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　　近10年來，對中國日益攀升的債務(wù)指標(biāo)的擔(dān)憂一直在周而復(fù)始地出現(xiàn)。今年9月，國際清算銀行就中國不斷增大的“信貸規(guī)模/國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)缺口”發(fā)出警告，稱其增大的節(jié)奏相對于歷史趨勢過高了。加劇這種擔(dān)心的是，一些銀行依賴批發(fā)借款，而影子銀行卷土重來。因此，不難理解一些觀察人士提出中國出現(xiàn)破壞穩(wěn)定的“雷曼時刻”的可能性。

　　據(jù)英國《金融時報》網(wǎng)站12月15日報道，然而，有關(guān)馬上就要崩潰的預(yù)測似乎就像季節(jié)那樣來來去去。對此，部分解釋是中國的債務(wù)在很大程度上是國有銀行向國有實體放貸的結(jié)果。考慮到中國政府強大的財政實力，孤立的違約或銀行擠兌事件搞亂金融體系的風(fēng)險較低。此外，由于中國日漸攀升的地價在債務(wù)指標(biāo)和資產(chǎn)價值現(xiàn)狀的形成中扮演著獨特角色，中國的問題也與其他危機案例不太一樣。

　　報道稱，地價攀升的影響是中國獨有的現(xiàn)象。這是因為中國大規(guī)模私人房產(chǎn)市場只是在10年前住房私有化和土地拍賣啟動后才出現(xiàn)的。在那之后，信貸擴張支撐了大城市地價上漲五倍(以美元計算漲幅高達八倍)。這進而導(dǎo)致固定資產(chǎn)與GDP之比從45%激增至80%。不過，就GDP計算而言，投資指的是固定資本形成總額，該指標(biāo)剔除土地價值和現(xiàn)有物業(yè)的轉(zhuǎn)讓，其與GDP之比一直徘徊在45%左右。盡管信貸激增推高了債務(wù)指標(biāo)，但并未刺激GDP的增長。

　　不過，隨著市場不斷發(fā)現(xiàn)此前埋沒于社會主義制度的基于土地的資產(chǎn)(住房和商用物業(yè))的價值，信貸擴張推動了經(jīng)濟學(xué)家們往往給予正面評價的“金融深化”。這似乎表明，債務(wù)問題也許言過其實了。

　　更說明問題的風(fēng)險指標(biāo)或許是債務(wù)與資產(chǎn)價值之比，野村證券分析師最近曾強調(diào)這一比率。由于基于土地的資產(chǎn)價值不斷攀升，過去10年這一比率不斷下降，盡管債務(wù)與GDP之比出現(xiàn)飆升。最終是否會引發(fā)金融危機要看這些資產(chǎn)價值的可持續(xù)性。

　　報道稱，兩個群體受到影響：家庭和企業(yè)。

　　從家庭方面來說，即使房價大幅下跌，多數(shù)家庭也在大量儲蓄的支持下，建立了相當(dāng)大的股權(quán)頭寸，因此金融體系穩(wěn)定性受到?jīng)_擊的可能性十分有限。

　　但是，不斷攀升的資產(chǎn)價值可能給企業(yè)帶來顯著負(fù)面影響——如果這些資產(chǎn)的回報趕不上償債成本。

　　對民營企業(yè)來說，盈利能力還不是普遍問題，它們目前的資產(chǎn)回報率是國有企業(yè)的兩倍。然而在金融危機之前，兩者的回報率幾乎相同。

　　報道稱，差距的拉大源自政府的周期性刺激努力。這些努力導(dǎo)致被選中的國企生產(chǎn)力過度擴張。由此導(dǎo)致的一個后果是出現(xiàn)了一個被稱為僵尸企業(yè)的虧損嚴(yán)重的國企群體。

　　這些企業(yè)往往是經(jīng)營重工業(yè)、能源或建筑相關(guān)業(yè)務(wù)的大企業(yè)。糟糕之處在于，多數(shù)受影響企業(yè)集中于已經(jīng)不景氣的“銹帶”老工業(yè)區(qū)，在政治上加大了解決難度。在某些情況下，如果有潛在的數(shù)十萬工人需要重新安置，整個城鎮(zhèn)可能會難以為繼。問題的有利之處則在于，這不是一種影響在數(shù)量上占絕大多數(shù)的民營企業(yè)的普遍現(xiàn)象。

　　報道稱，今年10月，中國當(dāng)局再次發(fā)出指示，讓這些僵尸企業(yè)破產(chǎn)并將其資產(chǎn)清盤。目前正在推進必要的重組：煤炭和鋼鐵產(chǎn)量最近削減幅度達到兩位數(shù)，銀行開展資本重組，工人外遷至其他地區(qū)。

　　違約案例增多似乎表明，當(dāng)局正在更加認(rèn)真地處理問題。

　　這些舉措令生產(chǎn)者價格指數(shù)在多年下滑之后被推升至正數(shù)區(qū)間。結(jié)果是利潤率上升，企業(yè)營收不斷增加。

　　報道稱，總之，一些人眼中的普遍債務(wù)問題，實際上在更大程度上是一個重組問題，涉及對一部分國企進行瘦身。但這方面還需要采取多得多的行動，才能讓人確信最壞的時期已經(jīng)過去。