選擇企業，生意模式是重中之重，如果生意模式足夠優秀，即使你不慎買的貴一些，也會因為企業的不斷增長，通過業績磨平估值的缺陷。

(資料圖片僅供參考)

今年股市回調較多，而在這當中反而可能會出現一些好機會，今天就聊聊企業的選擇。

01 商業模式最重要

對于選擇企業，生意模式是重中之重，如果生意模式足夠優秀，即使你不慎買的貴一些，也會因為企業的不斷增長，通過業績磨平估值的缺陷。

以騰訊為例，即使18年高點470元買入了騰訊，短期看買在了股價最高的位置，長期看雖然獲利不多，但依然可以成為一筆獲利的投資。

那么什么樣的生意模式才是好的模式呢？

第一，有護城河

現實中我們肯定見過這種情況，一旦某家店鋪的生意火爆，類似的店鋪就會逐漸增多，因為參與者不斷增加，互相競爭，互相壓價，最終把這份優秀的生意變成了平庸的生意。

所以再好的商業模式，沒有阻擋新進入者的能力，也只能是曇花一現。

有護城河的生意不一定是好生意，但沒有護城河的生意一定會變的不好。

總之這家企業至少要有一個優勢，使得他的生意即使他人眼紅，嫉妒，也不可能輕易模仿。

第二，你真心懂

選擇商業模式的前提是你真心看的懂，而不是僅僅因為別人看好，因為沒有誰的看法會一定正確。

在漫長的投資生涯中，我們也不可能因為別人的一句看好，就能做到耐心陪企業成長。尤其是經歷了最近兩周的回調，我想很多朋友更能有這種感受，上漲的時候還好，下跌的時候，是無法簡單的因為別人的一句看好就耐心持有的。

巴菲特說過，我只做看的懂的生意，先從能否看懂開始，僅這一條90%的公司就被過濾掉了。

第三，行業簡單變化少

一個頻繁變化的行業，領先者容易被別人彎道超車。也就是說你可能構建了寬廣的護城河，但是因為行業變化太快，后來者可能完全沒想靠進入城堡來打敗你，而是在其他地方建立了一個替代你的城市。

第四，高ROE

同樣的資產創造了更高的價值。

關于看ROE還是ROIC，ROE是凈資產收益率，ROIC是投入資產收益率。黑白的觀點是同行業可以看ROIC，跨行業我更多看ROE。因為不同行業的生意模式本身就不一樣，有的生意模式負債率低一些，有的生意模式負債率高一些，不能簡單的因ROIC高低區分好壞。

第五，凈利潤都是真金白銀

在黑白眼中這一條是重中之重，企業的本質就是賺錢，說一千到一萬，能真的賺來真金白銀的才是好企業。對投資而言，雖然企業上市方便了我們的交易，但我們不應該因為交易方便，就把企業當成賭博的籌碼，把上市公司看成非上市公司，把它當做一筆長期的投資，當做自己的生意，這時候選擇怎樣的企業，自然就變的簡單。

巴菲特在至股東的信中有這樣一條對好企業的模式定義，一家好的企業定義上是指那些可以產生大量現金的公司。

第六，不需要持續的高投入

如果賺了錢，又需要不斷的投入，比如要投入研發，擴建廠房等等，自然談不上是一本好生意。

引用巴菲特致股東信的內容：

真正偉大的生意，不但能從有形資產中獲得巨大收益，而且在任何持續期內，都不用把收益中很大的一部分進行內部再投資以維持其原有的高回報率。

第七，預計未來很難變的更糟

至少在我們可以思考到的范圍內，這門生意依然需求旺盛，我們很難在夕陽行業，找到一家好的企業。段永平老師對好生意模式的定義是，尋找那些，擁有長長的坡，厚厚的雪的企業，這樣的企業，不但眼前有厚厚的雪可以擴大自己，而且未來還有長長的坡讓這件事情可持續。

如果一家企業符合上面的7條，大概率商業模式會非常不錯。

當然了也不是說其他企業就一定是垃圾。

我們必須承認的是生意模式沒有簡單的統一標準，如果大家對生意模式的看法一致，就不可能有人去投資那些在你眼中不好的生意。

其實商業模式的判斷，說白了就是想明白企業為什么賺錢，賺誰的錢，可以賺多久。不是說不符合以上7條的企業，就一定是壞企業，但符合上面選項的企業，基本上他的商業模式都比較好判斷，我們的投資成功率更高。

放棄其他類型的企業，是因為我個人能力有限，無法賺到能力以外的錢。

我對商業模式選擇的宗旨是：不挑戰高難度，本金安全第一，賺長期的錢。

02 何時買

我們估值的錨是無風險收益率，一般的話是按短期國債收益率，或者銀行的固定理財收益。

這個估值錨的意義在于，這兩種收益率幾乎是無風險，且毫不費力就可以得到的。

如果我們在股市投資了一家企業，承擔了更多的風險，浪費了更大的精力，潛在收益卻比毫不費力就可以得到的固定收益品種還低，這件事情顯然是不值得的。或者說不應該去做的。

今天數據一年期的國債收益率是2.6%、十年期3.25%。

我們折中按3%的無風險收益率計算，就是33PE(1/3%)。

所謂投資說白了，就是給我們的金錢找一個可以存放的池子。

我們的錢放到家里是0收益，放到銀行存款利息1.5%左右，買長期國債3%，股市因為定價的不穩定，經常會出現比以上收益更高的機會，所以我們寄希望于把錢投入股市，從而獲得一份高于以上投資標的的收益。

在股市如果我們買的太貴，最終收益可能還不如無風險收益率高，所以呢我們要尋找一個合理的買入價格，也就是為企業估值。

對于股票應該如何估值呢？先看股市估值的兩個特點。

1.相比以上收益，股市是有風險的

我們承擔了更多的風險，花費了更多的精力，理應對股市的收益率要求更高一些。

比如你覺得承擔了更多的風險，至少要比固定理財的收益率高50%。那么就是4.5%的收益率，對應22PE。如果你風險偏好更低，覺得比固定理財貴一倍才合理，那就是6%收益率，對應16PE.

