節選自《中金 | 2021年外資復盤：外資年度流入創新高》

2020年以來，在疫情席卷全球的背景下，中國用高效的防疫、具有韌性的產業鏈向全球充分證明了中國的競爭力。

外資流入強勁，創開通以來最大年度凈流入

外資在2021年的流入仍然保持強勁，北向資金創下開通以來最大年度凈流入。年初至今北向資金連續12個月凈流入，年內北向資金流入超過4000億元，北向資金累計凈流入達到1.6萬億元。

圖表：年初至今北向資金流入4175億元

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部注：數據截至2021年12月23日

北向資金的日度振幅顯著加大，但拉長時間來看節奏更加穩定。我們觀察到，伴隨著北向資金在A股中的持股比例逐漸上升，北向資金的日度振幅顯著加大。2020年以前，由于指數納入帶來投機效應、外資對中國市場信心仍在建立等多重原因，北向資金流入時有波折，但2021年年初至今，北向資金基本保持了較為勻速的流入，體現外資對于中國的配置仍然較有韌性。

圖表：北向資金流入A股節奏變得更加穩定

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部注：數據截至2021年12月23日

主動型資金「接棒」指數納入帶來的被動資金成為主要增量來源。根據EPFR統計的外資基金流向數據顯示，海外基金流入在2015年至2020年間，都以被動資金為主。而今年以來，EPFR追蹤的外資主動資金累計流入A股規模快速提升。

圖表：而主動型基金的流入逐漸占據主導地位

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部注：數據截至2021年12月23日

集中消費行業，對中國制造業的配置正在迅速提升

從存量資金的配置比例看，外資當前倉位仍然集中在消費類。我們使用當前北向資金持倉占到總市值的比例來刻畫外資對于行業的持倉，當前配置中，家用電器、休閑服務和食品飲料等偏消費類的行業仍然是外資持股中絕對占比最高的板塊，目前配置比例分別達到9.5%/7.7%/5.3%，在2020年末甚至更高。而從持股市值來看，食品飲料當前北向資金持倉達到接近4000億元，占到北向資金總持股市值的14.5%，是北向資金持股的第一大行業。

圖表：但從絕對配置水平來看，家電、食品飲料等消費類行業仍然是外資的主要重倉

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部注：數據截至2021年12月23日

從趨勢上看，外資對于中國制造業的配置迅速提升。以電氣設備行業為例，2019年末，北向資金持倉占到行業總市值的比例不過1.9%，但2020年和2021年在新能源行業的快速發展和領先的股價表現影響下，北向資金持續加倉，截止目前持股占總市值比例已經達到了5.3%，持股總市值也從2020年末不足1000億元迅速攀升至當前的3670億元，占到北向資金持股比例的13.4%，成為北向資金第二大重倉行業。

圖表：外資對于中國制造業的配置近年來顯著上升

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部注：數據截至2021年12月23日

從資金流入上看，北向資金中有過半凈買入都流向中游制造業，主要賣出食品飲料。從北向資金凈買入來看，今年大部分的增量資金都流入了中游制造業。在4000多億元的凈買入中，有超過1000億元的流入電氣設備行業，化工、電子兩個行業也分別錄得567億元、472億元的凈買入，機械設備則獲得264億元的凈買入。相較之下，消費板塊的資金流入普遍較弱，除了家電仍然錄得119億元的凈買入，食品飲料則錄得148億元的凈流出，是流出最多的行業。

圖表：今年北向資金主要買入中游制造業、流出食品飲料

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部 注：數據截至2021年12月24日

此外，外資還逆勢加倉銀行、計算機、醫藥生物。除了大幅買入電氣設備、化工和電子等制造業板塊，今年外資也傾向于購買調整較多的銀行、計算機和醫療保健板塊。醫藥生物一直是外資重倉的行業之一，持股市值占到總市值比例自2020年初以來一直保持在3%以上。盡管2021年醫藥生物板塊在估值較高、政策頻出的背景下表現疲軟，但從北向資金流入分行業來看2021年北向資金凈買入金額達到316億元，而同樣表現不佳、估值較低的計算機軟件今年錄得395億元的流入，計算機板塊的北向持股比例也從2020年末的1.9%上升至當前的3.0%.

回望：外資2021年「逆勢」流入中國

2021年初，市場普遍對于外資今年對于中國市場的流入有些擔憂，這一擔憂主要來自幾個方面：

1） MSCI、富時羅素等主要指數均已基本完成中國市場的納入，來自被動資金的增量規模逐漸減少。

2） 中國先行進入「疫后常態增長」，與海外發達市場具有較高增速差。

3） 海外財政漸收，流動性偏弱。

除此之外，今年內還有兩個意外因素也普遍被認為是對于外資流向的重要干擾：

4） 產業政策意料之外，中美關系仍有擾動。

5） 外資重倉的消費、醫藥等板塊普遍表現不佳。

推動外資流入的三大因素：

? 因素一：中國增長仍有韌性，中國資產仍是全球最具成長性的資產

中國是全球增長速度最快、發展路徑最為清晰的經濟體之一。

中國具有大量優秀的標的且全球對比估值仍然有吸引力。

中國的經濟體量較大，具有充足的資金承接能力。

? 因素二：中國制造業「初露崢嶸」，配置仍有空間

中國的產業升級過程中，也面臨了包括中美關系、疫情帶來的供應鏈等挑戰，中國制造業的競爭力在逐步顯露之前也遭受了許多質疑。伴隨著2021年，中國的制造業在面對各項挑戰后仍然快速發展，中國的制造業競爭力也終于逐漸得到認可，北向資金對于中國制造業的配置增加也體現了這一趨勢。我們認為當前外資對于中國制造業的絕對配置水平仍然較低，有充分的擴張空間。

? 因素三：資本市場改革持續深化

伴隨著全面注冊制的推進、互聯互通的擴容、「滬倫通」擴容，未來我們認為中國資本市場雙向開放的程度有望伴隨著制度完善進一步加強，推動外資流入。

展望2022年，中國的高成長性、制造業的高競爭力有望繼續吸引外資

我們認為：

1）中外經濟周期再度「反向」，中國增長上行、海外增長下行，增加中國資產吸引力；

2）海外供應鏈風險仍然存在帶來持續高通脹，給人民幣帶來升值壓力，推動外資配置中國資產；

3）上述長期、結構性因素繼續作用，中國的高成長性、制造業高競爭力以及資本市場的進一步開放，都有望繼續吸引外資流入。我們對2022年外資流入較為樂觀。