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　　面對野蠻人敲門，王石和萬科的糾結與無奈，在董明珠和格力身上不僅沒有重演，相反還上演了劇情大反轉。

　　12月3日，格力電器董事長兼總裁董明珠一身淑女裝扮出現在人民日報社。在當天舉辦的第十六屆中國經濟論壇上，原本只是作為論壇開幕式特約主持人的她，出人意料地主動說起了近日格力被寶能舉牌一事，并撂下“狠話”：“如果有人要成為中國制造的破壞者，他們就會成為罪人。”

　　就在董明珠的這一“狠話”發出幾個小時之后的當天，上任以來給外界一貫沉默寡言印象的證監會主席劉士余，在中國證券投資基金業協會第二屆會員代表大會上致辭時突然脫稿，指責當前市場一些用來路不當的錢從事杠桿收購的舉牌者集“土豪、妖精、害人精”于一身，“從門口的陌生人變成野蠻人，最后變成行業的強盜”。

　　自去年的萬寶之爭以來，險資舉牌上市公司幾乎成了資本市場的一場可怕的戰爭。《中國經濟周刊》11月28日發表的封面文章《險資兇猛》一文統計顯示，2015年險資共舉牌59次，占資本市場舉牌總數的36%；2016年險資舉牌10次，占舉牌總數的9.1%。

　　《險資兇猛》一文還系統、深入梳理了險資的投資表現、投資動機、其可能對實體經濟帶來的危害及監管缺失等多方面的深層次問題。

　　面對兇猛的險資，中國的實業家真的束手無策？中國的監管層真的無能為力？

　　12月3日，董明珠作為特邀主持人現身“第十六屆中國經濟論壇”，與《中國經濟周刊》雜志社社長兼總編輯季曉磊共同主持論壇開幕式。《中國經濟周刊》視覺中心 首席攝影記者 肖翊 攝

　　董明珠淡定回應“野蠻人”，

　　監管風暴同日啟動

　　12月3日，周六，人民日報社與工業和信息化部聯合指導，人民日報《中國經濟周刊》與工信部工業互聯網產業聯盟共同主辦的第十六屆中國經濟論壇在人民日報社召開。格力電器董事長兼總裁董明珠作為論壇的特邀主持人現身，她笑稱自己最近也做了一回“網紅”，“很多認識的人和不認識的人都打電話來問我，我心里特別高興。我看到的不僅是大家對我一個人的關注，而是每一個中國人、中國企業家對中國制造的關注。”

　　董明珠成為“網紅”，是因為人們發現“野蠻人”已經站到了格力的門口。

　　就在數天以前，11月28日，深交所向格力電器發出關注函，要求其就“2016年11月17日至11月28日期間股價漲幅累計達到27%，換手率達到32%”的相關事項進行核查。在收到關注函后的第二天，格力電器開始停牌。

　　12月1日，格力電器發布回復公告稱，“發現前海人壽保險股份有限公司自2016年11月17日公司股票復牌至2016年11月28日期間大量購入公司股票，持股比例由2016年三季度末的0.99%上升至4.13%，持股排名由公司第六大股東上升至第三大股東，目前其尚未達到持股5%的披露標準，公司也尚未獲悉其后續投資計劃和投資目的，敬請廣大投資者注意投資風險。”

　　12月2日，深交所再對前海人壽發出一封關注函，詢問前海人壽及一致行動人在格力電器的持股比例是否超過5%，以及其買入、賣出格力電器股票原因等問題。前海人壽除回應公司與一致行動人在格力的持股比例未達到5%外，還表示認可并看好格力電器未來發展前景及投資價值，希望通過投資格力電器股份獲取投資收益，實現保險資金的保值增值。

　　前海人壽持股比例直逼5%的舉牌線，人們驚呼“野蠻人”在敲格力的門。在已經看過萬科管理層的掙扎與南玻管理層的“敗走”后，市場在推測董明珠會作何回應。

　　12月3日，在接受《中國經濟周刊》記者獨家專訪時，董明珠首次回應前海人壽的增持，“某些資本應該自我反省，到底怎么做投資。”她表示，單純通過資本運作、低買高賣來獲益，這樣會對小股民造成傷害。“真正的投資者應該通過實體經濟獲益，這是我一直以來所堅持的。”

　　“格力的發展戰略思路非常清晰，就是擔當中國實體經濟發展重要角色，它不會被任何一個現象所干擾，這是我們很堅定的信念。當一個企業發展到一定規模的時候，它已經不屬于自己，它屬于這個國家。所以我覺得我們還是一如既往地要堅守這種創造的理念，用更多的新技術，不僅僅為中國市場服務，更應該為全世界服務。”董明珠告訴《中國經濟周刊》記者，她目前并沒有考慮如何對前海人壽增持一事做出任何應對。但她同時撂下“狠話”：“如果成為中國制造的破壞者，他們會成為罪人。”

