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盡管英國(guó)央行已經(jīng)出手救市，但英國(guó)經(jīng)濟(jì)中通脹壓力的持續(xù)和全球利率的高企，意味著英國(guó)國(guó)債收益率在中期內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)將持續(xù)上行。

高盛認(rèn)為，盡管英國(guó)央行實(shí)行了短暫性的QE，但英國(guó)市場(chǎng)的根本問(wèn)題——宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)仍未解決。

上周三，英國(guó)央行發(fā)布聲明稱，將“以任何必要的規(guī)模”臨時(shí)購(gòu)買(mǎi)英國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債，以恢復(fù)英國(guó)債券市場(chǎng)秩序。聲明公布后，英國(guó)國(guó)債全線暴漲，30年期國(guó)債收益率一度暴跌100個(gè)基點(diǎn)。

(資料圖)

9月30日，高盛歐洲利率策略主管 George Cole 在研報(bào)中指出，盡管英國(guó)央行緊急出手救市的舉動(dòng)，降低了英國(guó)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，暫時(shí)穩(wěn)定了債券市場(chǎng)，但英國(guó)國(guó)內(nèi)的貨幣政策和財(cái)政政策組合仍未降低宏觀波動(dòng)性，即經(jīng)濟(jì)中的高通脹潛力。正是這種波動(dòng)性，推高了英國(guó)國(guó)債收益率和其長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂使得英國(guó)央行在加息方面有些“畏手畏腳”，這可能預(yù)示著英鎊的進(jìn)一步疲軟和通脹的進(jìn)一步走高，而英國(guó)政府對(duì)這種走向的容忍度也會(huì)有所提升。

高盛預(yù)計(jì)，10年期英國(guó)國(guó)債收益率近期將維持在4%左右。全球利率和國(guó)內(nèi)通脹率的不斷上升，也給英國(guó)國(guó)債收益率也帶來(lái)了上行風(fēng)險(xiǎn)。

英國(guó)國(guó)內(nèi)宏觀波動(dòng)性仍未解決

上周五開(kāi)始，英國(guó)國(guó)債收益率演繹了一場(chǎng)“過(guò)山車(chē)式”的大起大落：先是隨著英國(guó)政府公布減稅計(jì)劃后的拋售而上升，然后在英國(guó)央行宣布在未來(lái)幾周內(nèi)重啟QE后再度下降。

英國(guó)央行啟動(dòng)QE的動(dòng)機(jī)是恢復(fù)市場(chǎng)功能和穩(wěn)定英國(guó)國(guó)債市場(chǎng)，而不是實(shí)施新的貨幣寬松政策。正如英國(guó)央行在聲明中強(qiáng)調(diào)的，“臨時(shí)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃將有嚴(yán)格的時(shí)間限制”，計(jì)劃從今天開(kāi)始進(jìn)行到10月14日。最初的購(gòu)買(mǎi)速度將達(dá)到每天5億英鎊，如果有必要，可以無(wú)限制地購(gòu)買(mǎi)。

英國(guó)央行還表示，原定于本周開(kāi)始的英國(guó)國(guó)債出售計(jì)劃將推遲至10月31日。高盛指出，這一出售計(jì)劃在全球各大央行中是獨(dú)一無(wú)二的，部分原因在于英國(guó)國(guó)債的期限較長(zhǎng)，那么英國(guó)國(guó)債從英國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表中退出的速度要比美聯(lián)儲(chǔ)等其他央行慢得多。出售英國(guó)國(guó)債加速了其資產(chǎn)負(fù)債表的收縮，為市場(chǎng)提供了更多的選擇。

盡管通過(guò)重啟QE讓英國(guó)債市的局部波動(dòng)得到了抑制，但高盛認(rèn)為，英國(guó)資產(chǎn)波動(dòng)的根本宏觀根源仍未得到解決。市場(chǎng)仍不相信，英國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策框架——貨幣政策和財(cái)政政策組合將在中期內(nèi)控制通脹回落至目標(biāo)水平。

