精彩觀點：

1、貨幣政策會持續收緊，直到經濟帶來的痛苦大于通脹帶來的痛苦。

2、當通脹過高，債券持有者將會獲得一個很差的回報，但很多人沒有意識到這一點，因為他們一直認為風險最小的投資是現金，而他們因為現金損失了很多錢。

(資料圖)

3、我們目前主要靠前段時間積攢下來的現金余額在平衡支出，所以你將看到住房和汽車這些耐用消費品行業開始緊縮，你將看到現金枯竭、貸款拖欠率上升，你將看到所有的這些（衰退）早期十分經典的指標。此時經濟增長會變得微不足道。

4、共和黨比以往任何時候都更保守，民主黨人比以往任何時候都更自由，而跨黨派投票是自1900年以來最少的一次。

5、對于大部分散戶投資者和部分機構投資者來說，最大的問題是，他們認為資產大幅上漲就是好的投資，跟貴不貴無關。

6、我長期做多中國市場，現在的情況是中國資產的價格很低。

-達利歐

以上，是橋水基金創始人瑞·達利歐（Ray Dalio）于美國當地時間9月21日在與MarketWatch的主編Mark DeCambre對話時發表的觀點。

周三，美聯儲宣布加息75個基點，將聯邦基金利率目標區間上調到3.00%至3.25%之間。這是美聯儲今年以來第五次加息，也是連續第三次加息75個基點，創自1981年以來的最大密集加息幅度。

對此，達利歐表示這遠遠沒有結束。

「你經常聽到他們（美聯儲）說要提高利率，要對抗通貨膨脹，但他們并不會談論由此帶來的痛苦……貨幣政策會持續收緊，直到經濟帶來的痛苦大于通脹帶來的痛苦。」

達利歐認為，利率要達到4%-5%左右甚至更高，才能穩定下來。而在接下來的2023-2024年，經濟會持續惡化，滯脹會在2023年初露頭角。

這是多方因素共同作用的結果。

達利歐表示，美國內部如今正遭受著一個多世紀以來最嚴重的政治兩極分化，并且現在面臨著迄今為止最大的貧富差距，幾乎所有事情都有著明顯的內部爭論。

「你看到的內部沖突是一場意識形態沖突，是一場經濟沖突，由于巨額的債務和金融資產，以及機會的不斷缺失，我們需要對經濟結構進行調整。」

除了內部沖突，國際局勢也處于水深火熱之中。「供應鏈斷裂和由此導致的低效，再加上許多成本的疊加，這就是通脹率高的原因。」

達利歐曾多次強調現金是垃圾，但這并不意味著投資者將會束手無策。他在文末提出了三個應對方法。他還強調不要關注市場擇時，「對于大部分散戶投資者和部分機構投資者來說，最大的問題是，他們認為資產大幅上漲就是好的投資，跟貴不貴無關。」

據達利歐透露，橋水的Pure Alpha基金今年迄今上漲了25%，略低于彭博社今年早些時候報道的截至6月的32%漲幅，但仍遠高于標普500指數。

聰明投資者海外研究員在現場聆聽了這場對話交流，并精譯達利歐的講話全文，與大家分享。

貨幣政策會持續收緊

問：早在 2021年5月你就說，當前的問題是政府需要更多的錢，于是他們得印更多錢，股票、地產等一切東西的價格會飛漲，同時美元貶值。你當時怎么知道的？那時候通貨膨脹并沒有達到現在的程度，你看到了什么信號讓你這么想？

達利歐：這不復雜。如果你給人們很多錢和信貸，他們就會花很多錢。當你有大量的資金和信貸發放時，就會有大量用于商品、服務和金融資產的支出。

這就是一些不難的計算。我最想做的事情是授人以漁而不是授人以魚。所以我想抓住機會解釋一些市場機制。

投資者認為現金是安全的，它的流動性不大，但如果你這么想的話，你正在失去很多購買力，你正在失去很多財富。

這些基本的東西正是我想要傳達的。

問：你認為美聯儲需要做什么？

達利歐：美聯儲總是在扶持經濟和解決通脹之間進行權衡，因為當他們投入更多的貨幣和信貸時，就會產生更多的支出。

于是物價變得昂貴，然后他們把錢拿走，讓物價變得更貴。你經常聽到他們說要提高利率，要對抗通貨膨脹，但他們并不會談論由此帶來的痛苦。

他們要做的就是平衡。貨幣政策會持續收緊，直到經濟帶來的痛苦大于通脹帶來的痛苦。

問題就是要等利率達到什么水平才能穩定下來。

問：你認為可能是什么水平？

達利歐：我認為會在4%到5%之間。

現在人們手上沒錢，錢也在貶值。如果你把錢拿在手上，把錢存在銀行或拿去投資，你的實際回報將會是負的。所以他們必須要將短期利率和長期利率提高到大約4.5%的水平，可能還會更高一點。

