本文主要觀點來自《創新是超額利潤的源泉：詳解特斯拉單車 6 萬元凈利得到的啟示——智聯汽車之新勢力系列報告（一）》

原文作者：申萬宏源證券：屠亦婷、劉洋、蒲夢潔

受益于弗里蒙特工廠和上海工廠產能不斷擴張、全球交付量增加、領先的毛利率水平和服務和其他業務盈利能力增強等因素，$特斯拉(TSLA.US)$業績和銷量一路高歌猛進。

(相關資料圖)

自2019Q3以來，特斯拉已連續12個季度取得正向凈利潤，2022年一季度更是實現歸母凈利潤55.77億美元，超過2021年全年水平。

特斯拉實現Model 3和 Model Y的全球交付量增加大幅改善現金流水平，截至2022二季度末，特斯拉現金和現金等價物累計達到183億美元。此外，2022年上半年，特斯拉單車凈利潤超過1萬美元。

特斯拉何以實現超額利潤？申萬宏源分析師屠亦婷、劉洋和蒲夢潔表示，規模效應、供應鏈降本、商業模式創新和技術創新是特斯拉持續降本提效、創造高毛利水平的關鍵因素。

1.規模化生產攤薄固定成本

車輛生產規模增加將攤薄固定成本，特斯拉毛利在大眾車型的生產規模擴大后體現出更好的規模效應。

以弗里蒙特工廠Model 3爬坡過程為例。2017三季度Model 3開始交付，但受生產效率和電池產能制約影響，Model 3爬坡進程不及預期。

據特斯拉季報，2018年Q1，Model 3產線仍處于負毛利狀態。2017Q3汽車業務整體毛利率（Non-GAAP，不含SBC和ZEV） 下降6.3%至18.7%，Q4繼續下降4.9%至13.8%。

到2018Q3，Model 3生產效率提升，周產量爬升至5000輛，毛利率提升至20%左右，當季交付56065輛Model 3。量產規模擴大后，單車折舊/攤銷成本由2017Q4的1.56萬美元下降至6002美元，汽車業務毛利率（Non GAAP）回升至25.5%。

折舊攤銷和可變成本的下降能夠實現規模效應最大化，是單車毛利實現躍升的關鍵。

申萬宏源證券進一步通過成本拆解的方式，發現規模化量產帶來的單車固定資產折舊/攤銷成本下降，幫助Model3從2018年Q1毛利率的-2.0%提升至Q3的17.6%，半年內毛利率提升了近20%。

2.供應鏈國產化，整車降本

特斯拉主要銷往北美、中國和歐洲市場，特斯拉在中國布局上海超級工廠滿足本土需求，在德國布局柏林超級工廠滿足歐洲市場需求，通過供應鏈本土化和就近供應市場，利用當地原材料和零部件，可以顯著降低生產成本、海運成本和關稅成本。

據申萬宏源證券測算，加州工廠標續版Model 3成本21.21萬元，上海工廠標續版Model 3成本16.90萬元。2020Q1美國地區標續版Model 3售價3.899萬美元（約合人民幣26.9萬元），中國地區Model 3售價（補貼后）29.9萬元。據此可得2020Q1加州弗里蒙特工廠毛利率約為 15.5%，上海工廠毛利率約 32.0%。

據乘聯會數據，上海工廠2021年交付48.413萬輛，占特斯拉全球總交付量的51.7%。 上海工廠產能強勁，毛利率水平高于其他超級工廠，至2022Q2國產化率超過95%。2021Q2，中國標準續航版Model Y上市，據稱2022年7月產線擴建升級后可實現周產14000輛Model Y。 兩款大眾車型的產銷持續增長將更進一步凸顯上海工廠成本優勢和盈利能力。

3.商業創新，軟件收費提升單車凈利

今年以來，全球動力電池供應鏈持續漲價，鎳、鈷、鋰等動力電池原材料價格大幅上漲。

碳酸鋰材料價格自2021年初瘋漲10倍且仍維持高價。同時，新能源汽車車身重要原材料鋁價較2021年初同比也上漲37.5%。

在供應鏈成本上漲的行業普遍壓力下，特斯拉盈利能力反而走向了暴增。主要系特斯拉開創硬件預埋+軟件收費服務，打破傳統汽車商業模式，提升車企盈利能力。

特斯拉將收入來源從傳統的整車一次性銷售收入延伸至售后軟件和智能服務收入，通過自動駕駛包、OTA付費升級、車聯網訂閱服務等獲得軟件收入。隨著特斯拉全球保有量的不斷提升和用戶粘性的提升，軟件服務將成為貢獻特斯拉營收的重要力量。通過測算，申萬宏源證券預計2025年FSD相關收入可達54.19億美元。此外，碳積分收入也是2020年特斯拉歸母凈利潤轉正的重要因素。

4.核心技術自主可控，黑科技持續降本

依托中國高效成熟的零部件供應鏈體系，特斯拉90%以上零部件實現本土化供應。但是，特斯拉在熱管理、電機控制、電機、電子電氣架構和智能駕駛方案上實現技術全棧自研，掌握進化迭代的主動權。

特斯拉在新款Model Y上實現了4680電池、CTC方案和一體壓鑄技術三大黑科技，進一步實現降本增效：（1）應用自制4680電池成本降低14%。

（2）由CTP大模組電池方案進一步發展至CTC電池底盤一體化方案，將電芯直接集成到車輛底盤，結構化、集成化的電芯設計使整車重量降低10%，續航提升14%，零件減少370個，單位成本下降7%，單位投資下降8%。

（3）在后底板、前機艙和中段電池盒采用一體壓鑄技術。

申萬宏源證券預計若4680技術及一體壓鑄技術全面部署，可為整車再次降本近20%。采用4680電池后成本降低為434.1元/kWh, 以Model 3/Y平均電池容量55KWh為例, 則單車電池成本可下降30393元。以Model Y長續航版容量77kWh為例，單車電池成本可下降42547元。

申萬宏源證券表示，特斯拉的盈利能力修復及爆發主要源自兩種能力：①傳統規模效應帶動費用率下降；②技術創新帶來全新降本空間。傳統規模效應的增益貫穿始終，在特斯拉產能擴張初期將其從虧損的泥潭中拖出，而在上海工廠投產后的產能暴增期，規模效應更是幫助特斯拉進入一個全新的盈利高增時代。

技術降本、商業創新貫穿特斯拉成長始終，潤物細無聲，持續壓縮單車成本，提高毛利水平，逐漸拉開了傳統車企凈利率差距。

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