這種不確定性部分來(lái)源于英國(guó)央行在政策利率方面的行動(dòng)過(guò)于緩慢。與美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行相比，英國(guó)央行在最近幾次會(huì)議上不僅加息幅度較小，而且在很大程度上出人意料地轉(zhuǎn)向了鴿派。美聯(lián)儲(chǔ)在最近三次會(huì)議上累計(jì)加息225個(gè)基點(diǎn)，而市場(chǎng)定價(jià)為228個(gè)基點(diǎn)；歐洲央行加息125個(gè)基點(diǎn)，超過(guò)了市場(chǎng)預(yù)期的102個(gè)基點(diǎn)。

然而，英國(guó)央行125個(gè)基點(diǎn)的加息，要遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)估的145個(gè)基點(diǎn)。英國(guó)央行較早開(kāi)始加息，但隨著通脹壓力加劇，其加息的意愿仍然不足。這種意愿不足的后果之一是英鎊走軟，并通過(guò)提高進(jìn)口價(jià)格導(dǎo)致了更高的通脹。

英鎊進(jìn)一步貶值、英債收益率走高

這種宏觀波動(dòng)性加上英國(guó)央行的資產(chǎn)負(fù)債表再度擴(kuò)張，使英國(guó)國(guó)債的前景變得復(fù)雜。高盛認(rèn)為，英國(guó)央行宣布重啟QE政策，表明英國(guó)央行決心穩(wěn)定上周早些時(shí)候出現(xiàn)的市場(chǎng)動(dòng)蕩，這一決心將是強(qiáng)烈而持久的。

高盛還預(yù)計(jì)，英國(guó)央行將在11月的會(huì)議上加息100個(gè)基點(diǎn)，市場(chǎng)定價(jià)在140個(gè)基點(diǎn)左右。這與通過(guò)QE降低長(zhǎng)端債券收益率相結(jié)合，可能意味著央行對(duì)通脹走高和貨幣走軟的進(jìn)一步容忍。

盡管預(yù)計(jì)英國(guó)央行的加息幅度不會(huì)超過(guò)遠(yuǎn)期市場(chǎng)定價(jià)，但高盛認(rèn)為，鑒于市場(chǎng)利率的變化，住房市場(chǎng)活動(dòng)可能已經(jīng)開(kāi)始放緩。英國(guó)債務(wù)管理局（DMO）最近指出，如果出現(xiàn)發(fā)行意外（例如天然氣價(jià)格上漲、能源危機(jī)加劇），則更有可能通過(guò)發(fā)行較短期限的債券提供資金。此外，財(cái)政政策本身的擴(kuò)張性也有可能減弱。

基于這些原因，高盛認(rèn)為，英國(guó)國(guó)債收益率可能會(huì)在當(dāng)前水平附近企穩(wěn)，10年期英國(guó)國(guó)債收益率將維持在4%左右，與該機(jī)構(gòu)對(duì)該利率在2023年第一季度的預(yù)測(cè)一致。

在貨幣和財(cái)政組合不變的情況下，英國(guó)國(guó)債收益率的穩(wěn)定可能意味著英鎊將進(jìn)一步疲軟，因?yàn)橥泬毫π枰獙で笠粋€(gè)“出口”。高盛的外匯策略師預(yù)測(cè)，英鎊兌美元短期內(nèi)將跌至1.05。

但英國(guó)國(guó)債收益率和高盛的預(yù)測(cè)也存在上行風(fēng)險(xiǎn)。一個(gè)可靠的比較是英鎊、歐元和美元之間可比實(shí)際利率的定價(jià)。目前，英國(guó)2年期的隔夜指數(shù)互換（OIS）利率比美國(guó)和歐洲高出約30個(gè)基點(diǎn)。但在經(jīng)過(guò)波動(dòng)性調(diào)整后，這一利率的溢價(jià)幾乎為零。

高盛表示，這表明英國(guó)資產(chǎn)需要持續(xù)重新定價(jià)，要么通過(guò)與其他國(guó)家的實(shí)際利率比較進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，要么通過(guò)英鎊進(jìn)一步走軟，或者兩者兼而有之。盡管英國(guó)央行已經(jīng)出手救市，但英國(guó)經(jīng)濟(jì)中通脹壓力的持續(xù)和全球利率的高企，意味著英國(guó)國(guó)債收益率在中期內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)將持續(xù)上行。

編輯/somer