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來源：見智研究Pro

作者：申思琦

2022年1月初，幾乎是在一夜之間，中藥成為A股醫藥中最亮眼的板塊。

在創新藥、CXO大幅下跌的同時，中藥獨占風光，冰火兩重天的行情讓不少投資人都一頭霧水。

中藥行業到底發生了什么變化？

01、中藥新政策發布，審批政策鼓勵和醫保支付雙重支持

2021年12月30日，國家醫保局、中醫藥管理局發布《關于醫保支持中醫藥傳承創新發展的指導意見》，旨在充分發揮醫療保障制度優勢，支持中醫藥傳承創新發展。

具體支持措施有以下幾點：

1)將中醫醫藥機構納入醫保定點，將「互聯網+」中醫藥服務納入醫保支付范圍;

2)簡化中醫新技術新增價格項目審核程序;

3)中藥飲片在醫院銷售可順加高至25%;4)將中藥飲片、中成藥、醫療機構中藥制劑等納入醫保藥品目錄;

5)鼓勵各地將療效確切、體現中醫特色優勢的中醫技術納入醫保支付范圍;

6)中醫醫療服務項目可暫不實行按疾病診斷相關分組(DRG)付費;

7)鼓勵將中藥配方顆粒納入省級醫藥集中采購平臺掛網交易。

華爾街見聞·見智研究認為：此次政策的鼓勵措施從政策和支付兩端，給予中藥產業極高的激勵。尤其在支付端，納入醫保支付的同時暫不納入DRG付費，藥廠在醫保支付范圍內獲得了更靈活的定價空間，屬重大利好。

國內醫藥行業是一個典型的政策驅動型行業，2015年，被稱為中國創新藥歷史上最重要的「44號文」《國務院關于改革藥品醫療器械審評審批制度的意見》出臺，拉開了中國創新藥發展和仿制藥規范化的序幕，后來的4+7帶量采購更是迫使國內過慣安穩日子的仿制藥企紛紛轉型創新藥研發。這一系列政策，點亮了國內醫藥行業一二級市場行情。

而在去年，創新藥廠集體承壓，一方面針對相同靶點的扎堆研發導致激烈的同質化競爭，另一方面進入醫保后的降價預期不斷攀升。11月，藥監局正式下發《以臨床價值為導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導原則》，印證了醫保局緊盯臨床合理用藥需求，市場對偽創新的擔憂愈發加重。

去年底，市場對創新藥醫保談判價格低于預期極度擔憂。雖然最終談判價格符合預期，但降價的憂慮仍然縈繞在醫藥投資圈。

見智研究曾在文章《國內創新藥板塊為何如此脆弱？|見智研究》中提到，前幾年生物科技公司的管線估值方式已被市場拋棄，市場開始轉向利潤倍數估值，生物科技公司充滿泡沫的行情急轉直下。此前，市場預期創新藥將獲得的支付鼓勵政策，最終落到中藥廠商手中。此背景下，一部分看中政策的醫藥投資人迅速轉向中藥板塊，也就不足為奇了。

02、關注中藥創新藥政策及審批進度

2022年1月5日，國家藥監局藥審中心網站發布《基于「三結合」注冊審評證據體系下的溝通交流技術指導原則（征求意見稿）》，征求意見時限為自發布之日起1個月。

意見稿針對在中醫藥理論、人用經驗、臨床試驗相結合的中藥注冊審評證據體系（以下簡稱「三結合」審評證據體系）下研發的中藥新藥，提出不同注冊分類臨床方面溝通交流的關鍵節點、會議資料要求以及關注點，其中包括人用經驗數據。

見智研究認為，意見稿突出了人用經驗在「三結合」審評證據體系中的關鍵地位。一直以來，中藥人用經驗的主要來源是古籍醫案、醫療機構制劑及名老中醫等專家經驗方。隨著中藥創新監管政策實踐落地，業內專家普遍認為，「人用經驗」不直接等同于「人用數據」，更不是簡單的堆砌病案資料，而是需要通過嚴謹的論證總結為「人用證據」。因此獲取人用經驗的過程是逐步探索明確中藥復方制劑有效性、安全性特點以及臨床價值的過程，其研究可以貫穿藥物研發的始終。