這個取值具體多少呢？

除了自身的風險偏好，也要結合企業的本身。

有些企業現金流非常好，企業有寬廣的護城河，未來的存續期也足夠長，比如白酒，我會給他25~30PE。因為一個非常優秀的企業，想等一個極度便宜的價格是比較難的，并且優秀的企業以自身業績的成長足以磨平買入時略貴這個缺陷。

但有一些企業，比如黑白持倉中的瀚藍，我給他的合理估值就略低一些，15~20PE。

雖然這個生意整體還不錯，但他是有一定缺陷的，比如價格會受到一定的管制，擴張前期投入比較大。這個生意略有瑕疵，也就意味著他潛在的風險更大一些，我們對這個資產的收益要求就要提高一些，所以對他的合理估值就會降低。

又比如一些生意、產品沒有差異化，這樣的產品顯然你不可能獲得太高的暴利，這樣的企業我給他的估值就會更低一些，比如水泥。

2.企業的業績是變化的

黑白遇見過一些新股民提問，單純的把靜態PE當做估值的錨，這個肯定是不對的。

比如一家企業，當下40PE，但是他本身是高增長的，第二年業績增長了50%，就是26PE,如果這種高增長可以持續，當前40PE買甚至是極度便宜的。

再打個比方，另外一家企業20PE，看似是便宜的，但是企業處于一個夕陽行業，第二年業績下跌了50%，就變成了40PE。也是昂貴的。

所以估值這事，我們不可能逃過企業生意模式判斷的環節。

看完以上兩點，可能有些朋友已經有些蒙圈了，這就是大多數書籍好像看懂了，但又不知道怎么做的原因。因為書籍講究的是天衣無縫，理論沒有漏洞。實際執行起來又覺得無從下手。

下面說一下黑白簡化后的估值方法。

首先我們明白，同樣投入一萬元，從固定理財賺了300元，和從股市上賺了300元，本身對我們的價值是沒差別的，不會因為這300元你是從股市賺的，買肉的時候別人就多給你二兩。

所以股市雖然短期是不理性的，但長期股市資產的定價是無法擺脫無風險收益率這個錨的。

也就是說站在價值的角度上，一家企業理性的考慮到了未來增長的部分，估值依然比無風險收益率高，就是不值得我們投資的。不要試圖去賺情緒的錢。

在估值方面有來自巴菲特的現金流折現理念，簡單的說企業的價值就是企業存續期內產生現金流折現后的價值。

但是呢我們看到一家企業，不可能準確的判斷10年20年后企業的變化。老巴自己也說過，這僅僅是一種估值思路，他自己也不會真的去算。

短期市場定價很容易被情緒影響，時間太長5年10年我們又無法準確的判斷。

因為時間太短沒意義，時間太長看不清的因素，黑白的選擇是，從實戰的角度出發，每3~4年作為一個觀察周期，不斷的進行動態評估。

總市值=凈利潤X市盈率。

如果以3年為一個觀察周期，那么公式很簡單了，3年后的企業市值=3年后的凈利潤X合理市盈率。

3年后的企業市值/當前市值=我們3年的潛在收益率

那多少錢買，取決于你的收益預期，比如你對3年的收益預期是100%，那3年后預估市值的一半就是你的買點。

黑白的選擇：市場不會總是給我們撿便宜的機會，所以黑白一般是3年60%的潛在收益就開始分批建倉。市場給多大便宜，配置多大倉位。

這個公式里的兩個變量：

PE的取值：

我們上面已經說過了，以3%的無風險收益率為例，就是33PE。股票投資因為我們承擔的風險更大，付出的精力更多，所以我們要求收益率更高一些。如果按4%到6%的收益率，對應的就是16~25PE。

在這個取值上我會根據企業的特性，這家企業的投資風險越低，賺到的現金流越好，PE的取值我就會選擇的高一些。

這家企業整體不錯，但是略有瑕疵，PE的取值就會低一些。

未來的業績：

這就是比較難的部分了，同樣的生意，不同人的看法不同，給出的未來業績也不一樣。這就是我們投資上的風險來源，因為我們對生意模式的判斷不會總是正確的。

這方面提升勝率的方法唯有一條，多去閱讀，多去思考，我們的認知匹配了，對商業模式的判斷自然就準確了。

最后考慮到我們對商業模式的判斷無法做到完全精準，一般情況下我計算3年后市值的時候，選取的企業增長和合理市盈率，會刻意選低一些。或者你也可以正常計算，計算得出的3年后市值再打個9折。

最后呢，再啰嗦一句，估值是一個模糊的事情，我們無法做到完全精準，不要把它當做精確的數學計算，所以不要執著于2000億是便宜，2100億就是貴，或者3800億是貴，3700億就是便宜，便宜和貴都是逐步的過程，所以我個人的選擇是買入和賣出都是分批多次，市場給不同的價格配置不同的倉位。

其次呢，我們對生意模式的判斷也不一定總是正確，所以我建議是適當分散，如果你的水平是80分，選了5家企業，大概率會體現你80分的能力，如果你的水平是80分，選了1家企業，完全有可能因為運氣不好，遇見了一次黑天鵝，在沒有展示你真實水平的情況下被迫離場。

編輯/ roy