　　就在同一天，證監會主席劉士余亦在中國證券投資基金業協會第二屆會員代表大會上放出“狠話”，“你用來路不當的錢從事杠桿收購，行為上從門口的陌生人變成野蠻人，最后變成行業的強盜，這是不可以的。”而這段并未點名險資的“狠話”被外界認為是開啟此輪險資監管風暴的信號。

　　“野蠻人”首次敗退

　　12月5日、6日保監會先是暫停了前海人壽的萬能險新業務，責令其3個月內禁止申報一切新產品，并叫停其互聯網渠道保險業務。

　　12月9日，前海人壽發布聲明稱，“前海人壽鄭重承諾，未來將不再增持格力股票，并會在未來根據市場情況和投資策略逐步擇機退出。”自去年前海人壽激進舉牌萬科，掀起險資舉牌、增持浪潮以來，險資如此表態似乎尚是首次。

　　12月10日，董明珠在另一個場合再次談及“野蠻人”。她表示，“如果真正是投資者，是誰都沒有關系，格力電器依然堅持做創造者，成為創造型的企業，我希望所有人要牢牢記住自己的社會責任，你是中國人，你要為一個國家的發展去考慮，你的行為要跟國家的發展結合在一起。所以我說，希望這些人不要破壞中國制造，成為社會的罪人。”董明珠再度重申自己一周前在第十六屆中國經濟論壇上的表態。

　　兩天之后，在2016央視財經論壇上，董明珠再度明確表態拒絕“野蠻人”。她表示，中國要成為強國，必須要搞好實體經濟，用資本手段實現個人的財富目標，是對實體經濟的“犯罪”，要拒絕“野蠻人”。

　　而在回應主持人“有文章說姚振華退出，格力笑到了最后，那請問您是不是笑到了最后？”的問題時，董明珠笑著回答，“如果中國制造業都不要受到‘野蠻人’的侵害，我就笑到了最后。”

　　一天之后，中國保監會召開專題會議，保監會主席項俊波發表措辭嚴厲的講話。

　　12月15日，董明珠在中國制造高峰論壇上接受《中國經濟周刊》記者采訪表示，險資的投資更多在追逐利益，不考慮實體經濟發展，若舉牌格力將為更多小股民帶來危機。

　　她認為，險資是在利用經濟杠桿的過程中發大財，缺乏國家意識，缺乏消費者意識，更多是在為自己牟利。如果險資舉牌格力，他們不會考慮實體經濟的發展，也不會考慮國家的發展。“這樣未來會讓更多小股民在高杠桿中成為潛在受害者。”董明珠提醒說。

　　12月13日，保監會主席項俊波發表“保險業姓保、保監會姓監”的講話。CFP

　　險資監管風暴

　　證監會、保監會、銀監會集體喊話，勒韁險資

　　險資兇猛，但監管更猛。

　　12月3日，上任以來一貫沉默寡言的證監會主席劉士余在中國證券投資基金業協會第二屆會員代表大會上致辭時突然脫稿，指責當前市場一些用來路不當的錢從事杠桿收購的舉牌者集“土豪、妖精、害人精”于一身，“從門口的陌生人變成野蠻人，最后變成行業的強盜”。劉士余說，這是在挑戰國家金融法律法規的底線，也是挑戰職業操守的底線，這是人性和商業道德的倒退和淪喪，根本不是金融創新。

　　劉士余在講話中并未點名保險公司，但市場立即將其嚴厲表態與過去一年多時間中頻頻高調舉牌上市公司的保險公司相聯系。很快人們便發現，打響第一槍的劉士余并非“單兵作戰”。

　　就在同一天，保監會副主席陳文輝表態，保險公司通過各種金融產品繞開監管的套利行為，嚴格意義上就是犯罪。

　　12月12日，銀監會主席尚福林稱，要求嚴控跨行業跨市場金融風險，使跨行業跨市場資金流動始終能夠“看得見、管得了、控得住”，實行穿透式管理，防控風險。

　　12月13日，保監會主席項俊波發表“保險業姓保、保監會姓監”的講話，談及行業在快速發展中暴露的新問題時明確指出，部分保險公司資金運用方面資產負債不匹配，集中舉牌、跨領域跨境并購，投資激進，少數公司虛假出資和虛假增資追求快速擴張，一些公司股東結構治理結構亟待優化。

　　對于保險投資標的，項俊波認為，應當以固定收益類產品為主、股權等非固定收益類產品為輔；股權投資應當以財務投資為主、戰略投資為輔；少量的戰略投資應當以參股為主。努力做資本市場的友好投資人，絕不能讓保險機構成為眾皆側目的野蠻人，也不能讓保險資金成為資本市場的“泥石流”。