那樣可能讓凈通貨膨脹率為零。

但無論如何，市場經濟都會受到影響，提高利率會影響所有大類資產，因為這些資產必須與更高的利率競爭，比如融資變得更加昂貴等等。因此這對股票和其他市場產生負面影響，然后產生信貸利差，并帶來一系列后果。

我想事情可能會按照這種情況發展。

加息會給股市帶來20%的負面影響

問：你最近有提到，加息可能會讓美國股市下跌20%，現在仍然這么覺得嗎？

達利歐：我現在仍然相信這一點。利率提高會使得資產間的競爭加劇，從而使股價下跌，損害收益和經濟。

還有一個是折現率，當折現率上升，未來現金流折現的現值將會下降，從而產生負面影響。

當你投資時，你是一次性支付了這家公司未來的現金流。我們用折現率來計算未來現金流的現值，當利率降到零或接近零時，你不會再改變折現率了。

這會提高所有資產的價格，包括房價在內的一切都會上漲。

而當我們提高利率，如果現金流相同，帶來的另一個負面效果是，所有資產類別的價值會下降。

但現金流是不可能完全一樣的，因為資產的購買量會減少，不僅金融資產的購買量會減少，商品和服務的購買量也會減少。

你會發現，通貨膨脹會伴隨著經濟受挫一起來。

美聯儲會出售更多債券

問：我們稍微改變一下方向。你花了很長時間研究大國歷史，你的想法是？

達利歐：我解釋一下，我是一個很實際的人，在市場上賺錢是我的游戲，也是我正在做的。

我多次意識到，之前從未發生過的事現在正在發生。

正是因為我們研究了大蕭條，所以才能預測到2000年和2008年的金融危機。

在我們的一生中，有三件從未發生過的但非常重要的事。

第一個是我們的債務數額和債務產生率，以及債務的貨幣化，即央行印刷貨幣并購買金融資產。這在上世紀30年代最為明顯。

問：自2020年以來，我們大量印錢超發，因為必須要刺激全球經濟。

達利歐：我們現在所處的世界，對金錢的需求程度非常之大。當我考慮要花多少錢時，就必須考慮哪些方面我可以不花錢，這樣我就可以把錢花在其他事情上，畢竟錢是有限的。

我們現在正面臨一個混亂的局面，可能是貧富差距，可能是基礎設施，可能是綠色經濟，也可能是俄烏沖突帶來的巨大成本。

世界越來越具有威脅性，我們還要在國防上投入更多資金。

每個人都說我們要花更多的錢，在某種意義上我們確實需要花更多的錢。但錢在哪里？錢從哪里來？

問：他們要印錢。

達利歐：現在，即便財政赤字在下降，但我們仍然有相當大的預算赤字，大約為GDP的5%，這意味著聯邦政府將不得不出售債券。

美聯儲表示要減少資產負債表，所以他們會以債券的形式再出售5%的GDP，也就是10%的GDP。

問：資產負債表仍然非常富有，差不多有9萬億美元。

達利歐：是的，但他們的計劃是，在未來幾年里要降到1.1萬億美元。這就代表他們會出售債券，也必須出售債券。但誰來買這些債券？

問：中國會來買這些債券嗎？

達利歐：他們也不會買這么多。投資者的債券投資組合已經變了。我們經歷了40年的債券牛市，所以每個持有債券的人都會覺得債券價格會上漲，并在這40年內越來越堅持這一觀點。然后利率下降到了一個很低的水平，有人持有實際回報為負的債券，大家都想把債券賣掉。

問題是，如何平衡好這件事？當減少個人信貸，人們的支出會減少，因此人們必須始終關注資產負債表。債是最容易刺激經濟的一件事，換句話說，你可以通過借債得到錢。

幾乎沒有人注意錢是從哪里來的，或者錢會導致什么。

當通脹過高，債券持有者將會獲得一個很差的回報，但很多人沒有意識到這一點，因為他們一直認為風險最小的投資是現金，而他們因為現金損失了很多錢。

現在美國的內部沖突是1900年以來最多的

問：考慮到我們現在所處的環境，從經濟效益上來看，現金仍然是垃圾嗎？

達利歐：現金只會帶來負的實際回報，所以與其他投資相比，現金仍是一筆垃圾投資。

還有一件事是，現在我們的政治和內部沖突是自1900年以來最多的，甚至比德國30年代那時候還多，主要是在左翼和右翼之間的沖突。

問：你是如何得出這個結論的？

達利歐：我用財富差距作為衡量指標，同時我也會關注票選結果。如果按照經濟政策的數量來區分保守和自由的話，共和黨比以往任何時候都更保守，民主黨人比以往任何時候都更自由，而跨黨派投票是自1900年以來最少的一次。

并且現在面臨著迄今為止最大的貧富差距，幾乎所有事情都有著明顯的內部爭論。你會發現有些事實還是會讓人懷疑的，比如說下次的總統選舉，雙方是否都會接受選舉結果？

你看到的內部沖突是一場意識形態沖突，是一場經濟沖突，由于巨額的債務和金融資產，以及機會的不斷缺失，我們需要對經濟結構進行調整。

我的妻子在康涅狄格州的工作，是關于貧困社區脫離脫節的高中生。

給你一個數據，康涅狄格州是美國最富有的州之一，而該州22%的高中生不是脫離（disengaged）就是脫節（disconnected），脫離意味著他們的缺勤率大于25%并且課程不及格；脫節意味著他們已經不知道他們的位置了。

