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高盛Sabine Schels團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，悲觀情緒和流動(dòng)性造成了商品市場(chǎng)上近期的「過度拋售」?？紤]到現(xiàn)貨市場(chǎng)強(qiáng)勁等因素，大宗商品仍然是當(dāng)下最好的宏觀對(duì)沖工具。未來，大宗商品將與美元保持正相關(guān)。

高盛3月17日發(fā)布的商品期貨研報(bào)顯示，基于悲觀情緒和流動(dòng)性造成的“過度拋售”、強(qiáng)勁的現(xiàn)貨市場(chǎng)、優(yōu)異的長(zhǎng)期前景與上升的通脹預(yù)期，目前大宗商品仍是“最好的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具”。

情緒和流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)的回調(diào)，為投資者提供了買入時(shí)機(jī)

高盛表示，近期，對(duì)疫情的擔(dān)憂、西方制裁力度增加以及全球經(jīng)濟(jì)衰退的隱憂，造成了悲觀情緒急劇上升，導(dǎo)致能源和金屬商品價(jià)格回撤至低于均衡價(jià)格。

隨后，在LME鎳合約關(guān)閉后，投資者因價(jià)格飆升和波動(dòng)性飆升而面臨更高的追加保證金要求，流動(dòng)性緊縮由金屬商品市場(chǎng)蔓延至整個(gè)能源市場(chǎng)，導(dǎo)致石油和其他市場(chǎng)的持倉(cāng)量大幅下降。流動(dòng)性的急劇回落，造成了大宗商品市場(chǎng)價(jià)格的進(jìn)一步走低。

因此，高盛商品研究的 Sabine Schels 團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，大宗商品市場(chǎng)當(dāng)前的多頭清算是與基本面緊張無關(guān)的去風(fēng)險(xiǎn)事件，這種流動(dòng)性引發(fā)的倉(cāng)位緊縮提供了買入機(jī)會(huì)。

（注：多頭清算通常表現(xiàn)為持倉(cāng)量下降，同時(shí)價(jià)格下跌。）

現(xiàn)貨市場(chǎng)依然強(qiáng)勁，價(jià)格未及“需求破壞”

報(bào)告指出，現(xiàn)貨市場(chǎng)的表現(xiàn)更加強(qiáng)勁。舉例來看，近期現(xiàn)貨市場(chǎng)鋁價(jià)溢價(jià)創(chuàng)歷史新高、布倫特現(xiàn)貨較近月期貨溢價(jià)顯著，同時(shí)大宗商品現(xiàn)貨市場(chǎng)上的整體溢價(jià)仍居高不下。

與此同時(shí)，新冠風(fēng)險(xiǎn)方面，Sabine Schels 團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，疫情導(dǎo)致的封鎖可能只會(huì)將需求推遲，同時(shí)還可能促使政策進(jìn)一步放松；制裁風(fēng)險(xiǎn)方面，該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，對(duì)俄制裁最終可能會(huì)利好大宗商品市場(chǎng)；增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)方面，該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)全球衰退的擔(dān)憂被夸大了。

回到期貨市場(chǎng)，報(bào)告指出，在商品市場(chǎng)經(jīng)過兩年的穩(wěn)步“去庫存”之后，出現(xiàn)了如此巨大的供應(yīng)沖擊，導(dǎo)致一個(gè)明顯而持續(xù)的“需求破壞”（demand destruction）階段可能就在眼前。

（“需求破壞”一般指能源因長(zhǎng)期高價(jià)使需求轉(zhuǎn)向部分收縮或永久性收縮，從而使能源價(jià)格從長(zhǎng)期高價(jià)轉(zhuǎn)向長(zhǎng)期價(jià)格下行。例如，汽油價(jià)格過高導(dǎo)致車主選擇購(gòu)買小型、更省油的汽車，從而降低了原油的長(zhǎng)期需求。）

不過，石油、歐洲天然氣、貴金屬和谷物的現(xiàn)貨價(jià)格還遠(yuǎn)未接近這種需求破壞水平。該團(tuán)隊(duì)在研報(bào)中提及：

從乘用車使用量、行駛里程或航空業(yè)活動(dòng)來看，我們繼續(xù)觀察到對(duì)周期性商品的強(qiáng)勁現(xiàn)貨需求。

就金屬而言，西方制造業(yè)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)推動(dòng)將進(jìn)一步刺激需求；而中國(guó)近期的一系列政策也將大大刺激國(guó)內(nèi)需求。

因此，高盛將3個(gè)月彭博商品指數(shù)(BCOM)的總收益率從1.7%上調(diào)至11%。

此外，雖然需求破壞給中期價(jià)格帶來了一些風(fēng)險(xiǎn)，但近期全球圍繞結(jié)構(gòu)性投資不足、去全球化、綠色資本支出和收入再分配的一系列事件再次確認(rèn)了該行此前對(duì)商品市場(chǎng)長(zhǎng)期看漲的觀點(diǎn)（12個(gè)月彭博商品指數(shù)的總收益率目標(biāo)維持20.5%）。因此，高盛維持大宗商品的超配，并看好能源商品、工業(yè)金屬和黃金。

大宗商品仍是最好的宏觀對(duì)沖工具

如前文所述，高盛 Sabine Schels 團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，大宗商品市場(chǎng)價(jià)格遠(yuǎn)未接近“需求破壞”價(jià)格水平。然而，現(xiàn)在的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)已包含了未來全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的預(yù)期。因此，該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，未來大宗商品與股票和固定收益走勢(shì)不相關(guān)將“不足為奇”。

支撐大宗商品仍然是最好的宏觀風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具的另一個(gè)重要理由是通脹預(yù)期被“解除錨定”。該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，地緣政治沖突、金融環(huán)境趨緊等顯著降低了加息預(yù)期。同時(shí)，考慮到俄烏沖突可能加劇的能源通脹、航運(yùn)受阻、勞動(dòng)力市場(chǎng)收緊導(dǎo)致的供應(yīng)鏈瓶頸等因素，通脹壓力可能進(jìn)一步加劇。該團(tuán)隊(duì)在研報(bào)中提及：

事實(shí)上，長(zhǎng)期以來一直保持良好錨定的全球長(zhǎng)期通脹預(yù)期現(xiàn)在已經(jīng)開始上升。

進(jìn)一步，該團(tuán)隊(duì)指出，這一背景下雖然風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和固定收益或會(huì)受到不利影響，但大宗商品可能會(huì)受益。回測(cè)歷史數(shù)據(jù)該團(tuán)隊(duì)發(fā)現(xiàn)，每當(dāng)股票和債券的價(jià)格在利率上升的環(huán)境中呈正相關(guān)時(shí)，貝塔風(fēng)險(xiǎn)敞口往往會(huì)為大宗商品帶來正回報(bào)。

此外， Sabine Schels 團(tuán)隊(duì)還表示，相信大宗商品將抵抗強(qiáng)勢(shì)美元，并預(yù)計(jì)大宗商品和美元將保持正相關(guān)。對(duì)此，該團(tuán)隊(duì)在研報(bào)中進(jìn)一步解釋稱：

雖然強(qiáng)勢(shì)美元在歷史上一直是商品上漲的障礙，但現(xiàn)在似乎并非如此。

當(dāng)前的能源危機(jī)以歐洲和亞洲能源市場(chǎng)為中心，而美國(guó)作為凈出口國(guó)則受益于更高的能源價(jià)格，正在推動(dòng)美元走強(qiáng)。

而以歐元計(jì)價(jià)的能源價(jià)格持續(xù)上漲可能導(dǎo)致歐元面臨疲軟壓力。

編輯/irisz