　　其實在“三會”掌門先后發聲之前，深陷“寶萬之爭”漩渦、甚至被外界認為已經認輸的王石在沉寂大半年之后的11月19日，曾經說過一句意味深長的話——盡管萬科股權紛爭并沒有最終解決落地，但國家出臺了系列政策，對一些資本市場的野蠻做法、一些不符合健康市場發展的做法有所限制。

　　當時，王石并未透露其所言的“系列政策”有何具體所指，但謎底旋即被揭曉。

　　監管層下狠手，

　　前海人壽、恒大人壽被“祭旗”

　　11月26日，全國人大財經委副主任委員吳曉靈發布《規范杠桿收購，促進經濟結構調整——基于“寶萬之爭”視角的杠桿收購研究》課題報告。她提出“保險姓保”的建議，并指出，險資舉牌，其中的三個問題最受社會關注：一是公司治理之爭，誰掌控公司；二是收購行為之爭，在寶能收購萬科的過程中，實際控制人持股超過5%以后，是否存在著信息披露的合規性等問題；三是資金組織方式之爭，把萬能險產品做成了短期理財產品，短債長投。

　　吳曉靈提出的這些問題正是此次監管層集體喊話的兵鋒所向。

　　中央財經大學中國企業研究中心主任劉姝威也曾分析指出，銀行是資金通道，在“寶萬之爭”中，大量銀行理財資金通過各種渠道為寶能源源不斷地輸送“彈藥”。但與此同時，我國現行的分業監管體系存在漏洞，一行三會各自為政，難以對激進投資的保險資金穿透式管理。

　　對此，除去表示下一步將加強與人民銀行、銀監會、證監會的部門協作外，項俊波在12月13日的講話中脫稿直言：“約談十次不如停業一次，不行還可以吊銷牌照。”前海人壽與恒大人壽“首當其沖”。

　　12月5日，保監會下發監管函，停止前海人壽開展萬能險新業務，在3個月內禁止申報新的產品。而今年前10個月，萬能險收入在前海人壽保費收入中占比超過80%，叫停前海人壽的萬能險也就意味著叫停了前海人壽乃至寶能系的資金來源。12月6日，媒體報道稱，保監會將派出工作組進駐前海人壽、恒大人壽，檢查公司治理規范性、財務真實性、保險產品業務合規性及資金運用合規性。

　　12月9日，保監會下發通知，稱恒大人壽因在開展委托股票投資業務時，存在短期頻繁大量炒作上市公司股票現象，且資產配置計劃不明確，資金運作不規范，決定暫停其委托股票投資業務。這意味著在保監會放行前，恒大人壽無法在二級市場上再購買股票。同時，保監會還叫停了恒大人壽萬能險的互聯網銷售渠道。而互聯網是恒大人壽萬能險的主要銷售渠道，占比高達91%。

　　臨時政策之外，保監會也在夯實體系。陳文輝透露，針對部分公司激進投資和舉牌問題，擬出臺幾項措施：一是明確禁止保險機構與非保險一致行動人共同收購上市公司；二是明確保險公司重大股票投資新增部分資金應使用自有資金，不得使用保險資金；三是對于重大股票投資行為，須向保監會備案，對于上市公司收購行為，須報保監會事前核準；四是將權益類資產占保險公司總資產比例從40%下調至30%，將單一股票投資占保險公司總資產比例從10%下調至5%。

　　監管層態度7月已轉向？

　　險資從“救市英雄”到“野蠻人”

　　對恒大的許家印與寶能的姚振華來說，這場風暴來得有點突然，僅一年半以前，險資舉牌藍籌股還被視為救市的“英雄之舉”。

　　2015年7月8日，保監會發布《中國保監會關于提高保險資金投資藍籌股票監管比例有關事項的通知》，放寬了保險資金投資藍籌股票監管比例，對于符合條件的保險公司，將投資單一藍籌股票的比例上限由占上季度末總資產的5％調整為10％；此外，投資權益類資產達到30％比例上限的，可進一步增持藍籌股票，增持后權益類資產余額不高于上季度末總資產的40％。

　　民生證券研報認為，在資產荒的背景下，一方面有政策支持，另一方面保險資金也在尋求優質資產來覆蓋風險，此外股災也在客觀上提供了低價建倉的時機。2015年下半年險資舉牌數量明顯增多，且險資舉牌的投資標的多為經營狀況良好的上市公司。同時，個別險資的激進舉牌行為引發爭議，尤其是寶能舉牌萬科引發的控制權之爭。