貧窮對于一個城市而言是最主要的問題，有很多因貧窮引發的問題，由此產生了許多經濟層面的沖突。

這對于稅收意味著什么？對于財富再分配又意味著什么？未來又將會是怎樣？所以美國的政治層面也會面臨各種問題。

你會看到居民從一個地方搬家到另一個地方，這種流動會對市場產生影響。因為你改變了稅率也改變了其他會對市場產生影響的因素，這會對我們的生活有著很大的影響。

我們目前非常接近衰退了

問：你認為我們現在正處于一場經濟衰退還是即將進入經濟衰退呢？

達利歐：我們目前非常接近衰退了，因為已經是0增長率，增長率高一點低一點都無關緊要，重要的是我們離這根紅線十分接近了。

我們目前主要靠前段時間積攢下來的現金余額在平衡支出，所以你將看到住房和汽車這些耐用消費品行業開始緊縮、你將看到現金枯竭、貸款拖欠率上升，你將看到所有的這些早期十分經典的指標。

此時經濟增長會變得微不足道。

問：蕭條會在2023年或者2024年加劇嗎？

達利歐：我認為經濟會在2023或者2024年惡化，也會對選舉有所影響。

還有不可忽視的一點是國際沖突。

這幾點相輔相成，比如俄烏沖突對整個世界通脹和經濟環境的影響，尤其是對歐洲的影響。

如果我們和中國有沖突，那將會對經濟在多個方面產生沖擊，在有些情況下這幾個因素疊加產生影響，這些情況是很重要的。我之所以研究500年的歷史，就是因為有時歷史會重演。

2023年滯脹就會初露頭角

問：這就是世界秩序在不斷變化中的規律。所以總結一下就是，2023-2024年的經濟衰退將會持久且強勁？

達利歐：這在很大程度上取決于同時發生的這些事情的本質。我認為將會出現滯脹。

問：為什么會有滯脹呢？勞動力市場目前的失業率只有3%，看起來十分強勁，我理解現在我們正看到衰退的跡象，但這還沒有達到滯脹的程度吧？

達利歐：是的，對于美聯儲的政策來說，更大的擔憂該是什么？并不是失業率，反而實際上他們才是造成失業率問題的原因。

減少自由現金流，失業率提高，采取流動性緊縮，人們的支出減少……

我們目前可能就處在這個變化的邊緣。同時，我們還要應對外部沖突問題，這個世界有五種戰爭形式，有貿易戰爭、科技戰爭、地緣政治影響力的戰爭、資本戰爭和軍事戰爭。

問：科技戰爭只是在競爭科技嗎？還是會有網絡攻擊？

達利歐：可能會演變成網絡攻擊，國家發展的科技會有重大的軍事意義，因此不管哪方在科技戰爭中獲勝就意味著在軍事戰爭中也會勝利。美國和中國之間由于各種原因存在沖突，二者之間正在進行一場科技戰爭，這場戰爭也代表著雙方都想具備自給自足的能力，以面對可能會發生的制裁。

如果某一天美國要抵制中國，經濟承壓將會是巨大的

問：你還在做多中國市場嗎？

達利歐：我長期做多中國市場，現在的情況是中國資產的價格很低。

我想回到上一個話題，我們有22%的制造業商品來自中國，如果有一天中國變得和俄羅斯一樣的處境，換句話說，如果到了某一天我們都要抵制中國的時候，經濟承壓是巨大的。

我想說的是，即使是俄羅斯這種經濟實力沒那么大的國家也會因為俄烏沖突給世界經濟帶來很大的影響。

這相當于回答了你的第一個問題，供應鏈斷裂和由此導致的低效，再加上許多成本的疊加，這就是通脹率高的原因。我認為2023年滯脹就會初露頭角，我們該擔心的是其會對2024年的選舉產生怎樣的影響。

因為如果經濟不好，民眾就會開始激憤，因為有相當一部分民眾正在受苦。

現金是垃圾，但你可以做這三件事

問：你提到持有現金是一個很糟糕的資產，債券也表現不佳，那我們該怎么辦？

達利歐：第一件事是看一下你資產的回報率，包括以美元計價的實際現金金額，這相當于在評估你的購買力。

接下來你該思考你的資產種類，比如，通脹指數債券可能比名義債券更好。

第三，你需要分散化投資組合，雖然我認為大部分資產都處在下行通道，作為個人投資者，我并不支持擇時，因為世界是快速變化的。

你要做的最重要的一件事是構建一個均衡的投資組合，而不是專注于市場擇時。你要關注資產間的相關性，對于大部分散戶投資者和部分機構投資者來說，最大的問題是，他們認為資產大幅上漲就是好的投資，跟貴不貴無關。

編輯/Viola