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從歷史來看，這種溫和的上行并不足以引發(fā)美股的劇烈回調(diào)，這也意味著近期美債利率飆升下的美股反彈仍有望延續(xù)。

美債利率飆升下美股持續(xù)反彈？是的，這就是2022年3月15日以來的情況。在不到兩周的時間內(nèi)，10年期美債利率從2.14%升至2.48%，同期標普500指數(shù)卻從4173的年內(nèi)低點反彈了8.9%。同樣值得關(guān)注的是，美債利率的飆升發(fā)生在美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向激進加息的背景下，市場對于這種激進加息的押注并沒有打壓黃金。

美股漲、黃金漲，這看似與美債利率飆升的場景相矛盾，尤其是在美聯(lián)儲全面轉(zhuǎn)鷹的背景下。該如何理解這些資產(chǎn)價格表現(xiàn)的異像呢?我們認為核心在于美國實際的政策利率。如圖2所示，作為實際政策利率的代表，2年期美債的實際利率近期一直在歷史低位，可見名義利率的飆升并未抑制通脹預(yù)期的回升，這表明貨幣政策實際上仍是偏寬松的;而從歷史來看，往往當這一實際的政策利率飆升時，美股才會出現(xiàn)劇烈回調(diào)。

因此往后來看，美國的實際政策利率走勢就顯得尤為關(guān)鍵。如果實際政策利率跟隨名義利率的飆升，則當前的美債跌、美股漲將轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓚p殺，黃金也很難繼續(xù)走強，這種情景會出現(xiàn)嗎?由于實際利率=名義利率-通脹預(yù)期，我們不妨從等式右邊的兩項來判斷2年期美債實際利率的走勢。

從名義利率來看，2年期美債利率將跟隨聯(lián)邦基金利率繼續(xù)走高。如圖3所示，歷史上2年期美債利率與聯(lián)邦基金利率往往保持一致，但2022年以來前者回升的幅度遠遠超過了后者;而上一次出現(xiàn)類似的情形是1994年，從當時的情況來看，在美聯(lián)儲連續(xù)2次加息50bp期間，2年期美債利率繼續(xù)上行了63bp。因此，如果這一次美聯(lián)儲連續(xù)兩次加息50bp在5-6月落地，2年期美債利率名義利率仍有望進一步上行

從通脹預(yù)期來看，市場的短期通脹預(yù)期很可能在二季度繼續(xù)上行。由于全球供應(yīng)鏈的中斷迄今為止并未得到有效緩解，加上當前的通脹飆升尚未對美國經(jīng)濟產(chǎn)生實質(zhì)性的需求破壞，因此我們預(yù)計市場對短期通脹的預(yù)期仍有望在二季度繼續(xù)上行。尤其是在俄烏戰(zhàn)爭的影響下，未來主流機構(gòu)仍有可能繼續(xù)上調(diào)今明兩年美國的通脹預(yù)測，這也意味著兩年期美債的通脹預(yù)期有望進一步走高。

基于上述分析，雖然美國的實際政策利率很可能在二季度上行，但我們預(yù)計其幅度很可能在50bp以內(nèi)。從歷史來看，這種溫和的上行并不足以引發(fā)美股的劇烈回調(diào)，這也意味著近期美債利率飆升下的美股反彈仍有望延續(xù)，同樣，由于市場對于美聯(lián)儲激進加息的押注并未抑制通脹預(yù)期的回升，除非俄烏戰(zhàn)爭結(jié)束，否則我們在二季度繼續(xù)看好黃金。

風險提示：疫情擴散超預(yù)期，政策對沖經(jīng)濟下行力度不及預(yù)期。

編輯/tina