　　2015年12月，“寶萬之爭”行至中盤，雙方攻伐激烈。彼時，監管層的公開表態尚傾向于“中立”。證監會新聞發言人張曉軍2015年12月18日回應“寶萬之爭”時表示，市場主體之間收購、被收購的行為屬于市場化行為，只要符合相關法律法規的要求，監管部門不會干涉。保監會2015年12月出臺的《關于加強保險公司資產配置審慎性監管有關事項的通知》僅限于要求保險公司進行壓力測試，防范保險資金“短錢長配”可能導致的流動性風險。

　　2016年7月1日，針對寶能系提出罷免萬科管理團隊一事，張曉軍僅回應稱，證監會一直在關注相關情況，上市公司股東及董事會、監事會、高管層均應依照公司法等法律法規及公司章程的規定，行使權利，履行相關義務。

　　然而，寶萬之爭愈演愈烈，漸成資本與實業水火不容的態勢。7月19日，萬科管理層向證監會提交《關于提請查處鉅盛華及其控制的相關資管計劃違法違規行為的報告》，全文長達9000多字，直指寶能資管計劃資金來源等四大問題。

　　7月20日，證監會緊急召開多場相關會議，并專門成立了處理寶萬事件的領導小組，討論相關的法律認定和對策。7月22日，證監會另一新聞發言人鄧舸譴責萬科相關股東與管理層未采取有誠意、有效的措施消除分歧，而是相反通過各種方式激化矛盾，置資本市場穩定于不顧，置公司可持續發展于不顧，置公司廣大中小股東利益于不顧，嚴重影響了公司的市場形象及正常的生產經營，違背了公司治理義務。

　　相對于證監會的各打五十大板，7月21日保監會主席項俊波的態度則很鮮明：“少數公司進入保險業后，在經營中漠視行業規矩、無視金融規律、規避保險監管，將保險作為低成本的融資工具，以高風險方式做大業務規模，實現資產迅速膨脹，完全偏離保險保障的主業，蛻變成人皆側目的‘暴發戶’‘野蠻人’。”

　　7月26日下午，保監會發布《關于進一步加強保險公司股權信息披露有關事項的通知》，針對某些社會資本先收購保險公司、然后以此為基礎運用險資舉牌上市公司的行為，進行必要的約束。證監會隨后也要求“公司的控股股東或持有公司股份5%以上的股東，通過非公開發行股票獲取上市公司股份的，應直接認購取得，不得通過資管產品或有限合伙等形式參與認購。”

　　吳曉靈也觀察到，“今年從7月份以后，監管當局陸續出臺了很多的監管規則，實際上就是在彌補現在在資金組織方面所存在的一些漏洞。”

　　其實，今年5月至8月，保監會曾組織7個保監局對萬能險業務量較大，特別是中短存續期產品占比較高的前海人壽、恒大人壽等9家公司開展了萬能險專項檢查，并對發現問題的公司下發了監管函。

　　在監管層態度悄然轉向的過程中，個別險資在二級市場的兇猛姿態并未轉變。10月底，恒大人壽將9月買入的梅雁吉祥4.95%股權清倉，獲取短期價差。不少曾跟風買進恒大舉牌概念股的投資者成為“接盤俠”。

　　11月8日，保監會約談了恒大人壽主要負責人，明確表態不支持保險資金短期大量頻繁炒作股票，指出恒大人壽應深刻反省短期炒作股票對保險行業及保險資金運用帶來的負面影響。

　　中央發話振興實體經濟，

　　險資何去何從？

　　就在此次約談恒大人壽時，保監會已要求恒大人壽應秉承價值投資、長期投資和穩健投資原則，牢牢把握保險資金運用服務主業、服務經濟社會發展和服務供給側結構性改革等國家戰略的方向。

　　個別險資特別是舉牌控盤績優上市公司的險資一旦偏離這一方向，會否損害企業的經營，進而有損中國實體經濟，成為各界普遍關注的焦點，中國南玻集團股份有限公司（下稱“南玻集團”）的遭遇更加深了這種憂慮。

　　南玻集團是我國玻璃和太陽能行業的龍頭企業，在創始人曾南的帶領下，32年企業資產增值6000倍。2015年，寶能系舉牌成為南玻集團大股東后，與經營層沖突不斷。2016年11月15日，71歲的曾南和整個高管團隊黯然告別。11月19日，前海人壽監事會主席陳琳當選南玻新任董事長兼首席執行官。11月26日，南玻A“任免系列高管，并作出了分工安排”，寶能系全面接管南玻。

　　辭職時，曾南說：“時也，勢也。在這個資本橫流的社會里，我們這些做實業的人在這種形勢下只有認命、知趣地退出。”

