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來源：東吳證券，原文標題：《是時候銅價創新高了（東吳宏觀陶川、李思琪）》

機構認為，根據銅與鋁的強相關性，LME銅行情將至，預期銅價有望在年內突破12000美元/噸。

繼原油、鋁創新高后，下一個創新高的會是銅嗎？

我們自年初以來堅定看多大宗商品，并在2022年2月2日《大宗商品為何不懼歷次美聯儲加息？》中提到，大宗商品是加息周期下表現最好的資產，疊加近期地緣政治風險擾動，原油、鋁等商品已創新高，目前S&P GSCI已較年初上漲28.2%，我們的觀點得到了印證。

根據銅與鋁的強相關性，我們認為銅的上漲行情也將到來。展望未來，低庫存、高需求、高通脹等宏觀因素仍將持續支撐銅價，在全球多地區增加對基礎設施建設、房地產投資的預期下，我們認為銅價有望在年內突破12000美元/噸。

鑒于銅、鋁存在較高相關性，我們認為LME銅行情將至。

銅與鋁在其下游運用方面多有重疊，如汽車、家電、電力、軍工等行業，它們在導電性、耐用性等方面具有一定的可替代性。觀察近3年LME銅與LME鋁的走勢可以發現，其相關性高達0.92，兩者價格時常相繼突破新高。在當前LME鋁已突破3525美元/噸的情況下，LME銅大概率也將再創新高。

戰爭疊加加息周期對銅價影響幾何？

我們在此前的文章中曾提到，大宗商品在美聯儲加息周期中表現較好，銅在1990年以來的加息周期中平均年化收益率達35.3%，受加息影響較小。進一步看，我們發現1990年以來共有3次戰爭與美聯儲加息周期重疊，分別是第一次車臣戰爭、科索沃戰爭和第二次車臣戰爭。通過對比各類大宗商品在加息周期或是臨近加息時的收益表現，我們發現其與風險事件的相關性較弱，主要邏輯還是在于供需矛盾、全球經濟增長狀況，并且商業預期指數更具領先性。

第一次車臣戰爭(1994/12-1996/8)：

銅價在戰爭爆發的第1個月出現快速上漲，此后又小幅下跌并維持震蕩。由于經濟增長態勢于1995年下半年持續走弱，銅價出現單邊下跌，并于1996年6月筑底。兩事件重疊時期年化收益率為-15.9%，戰爭期間年化收益率為-22.0%。

科索沃戰爭(1999/3-1999/6)與第二次車臣戰爭（1999/8-2000/5）：

兩次戰爭與1999年的加息周期高度重疊，其中科索沃戰爭在美聯儲加息周期啟動前快速結束，第二次車臣戰爭則完全重疊。除原油外，銅等多個大宗商品在科索沃戰爭期間均明顯走弱，然而在第二次車臣戰爭中集體走強。商業預期指數、全球經濟增長和庫存情況完美詮釋了其間差異。銅在這兩次戰爭期間的年化收益率分別為-5.4%和7.5%。

庫存與庫存消費比均已創下歷史新低，供給擔憂、供需矛盾仍將對銅價形成支撐。

首先，受地緣政治影響，俄羅斯銅出口量或將受到顯著影響。

市場通常最為關注智利、秘魯等地的銅礦產量，而俄羅斯也有著豐富的銅礦資源。據美國地質調查局的測算，俄羅斯擁有6200萬噸銅礦石儲量，約占世界總儲量的7.05%，居世界第4。2021年俄羅斯銅精礦產量為88.6萬噸，是我國第二大精煉銅進口國，進口量占比達11.1%。在歐盟、美國、日本的全方位制裁下，未來俄羅斯精煉銅出口或將受到影響，對銅供給形成一定干擾。

第二，全球銅庫存已處于歷史低位，需求提升或將加劇供需矛盾。

從銅的終端需求來看，房地產、基礎設施和包括家電、乘用車等在內的制造業對銅的需求量較高，房地產需求占比在30%左右。從2021年全球精煉銅用量來看，中國、歐洲、美國的精煉銅消費分別占全球總量的54.6%、13.6%和7.2%。在各國防疫政策逐漸放松、疫苗接種率進一步提升的背景下，疫情對開工的干擾有所減退。

同時，在歐洲的天然氣管道項目、美國的基礎設施計劃和中國「十四五」規劃、保障性租賃住房等因素的帶動下，未來銅需求量或將進一步上升。目前全球銅庫存與庫存消費比均在歷史低位，我們認為供應壓力將對銅價形成支撐。

編輯/Corrine