來源：中信證券

進入2022年，很多投資者都會問：「中國股票跌了很多很便宜，但要買嗎？」、「美聯儲即將收水，美股好貴但今年會再破頂嗎？」。看完這篇文章或許可以找到答案，也知道在2022年要聚焦那些板塊的賺錢效應最高。

中國疫情控制及整體恢復快于環球其他地區，但受到 「反壟斷」，「雙減」 及地產政策等影響，2021年中國股票表現普遍弱于海外市場，當中順周期，新能源相關的表現相對較好，板塊內結構出現明顯分化。同期，受益于海外主要經濟體的快速復蘇及流動性的寬松，盈利增長成為推動美股持續反彈的主要動力。

進入2022年，很多投資者都會問：「中國股票跌了很多很便宜，但要買嗎？」、「美聯儲即將收水，美股好貴但今年會再破頂嗎？」。

港股

內地房地產信用風險仍需謹慎，靜待3月后基本面恢復

境外對地產企業無序違約擔憂將逐步釋放，風險落地后將有助于估值修復，二季度為最佳戰略配置窗口

2022年的關注將切換到CPI及消費品漲價

關注消費品漲價、碳中和及創新轉型三條主線以及個別高分紅的低估值個股

美股

在盈利增速和流動性投放都階梯式回落的形勢下，預計美股市場拐點將于今年二季度出現。

2022年美股預計呈現結構性行情，上半年 「再通脹」 交易延續，下半年切換向科技/成長。

2022年港、美股主要重點

港股：風險落地后將有助于估值修復

受到「反壟斷」，「雙減」及地產政策等影響，2021年以來海外上市的中國「核心資產」普遍表現不佳，而順周期，新能源相關的表現相對較好，板塊內結構出現明顯分化。港股恒生指數在8月以來已「破凈」，如考慮2020年恒生指數納入阿里巴巴、美團等對權重的影響，估值更低。

我們認為，整體而言市場已充分反映或可能過多反映負面情緒，而投資者又擁擠交易在有限的板塊：國潮品牌、新能源運營商、醫藥合同外包服務 (CXO) 等。

恒生指數歷史市凈率

資料來源：彭博、中信證券

展望2022年，風險逐步落地，監管常態化將有助于估值修復，特別對政策強監管行業及產業鏈。2022年是「換屆年」，我們預計監管政策將趨于常態化，總體以「穩」為主。境外對地產企業無序違約擔憂將逐步釋放，地產調控的關注點也將從信用風險轉向更中長期如「房產稅」等制度建設議題，有利于降低整體尾部風險。

中資美元債房地產行業，存量內地地產美元債到期壓力凸顯

資料來源：Wind、中信證券注：截至2021年11月18日

2022年，聚焦增長，經濟修復下公司盈利獲得強勁反彈，溫和通脹背景下有利于消費復蘇，但工業品價格分化料將拖累部分上游資源品企業盈利增長，具備長期成長能力的高端制造業依舊是投資主線。在2021年較低的基數效應下，2022年恒指盈利增速一致預期有望達到12.1%，MSCI中國盈利增速有望達到11.1%。

展望2022年，我們在投資上聚焦3條主線：消費品漲價、碳中和及創新轉型 (數字化和CXO)。由于目前市場個別板塊處在極限低估位置，我們同時加入部分高分紅的低估值個股。2022年通脹環境下，我們預計PPI端的漲價壓力將逐步向CPI傳導，部分調味品、酒的漲價2021年已經有所端倪，2022年必選消費品中養殖、食品飲料等各類細分品種漲價邏輯或成為貫穿全年投資主線。

資料來源：Wind、中信證券

疫情對數字化加速有不可逆的影響，中國的產業升級也因「碳中和」明顯加速。在MSCI中國細分賽道中，動力電池、光伏、半導體、CXO、電子元器件、軍工等細分賽道過去幾年資本開支始終處于上行階段，未來數年內有望逐漸進入業績兌現期。但這些高景氣賽道普遍處于較高估值分位，我們將更注重其業績增長的持續性和估值的匹配度。

2022年MSCI產能擴張類行業預測

美股：估值回落結構性行情主導

隨著Taper的如期落地，以及未來債務上限問題得到解決后，國債發行的正常化，2022年美國的無風險收益率或超預期反彈。區別于2021年1季度，2022年無風險利率的上行與盈利增速下行重疊，參考2018年4季度，盈利增速的回落疊加無風險利率上行將壓制估值。

2021年2季度觸及高點后，2022年標普500盈利增速預計將從2021年的44.6%大幅放緩至8.4%。而Taper結束后，美股的動態市盈率預計也將從當前21.4倍的高位回落15%至2015年以來18倍的歷史均值水平；納斯達克指數動態市盈率回調空間將更大，預計回落20%至25倍。

因此，在盈利增速和流動性投放都階梯式回落的形勢下，預計美股市場拐點將于今年二季度出現。2022年美股預計呈現結構性行情，上半年 「再通脹」 交易延續，下半年切換向科技/成長。

在PPI與CPI剪刀差不斷擴大的背景下，我們認為企業盈利能力及盈利質量 (毛利率) 均顯著受益的板塊如能源、原材料、工業有較好的配置價值。而傳統基建計劃通過后，工業板塊的建筑、工程機械等也有望受益。

此外，美國加息普遍銀行股也會受益，因為大部份銀行都對資產敏感，這意味著當利率上升時，銀行的貸款和證券等更多資產會重新訂價，訂價也高于存款和借款，有助于拉大銀行的凈息差。而美聯儲宣布取消對符合條件的美國銀行派息和股票回購限制后，金融行業的回購金額也已恢復到疫情前水平，這將進一步支撐美國銀行股的估值和EPS增速。

在盈利增速和流動性投放都將階梯型回落的背景下，預計2022年美股呈現結構性行情

更多精彩內容：

海外市場系列：美股怎么買？

大中華市場系列：大中華市場投資錦囊

大行巡禮系列：華爾街頂級投行精彩觀點合集

宏觀內容系列：美聯儲今年會加息幾次？影響有多大？

全球獨角獸企業大賞：掘金Pre IPO機遇

編輯/Corrine