　　11月24日，8名南玻A原高管發表致公司全體股東和員工的公開信稱，希望南玻務實的文化得以傳承，南玻集團穩健經營，做大做強，實業報國。

　　但這一愿望有可能落空。公開資料顯示，前海人壽所安排的南玻A高管團隊缺乏玻璃行業的從業經驗。12月14日，南玻A一位中層管理人員告訴《中國經濟周刊》記者，“公司內部現在傳言前海人壽準備出售玻璃主業，這讓大家心里很不安。”

　　而萬科的王石依然在戰斗。寶能剛舉牌時，王石公開稱，寶能的信任度不夠，不歡迎寶能成為萬科的大股東。其后，王石為其言論道歉，在控制權之爭中似乎逐漸落在下風。今年7月，寶能系作為第一大股東提議罷免包括王石在內的多位董事會成員。

　　中國石化集團公司原董事長傅成玉認為，優秀的萬科管理團隊是貫徹良治、實現優秀業績、實現公司可持續發展、為股東提供長期可持續回報的核心資源，也是萬科品牌價值的核心資源。寶能、華潤依法履行大股東權利無可厚非，但寶能宣布的計劃一旦實現，其傷害的不僅是萬科的品牌和萬科本身，還有中國資本市場的健康發展。

　　11月19日，王石聲稱，萬科團隊仍在堅守，他堅信萬科文化能抵擋住資本的進攻。同時，他也表示，“萬科會不會成為下一個南玻，這不是一個容易回答的問題。”

　　如今，勝利的天平正偏向王石。4月6日，前海人壽控股股東鉅盛華將其直接及間接持有的14.73億股萬科股份所對應的全部表決權，不可撤銷地、無償讓渡給前海人壽。

　　然而，按照即將推出的新政策，寶能系或將難以通過前海人壽獲得在萬科的相應控制權。保監會副主席陳文輝認為，個別保險公司與非保險股東作為一致行動人舉牌上市公司股票，導致大股東意志主導投資決策，損害保險公司利益，要對此類現象予以規范。

　　監管緊箍咒越念越緊，險資在資本市場將走向何方？

　　東方證券分析，此次監管風暴意在規范險資舉牌行為，而非收緊。監管層鼓勵險資長期投資、價值投資的政策方向不會變，而防資金風險依舊是基本底線，但是對正常的市場資本行為也不會進行干涉。

　　12月10日，泰康人壽董事長陳東升表示，中國經濟發展到了新階段，時代到了創新驅動、效率驅動時代，這就要求出現收購兼并，收購兼并就要使用金融杠桿，險資舉牌將是一種常態。從公開消息來看，泰康人壽并不熱衷參與舉牌。

　　而曾經的“野蠻人”安邦系似乎正變身好榜樣。此前，安邦系先后舉牌民生銀行（6000016.SH）、金融街（000402.SZ）、萬科A（000002.SZ）等上市公司，爭奪被舉牌上市公司控制權，被稱為“門口的野蠻人”。在今年11月舉牌中國建筑（601668.SH）時，安邦卻在第一次舉牌時就明確這是財務投資，是為了支持實體經濟。

　　項俊波強調，保險資金要做善意的財務投資者，不做敵意的收購控制者，要成為中國制造的助推器。安邦保險對此心領神會。

　　12月9日，中央政治局會議指出，要大力振興實體經濟。此前，中央也曾三令五申，要求金融資本要脫虛入實，支持實體經濟發展。這被外界解讀為此次監管層集體行動的大背景，政策走向已愈加清晰。

　　CFP

　　前海人壽的前世今生

　　12月13日，“寶能系”實際控制人姚振華按保監會要求，赴北京保監會總部機關會議室參加專題會議。與其他保險公司及保險資管公司高管不同的是，姚振華于當日中午便提前到達。而在此之前，曾有未經證實的消息稱，12月4日凌晨零時左右，姚振華一行5人從北京趕回深圳，神色匆匆地現身深圳機場。

　　無論是13日中午“提前”到達會場，還是在劉士余措辭嚴厲的講話后數小時從北京回到深圳，都暗合了此輪監管風暴中外界對于姚振華個人，以及其控制的前海人壽處境的想象。

　　自從去年高調舉牌萬科，觸發萬科爭奪戰后，成立僅4年有余的前海人壽與其實際控制人姚振華在此后不斷攪動著資本市場的神經，激起人們對于現有監管制度的反思與爭議，同時對于優質上市公司命運的驚恐，甚至對中國實體經濟未來的擔憂。

　　一位曾名不見經傳的潮汕商人與一家年輕的保險公司何以擁有如此的能量？前海人壽4年多來又經歷了怎樣快速，甚至“野蠻”的“生長”過程？

　　前海人壽4年多“野蠻生長”

