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中美債市齊“瘋狂” 低利率推高泡沫隱患

來源：第一財經網站發布時間：2015-10-30 00:15:03

　　最近一段時間，火爆的公司債引發市場對其滋生風險的高度重視，從一開始關注公司債的規模出現井噴，到近期主要關注公司債的價格虛高、杠桿過度，容易引發泡沫風險。甚至有業內人士擔憂“資產配置慌”會刺激中國高收益債的發行，不禁讓人聯想到金融危機前美國的債市情況。

　　與此同時，近期美國垃圾債市場也迎來大量資金流入，長期低利率環境壓低了低風險投資所能帶來的回報，迫使投資者不得不提高風險偏好。10月29日凌晨，美聯儲正如市場預期維持利率不變，這也讓美國垃圾債市場在未來一段時間持續更具吸引力。

　　全球規模最大的不良債務投資公司——橡樹資本(OAKTREE)聯席董事長霍華德·馬克斯(Howard Marks)10月28日接受《第一財經日報》記者采訪時表示，各國央行長期實施的低利率政策以及寬松的資本市場已經驅動投資者偏離應有的風險曲線，從而追求具有吸引力的回報。

　　中國公司債占GDP比重已超140%

　　近日，央行發布了9月份金融市場運行情況，數據顯示該月銀行間債券市場共發行各類債券 2.3 萬億元，同比增長 121%，環比增長 19.8%。

　　在整體債市持續火爆的情況下，公司債表現尤為突出。數據顯示，自年初以來，交易所公司債公開發行規模已超過3700億元人民幣，其中僅第三季度就高達2334億元，僅一個季度的發行量已經與近年來發行量最高的2012年度總額相差無幾。

　　10月27日，中國社科院學部委員余永定在浦江創新論壇上強調稱，據中國社會科學院的測算，目前中國公司債占GDP比重已經高達140%至150%，從絕對數量來說中國已經超過了美國。受中國的資本產出率不斷提高、通貨膨脹率降低等多種因素影響，預計到2021年，我國公司債務占GDP比重可能會上升至200%。

　　“這是非常危險的情況，我們必須要解決這個問題。公司債進一步提高會導致許多企業的違約，利息率的上升、不良債券的增加會導致銀行危機，所以我們必須嚴重關注公司債的問題。”不過，余永定分析，由于中國政府的財政狀況較好，擁有大量國有資產，且并沒有沉重的外債負擔，所以只要政策得力，可以克服挑戰。

　　總體來看，目前業內認為公司債市場具有的風險，總共可以分成兩大類，一是信用風險，即債券可能的違約風險;二是市場風險。

　　關于市場風險，業內認為公司債的價格過高，發行利率過低，定價存在非理性現象;同時，投資者為了提高公司債的收益率，使用質押回購、結構化安排等手段進行杠桿操作，可能存在一定程度的高杠桿現象;此外，當價格高和杠桿操作疊加，如果再受到宏觀經濟或股市向好等因素影響，未來交易所債市可能出現資金面緊張局面，可能出現債券拋壓或去杠桿，從而引發債市泡沫破滅。

　　對此，有業內資深人士向《第一財經日報》記者表示，輿論關注的新公司債發行利率過低只是個別現象，新公司債的發行利率差異化明顯，定價相對理性;同時在國內經濟下行壓力較大、經濟加速轉型的宏觀背景下，債券發行利率下行是長期趨勢，交易所公司債發行利率是對這一趨勢的先導性反映，近期國債等其他品種利率和銀行間市場利率都在加速走低。利率下行并非交易所公司債市場獨有，同期銀行間市場發行利率也在下行。”

　　此外，債市的杠桿與股市的杠桿存在本質區別。一方面債市投資者均為機構，投資者結構更理性、成熟。另一方面債券波動率有限。

　　對于我國債券市場當前是否存在泡沫，摩根大通中國首席經濟學家朱海斌對《第一財經日報》表示：“現在提這個說法為時過早。畢竟我們債市的規模，尤其在企業層面上，市場并不大。”

　　但他同時強調，債市現在存在一個非常大的問題，就是所謂的“剛性兌付”現象。

　　“應該有序地打破剛性兌付，一個企業倒閉了或者債券違約本身不重要，關鍵是如何通過示范性作用引入一個更為市場化、公開的破產或者違約機制。”

　　朱海斌認為，從中長期來看，沒有違約的債券市場是非常危險的，短期的風險我們可能看不到，但是從中長期看來是會影響債券市場發展的非常大的制約因素。

　　美國債市也瘋狂

　　最近迎來大受歡迎的不僅有中國公司債，美國的垃圾債市場也吸引了大批高收益偏好投資者的“淘金”熱。

　　據基金研究公司Lipper的數據，截至10月21日，美國投資于高風險債券的公募基金以及ETF累計流入了33億美元的資金，這一單周流入規模成為自2011年11月以來的新高，也是1992年有記錄以來的次高。

　　高收益率企業債通常是由信用評級較低的公司發行。由于這些債券風險更高，在發行時必須提供比投資級別企業債更高的收益率才能吸引到投資者。

　　中信建投證券分析師季偉杰認為，低評級債券受追捧主要是因為在“資產饑荒時期”，投資者沒有太多的其他投資選擇。“我們正處于低利率時代，但投資機構承諾給客戶的回報沒有下降太多，太多關注收益率而忽視信用風險是很危險的。”

　　馬克斯對《第一財經日報》表示，金融危機之后，美國第一個實施了規模龐大的刺激政策，這也使其成為第一個復蘇的發達經濟體。但在長期的低利率環境下，投資者進行投資，使得資產價格被推高，因此美聯儲接下來的加息舉措會對這些資產價格上升帶來壓力，投資的收益和回報會有所限制。

　　再被問及目前美國高收益債券是否存在泡沫時，他認為答案是否定的，即使存在泡沫也是整個美國債券市場。