍珀認為未來美元相對于其它貨幣會走弱，主要原因是美國的利息和其他國家的利息的差距不會那么大，未來美聯儲的加息也不會再那么激進，隨著投資者對于風險偏好的上升，美元也就不再是一個安全港的資產，人們不用去尋求安全，所以未來也會意味著美元相對于其它主要貨幣貶值。

美股會有所增長但幅度較小

景順認為美股2023年表現應該比2022年要好一點。

霍珀認為2023年美股會有正收益，但不會是強勁的回報。一方面如果美聯儲緊縮周期的結束會為股市帶來利好，而十年期美國國債收益率下降也是積極因素，但也有負面的因素即盈利修正，目前為止還沒有看到太多盈利修正，但在2022年四季度的時候，已經有很多公司發出了警告說盈利可能會下調，2023年的一季度預計這個過程還會加速，所以2023年美股股市有可能承壓。盈利下調因素會成為比較重要的一個不利因素，它會抵消很多停止加息或者十年期國債收益率下降帶來的好的積極的因素，因此景順預計2023年美股會有所增長，但幅度很小。

如果2023年美聯儲開始降息，有可能明年的股市表現會有所改善，但是現在霍珀認為全球通脹會逐漸放緩，雖然還是達不到西方主要央行設立的目標水平，但正在朝著正確的方向下降?？紤]到目前大量貨幣收緊政策，霍珀預計2023年全球經濟會放緩，但經濟放緩時間不會持續太長，且深度也不會太深，因為美國經濟有很強的韌性，中國經濟韌性也很強，這兩個推動世界經濟增長的兩大引擎表現都還比較好的話，全球的情況也不會太差。

從市場預期經濟會復蘇角度考慮，景順認為周期性更強的股票會表現比較好，比如金融股、工業企業的股票、材料類的股票。這些周期性股票預計在2023年初的時候可能會開始有比較好的表現。另外是科技股也有很好的潛力，因為科技股現在是屬于高估值的企業，所以在美國十年期國債收益率走高，美國國債面臨比較大的壓力，但是隨著10年期國債回落，未來一段時間可能它們的表現也將不錯。但是預計不會像以前那么突出，它們還是具有長期的潛在增長價值，但是其估值會得到一些修正。

目前資本市場主要面臨的風險在于不知道各國央行的大量前置加息到底對經濟帶來了多大的傷害，從加息25個基點變成現在以加息75個基點作為常態。一般而言，央行不會持續大幅加息，會停下來評估一下對經濟的影響，然后再繼續行動，但是這次不一樣，連續加息75個基點而且沒有停下來評估一下對市場的影響，這會是一個風險。

尤其對比較脆弱的經濟體比如英國、歐元區，能源價格高企但其央行很難控住。盡管它們容易受到快速加息的影響，但經濟衰退的可能性也更大。第二個風險在于投資者過于緊張。只要一出現波動就會拋盤，不能接受任何的一點波動。投資者不想經歷下行會選擇把投資組合變為現金持有，這在上一輪全球金融危機當中已經被證實是巨大的錯誤，因為一旦市場有一點下跌，投資者就離場就相當于損失鎖定可能會錯過股市反彈的機會。

中國股市未來還有很大增長空間

中國經濟受到貨幣和財政政策刺激，現在影響中國經濟最重要的兩個因素是房地產和防疫政策都釋放了積極信號。之前房地產在下滑，16條支持措施支撐了房地產行業。另一方面，中國防疫政策看起來在逐步的放寬，這是2023年中國經濟增長重要支持因素，中國經濟很可能會再次成為世界經濟增長的引擎。

霍珀認為在中國通脹不是一個問題，景順預計中國央行會繼續保持支持性的貨幣政策，中國央行會關注數據，如果需要支撐中國央行也會采取適當的方式、使用適當的工具來刺激經濟，預計未來中國經濟會加速增長。

如果有一波非常強的疫情，屆時中國央行可能會采取合適的措施來刺激經濟，但這取決于面臨的具體形勢。總的來說，中國2023年經濟增長可能會達到5%甚至更高的水平，隨著疫情政策的放松以及對房地產的充分的政策支持，中國經濟會有強勁的反彈。

10月份國際貨幣基金組織對2023年中國經濟增長預測是4.4%，當時還沒有把疫情政策變化的影響考慮進去，所以未來有很大潛力，未來中國股市還是有比較大的增長空間。現在只是部分的把中國經濟重啟考慮進去，還沒有完全反映在價格上，目前中國股票的估值水平還是很有吸引力的。另外，從投資者的角度，景順也認為中國的股票完全未達到最高值，未來股票還有上漲的空間。