　　——4年間，注冊資本從10億元增至85億元，總資產從17億元增至過2000億元

　　前海人壽保險股份有限公司于2012年獲得保監會批準在深圳前海蛇口自貿區成立，經營范圍為經保監會核準的人身保險、健康保險、意外傷害保險等各類人身險以及上述業務的再保險業務，初始注冊資本為10億元，目前股東為5家，董事長和法人代表均為姚振華。

　　據《中國經周刊》記者了解，鉅盛華的控股股東為深圳市寶能投資集團有限公司（下稱“寶能集團”），其持有鉅盛華股權的77.03%，而姚振華持有寶能集團100%股權，間接持有前海人壽39.28%的股權，而姚振華通過寶能集團及寶能控股（中國）有限公司（下稱“寶能控股”）控制下屬核心企業多達49家，其中寶能集團旗下18家，寶能控股旗下31家。

　　雖然4歲多的前海人壽屬于保險業的一員新兵，但這個“初生牛犢”的成長速度異常迅猛。首先是保費收入快速增長，前海人壽成立第二年，規模保費便突破百億元大關，達到143.1億元，其規模保費在隨后經歷兩年超過100%的增幅后，在75家人身險企中排名高居第11位，次于太平人壽，超過陽光人壽。僅2016年上半年，其規模保費已達到594億元。

　　高速增長的規模保費對其償付能力提出新要求，為保障公司的償付能力充足率達到監管要求，前海人壽不斷增資擴股。經過保監會多次批復，4年中5次增資擴股，注冊資本從最初的10億元不斷增至20億元、25億元，45億元，一直擴充到目前的85億元。

　　隨著前海人壽規模保費的迅速增長，其資產規模也不斷膨脹。《中國經濟周刊》記者查詢其公告信息獲悉，截至2016年一季度，其總資產已超過2000億元，而2012年時，這一數字僅為17.3億元。

　　伴隨著前海人壽規模保費和總資產的迅速增長，其分支機構也迅猛擴張。公開資料顯示，前海人壽成立伊始，便以月均開設一到兩家分支機構的速度，快速在廣東省內跑馬圈地。2014年5月12日，前海人壽上海分公司開業，邁開了其在廣東省外擴張的第一步。記者查詢前海人壽官網發現，截至今年12月14日，前海人壽總計開設分支機構34家，其中廣東省內21家，廣東省外13家。

　　萬能險：“野蠻生長”的 “殺手锏”

　　一位保險業內人士分析，前海人壽在“大躍進”式高速增長和擴張的背后，運用了非常規的激進手段，采用高額手續費、高薪挖角等方式拓展業務，其高管跳槽頻繁，4年更換了孫偉光、傅杰和劉宇峰3任總經理，總規模保費的九成嚴重依賴于高現金價值保險，也即萬能險和某些分紅險，存在極大風險隱患。

　　華泰證券一位保險行業分析師對《中國經濟周刊》記者說，萬能險具有一次性交付、退保成本低、退保容易、短期投資收益率較高的特點，雖然萬能險號稱兼具投資和保障雙重功能，但實際上其保障功能被嚴重弱化，基本上無法體現，這使得萬能險實質上淪為一種理財產品。當初前海人壽購買萬科A的第一份出資就來自萬能險，它屬于可以隨時退還的短期債務，舉牌萬科后，占有上市公司股份達到5%，這種萬能險的投資不再是短期投資，而變成長期股權投資，這屬于短債長投，其風險、壓力非常大。

　　上述說法也在前海人壽萬能險的運作中得到印證。記者了解到，前海人壽曾經主推一款名為海鑫利3號年金的萬能險，一度年結算利率高達7.45%，這款產品雖為長期年金產品，但往往購買后的第二年起就無退保費用，因此，絕大部分投保人都在第二年選擇退保，形成普遍退保的情況。

　　記者查詢發現，2015年，在萬能險等新險種推動下，前海人壽的保費收入繼續狂飆突進式猛增，但其退保金規模也開始大幅攀升，全年總計退保金額高達14.37億元，達到此前3年退保金額總和的4.76倍。2016年前9個月，前海人壽共計退保62.9億元，在同期保費收入中占比高達7.8%，遠高于同時期的華夏人壽等同類型險企，金額更是相當于其2012年至2015年退保金額總和的3.6倍。

　　前海人壽自2012年成立以來，萬能險保費一度占據規模保費90%以上。前海人壽主要與中農工建交和郵儲等傳統銀行合作推出多款萬能險產品，前海人壽披露的月度萬能險結算利率公告顯示，它共有四五十款萬能險產品在售，其中有20多款萬能險的年利率超過6.0%，有的萬能險結算利率甚至高達7.45%，高昂的結算利率也推高了其運營成本。