在相關政策鼓勵下，2021年共有12款中藥新藥獲NMPA批準，2017年至2020年，每年的中藥新藥獲批數量是1/2/2/3個，去年成為近5年來獲批中藥新藥最多的一年。

這些獲批的中藥創新藥品種是在中醫臨床經驗方基礎上研制的中藥創新藥，通過開展隨機、雙盲、安慰劑平行對照、多中心臨床試驗，多中心臨床研究取得的現代循證證據，獲得了藥品監管部門的高度認可。

華爾街見聞·見智研究認為，后期中藥創新藥獲批速度如能提高，不排除一些產業鏈公司會成為市場焦點，例如從事相關中藥藥理研究、臨床試驗的服務公司。同時，本身在研產品較多的公司也更能博得市場關注。

03、配方顆粒是最大受益者？

2021年2月10日，國家藥監局、國家中醫藥局、國家衛健委、國家醫保局共同發布《關于結束中藥配方顆粒試點工作的公告》，并于11月開始施行。配方顆粒的使用終端由二級以上中醫院拓展至所有具備中醫執業的各級醫療機構，使用范圍大大增加，將成為中藥細分中大規模放量的板塊。

根據浙商證券的測算，由于中藥顆粒政策放開，銷售端范圍拓寬帶來的放量將在3-4年達到相對穩定狀態，預計市場放量達到相對穩定時中藥配方顆粒的使用量將至少達到中藥飲片的20-30%，較2021年有2-3倍增長空間。

2020年，中藥配方顆粒市場規模約255億元，中藥飲片市場超過2000億元，按規格折算后中藥配方顆粒價格比傳統飲片平均高出50%左右，因此可計算出，中藥配方顆粒放量達到相對穩定時對應市場規模或達到640-1080億元。

雖然中藥配方顆粒價格普遍較中藥飲片高，但醫保政策的實施仍為前者發展亮出綠燈。國家醫保局發文鼓勵將公立醫療機構采購的中藥配方顆粒納入省級醫藥集中采購平臺掛網交易。伴隨全國市場醫保支付標準的逐步規范，終端支付能力增強將進一步拉動中藥配方顆粒的需求增長

見智研究認為，配方顆粒擁有廣闊成長空間和醫保支付優勢，或將搶占一部分中藥飲片市場份額，以上構成其高增長的潛在催化因素。后期需關注業績驗證情況。

04、依托傳統經典名方的漲價邏輯，更像奢侈消費品邏輯

安宮牛黃丸是一個極好的例子，其已成為城市實體藥房渠道下終端心腦血管中成藥第一大品種，2019年超過20億元，2020年同比增長16.52%，根據相關預測在2021年可突破30億元大關。

根據相關報道，同仁堂去年4季度下發價格調整通知，安宮牛黃丸(3克*丸/盒)的銷售價格從780元提至860元，漲幅約為10%，12月1日開始執行。

華潤三九12月7日在互動易回應，近年來整體成本，特別是原材料成本、人力成本等不斷上漲。兼顧患者的接受能力和緩解成本的需求，華潤三九安宮牛黃丸出廠價今年有所提升。

見智研究認為，中藥老字號在群眾中的認知度最高，在政策向好的大背景下擁有提價優勢。同仁堂近期通過漲價進一步促進了消費者對品牌的認知，構成經典名方同類中的代表。投資邏輯上，依托經典名方的中成藥與消費品特別奢侈類消費品有類似之處。需要注意的是，這類公司的市場滲透率已很難進一步大幅提升，漲價是推動其業務發展有限的幾種策略。

總的來說，中藥行業受到政策利好，板塊行情獲得一定修復，但中期仍需關注業績兌現情況。行業的短期波動主要來自資金抱團局面終結和市場應激式調倉，醫藥作為一個長坡厚雪的賽道，在調整估值被充分消化后，真正具備創新的優秀公司仍然擁有不錯的未來。

編輯/irisz