　　有知情人士透露，前海人壽主營的萬能險，在銀行渠道銷售占比達到80%以上，互聯網渠道銷售占比也達到10%以上，有同行甚至指責前海人壽采用不正當的競爭手段，憑借高于競爭對手的渠道費用，迅速搶占至關重要的廣東本地銀行渠道，其萬能險的市場份額也占到廣東本地的60%。隨著市場競爭的加劇，其渠道費用不斷高企，大都超過3%，這意味著前海人壽萬能險募集資金的實際成本會高達9%，一旦業務增速不及預期，這種高成本運營的風險便會凸顯，緊張而脆弱的現金流壓力便會暴露無遺。

　　以萬能險為主打產品的前海人壽，其投資策略為何如此激進？民族證券首席投資顧問黃博認為，今年萬能險的增速與結算利率均大幅下降，導致期限錯配與高負債，這就催生了前海人壽等險資產生激進投資模式，如今監管層開始規范萬能險業務，有利于行業的健康發展，險資也應遵循長期價值投資理念，有序降杠桿。

　　除了舉牌上市公司，

　　前海人壽還偏愛房地產

　　記者調查發現，前海人壽激進投資邏輯的背后，還存在一個重要原因，其通過關聯交易不停地輸血寶能系公司的地產業務，不斷加碼以萬能險為主營產品的保險業務，以應對寶能系投資體量越來越巨大的關聯地產業務的資金需求。

　　前海人壽官網發布的一則公告顯示，前海人壽曾出資約8.58億元受讓寶能控股持有的寶能世紀有限公司（下稱“寶能世紀”）49%股權。由于前海人壽為寶能控股子公司，而寶能世紀又是地產企業，因此前海人壽上述股權交易被認為是涉足地產的重大關聯交易。

　　前海人壽官網顯示，從2013年7月至2015年7月，前海人壽一共披露了15條重大關聯交易報告，短短兩年時間，其通過股權轉讓、增資和借款等形式，共耗資48億元投資于“寶能系”地產及相關領域。如前海人壽曾出資約1.3億元受讓韶關寶能持有的房地產投資公司韶關德豐源100%股權、斥資7.08億元接手寶能酒店40%股權、斥資4億元拿下深圳首塊養老地產用地等。

　　公告顯示，今年6月，前海人壽又披露了兩筆大額不動產投資，均為萬能險賬戶出資，項目資金全部來源于保險責任準備金。截至今年一季度，其萬能賬戶投資不動產出資累計達290.33億元。

　　當然，除了大手筆投資上述地產業務外，自去年以來，前海人壽最為引人矚目的投資行為便是聯手鉅盛華多次舉牌房地產龍頭企業萬科A，在資本市場上掀起軒然大波。

　　2015年6月份，前海人壽開始演練入股萬科A，其通過證交所以每股14.74元價格，買入2萬股萬科A股票，隨后于當月以15.63元/股的價格賣出100股。

　　接下來的7至8月份，前海人壽與其一致行動人頻繁舉牌、大規模購入萬科A股票，合計斥資超過110億元買入8.7億股萬科A股票。此后的一年多時間，鉅盛華又不停地大手筆增持萬科A股票，萬科管理層向證監會提交的舉報材料顯示，截至2016年7月19日，寶能系通過旗下前海人壽及鉅盛華合計持有萬科A總股本的25.4%。

　　有媒體披露稱，收購萬科的部分資金來自“寶能系”使用大量的循環股權質押，在不同金融市場加杠桿后的融資所得。鉅盛華質押前海人壽股權及萬科股票融資、寶能質押鉅盛華股權、姚振華質押寶能股權，融資所得除用于收購萬科外，另一方面也解決前海人壽股權收購款和增資款。

　　據相關公告記載，今年11月9日，前海人壽共有5筆質押公告，涉及被質押股份高達8.5億股，加上今年10月質押股份7.1億股，合計已有15.6億股的股份新近被質押；前海人壽的第一大股東鉅盛華已分別質押5.9558億股、7.11億股，鉅盛華對前海人壽的股權質押比例已達99.93%，同時，第二大股東深粵控股的質押比例亦高達99.98%。

　　監管風暴下的前海人壽

　　——萬能險被暫停；今年上半年虧損達66億元；資金鏈斷裂是最大危險

　　據業內人士分析，前海人壽狂飆突進式的業務模式和不停抽血的關聯交易已經結出惡果。其財務報表顯示，前海人壽在今年上半年投資收益為129億元，但如果扣除長期股權投資和投資性房地產增量共473億元，其投資收益為-344億元，今年上半年實際虧損達66億元，這意味著前海人壽的承保業務出現巨虧。

　　目前，前海人壽的萬能險新業務已被保監會暫停，禁止其3個月內開辦萬能險新業務，后續能否放行，要看其整改情況。而萬能險為前海人壽的重要保費來源，據保監會統計口徑，以萬能險為主的保戶投資款新增交費占到前海人壽整體保費的80.2%，暫停萬能險業務，對其現金流影響巨大。

　　對此，華泰證券一位分析師告訴記者，這一監管措施，對于“高歌猛進”的前海人壽，可謂當頭棒喝，觸發其最大的運營風險。如果暫停萬能險新業務超過3個月以上，又會使其喪失明年初保險銷售“開門紅”的黃金時期；受此重挫，前海人壽也將面臨越來越大的退保壓力，未來可能要靠變賣部分股票來緩解資金壓力；這讓“寶萬之爭”又添變局，一旦包括前海人壽在內的寶能系出現資金鏈斷裂情況，觸發多米諾骨牌效應，某些激進的土豪便可能面臨就此倒掉的危險局面。

　　隨著此輪監管風暴的效應不斷放大，除了資本市場舉牌概念股遭到重創外，“寶萬之爭”中的萬科A股價從前期最高29元一路下跌到12月14日的22.29元。記者就此粗略估算，寶能系入股萬科A的前期浮盈已縮水高達188億元。

　　近期隨著寶能系持有的萬科A股票陸續進入解禁期，市場猜測姚振華可能要拋售手中的巨額股票套現，以緩解因萬能險新業務暫停而越來越緊張的資金鏈壓力。

　　國外如何應對“門口的野蠻人”

　　陳思進

　　“野蠻收購”又稱敵意收購（hostile takeover），是指收購公司在未經目標公司董事會的允許，在不管對方是否同意的情況下，所進行的收購活動，具體的操作方法，就是在證券交易所收購上市公司的股票。

　　在美國，保險公司的投資部門都有嚴格的投資規定，全美保險業理事會監管著保險公司的具體記錄，把各項投資分類到一至五個等級，并規定了每個保險公司在各投資等級的額度，連投資股票都覺得風險過高，更何況加了杠桿的敵意收購。

　　因為，發行高現金值的產品勢必帶來高額成本，從而不得不將這些資金配置到收益高以及風險過高的資產項目上，這對廣大的投保客戶是極不負責的，最終承受風險的不是發產品的機構，而是廣大投資者。

　　此外，由于敵意投標者尋求繞過與目標公司的友好談判，以尋求控制權，可能打亂目標公司的正常運作。這不僅對目標公司的股東構成威脅，而且對管理層也構成威脅，因此在收購領域規范市場，就更顯得相當必要了。

　　事實上，金融市場永遠是魔道爭斗之處。面對“魔”的進攻，僅靠道德評判是不會產生約束作用的，唯一可行的遏制手段，是制定法律來監控和監管市場。先不論歐美國家對股市的嚴厲監管，即便像印度這樣的新興經濟體，對“敵意收購”也有相應的監管法律。

　　自1991年經濟自由化以來，印度只經歷了極少的敵意收購企圖，任何收購都需要遵守“1997年SEBI”規則，簡稱“收購守則”，法規的監管范圍主要針對收購股票和并購，其正面積極的作用可以幫助企業重組。

　　然而1989年，由于私募基金KKR以250億美元的加權購買權（LBO），“攻擊”并購了美國餅干公司RJR Nabisco Corp公司。并購在印度的處理方法，從2011年4月開始完全不同了。一個最重大的改變，是強制性規定公開要約購買股票的時候，將股本提高到25%。過去，收購者做出公開要約購買股票時，他的資本只需達到15%；另一個可能的重大改變，是建議強制性規定公開要約股本資本為100%，而非當前規范下的20%，即去掉了杠桿。

　　如果包含“收購守則”的規定在內，這雙重變化將使“捕食者”無法擁有任何一家印度公司超過50%的股份并占領管理層，被收購者甚至可以讓公司退出股票市場，使得惡意收購無法進行下去。

　　眾所周知，金融創新引領經濟增長，但是目前在國內的資本市場里，往往分不清金融創新和妖怪興風作浪的差別，保險和基金在歐美的資本市場是中流砥柱。而在中國資本市場里，最近中國政法大學商學院教授劉紀鵬一針見血地指出，“所謂水下的老妖精，是指一股獨大的大股東和內部人控制，這些家族什么時候并購重組，什么時候高轉送，不是都由家族說了算嗎？沒有信息對稱，沒有制約力量。”

　　董明珠女士說得非常好：“中國的發展離不開實體經濟，如果沒有實體經濟，僅用金融杠桿來搞發展是不行的。”而資本本質逐利，必須具備良好的監管制度來制約，而這個制度就是從治理結構入手，確保資本市場的公平正義，才能使得中國的經濟可持續地健康發展。

　　（作者系資深金融風險管理顧問）