阿里巴巴等中概股赴美上市備受爭議的VIE架構，隨著37號文的下發，迎來實質性的利好。而看似簡單的幾處調整，同時對境內居民的海外投資打開了巨大的窗口。

　　7月14日，國家外匯管理局的一紙新文件《關于境內居民通過特殊目的公司境外投融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》(匯發[2014]37號)(“37號文”)引發了資本市場的巨大關注。這個被業內稱之為“37號文”的新規定，讓此前的“75號文”同時廢止。

　　相比于75號文，37號文在定義、特殊目的公司范圍、境內居民境外投資、融資以及返程投資、股權激勵計劃登記、各項登記程序、處罰依據與措施等方面均進行了較大的調整。這讓長期以來在政策方面受限的境內居民境外投融資和返程投資終于迎來突破口。

　　據悉，一些信托公司、PE機構已經伺機而動，迅速成立了研究小組，研究37號文對海外投融資帶來的影響，并有一些機構開始篩選其中的投資機會。

　　事實上，SPV(特殊目的公司)的作用巨大，境內企業在境外設立SPV者眾多，尤其是中概股等公司擬尋求海外上市融資的公司，這幾乎成為了標準的做法。很多國內民營企業，比如新浪、搜狐、網易，都是通過境外的SPV，將境內公司變為外資企業，再進行海外上市。

　　重新定義SPV

　　7月14日，國家外匯管理局在其官方網站發布了《關于境內居民通過特殊目的公司境外投融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》(匯發[2014]37號)(下稱“37號文”)及其附件《返程投資外匯管理所涉業務操作指引》和《資本項目直接投資外匯業務申請表》。

　　尤其值得一提的是，37號文指出：“本通知自發布之日起實施”，75號文同時廢止，之前相關規定與37號文內容不一致的，以37號文為準。業內人士稱，37號文與75號文相比，有諸多較大的調整，有望為境內居民境外投融資和返程投資打開多扇窗口。

　　37號文最為顯著的變化，就是對“特殊目的公司”(SPV)的定義進行了擴展。在原規定75號文中，“特殊目的公司”被定義為“在境外進行股權融資(包括可轉換債融資)為目的，直接設立或間接控制的境外企業”。

　　相比于75號文，特殊目的公司：不再局限于“境外融資”為目的，而拓寬為以“投融資”為目的，增加了“投資”;不再局限于“境內企業資產或權益”，而拓寬增加了“境外資產或權益”。

　　事實上，SPV的作用巨大，境內企業在境外設立SPV者眾多，尤其是中概股等公司擬尋求海外上市融資的公司，這幾乎成為了標準的做法。很多國內民營企業，比如新浪、搜狐、網易，都是通過境外的SPV，將境內公司變為外資企業，再進行海外上市。

　　這意味著37號文是對企業通過SPV進行海外投資的認可。事實上，國內很多企業設立SPV不僅是為了在境外融資，還有相當一部分是為了進行海外投資。如境內企業在英屬維爾京群島這樣的避稅天堂注冊一個SPV，然后將其作為直接出資人，在美日歐等國家和地區進行投資并購。在某些情況下，可以進行合理避稅，并避免因投資目的地存在投資歧視而帶來麻煩。

　　此外，“返程投資”的定義也得到了進一步的明確和簡化，相比于原來的75號文，簡化并明確直接投資的方式為通過“新設、并購等方式”設立外商投資企業，并取得所有權、控制權、經營管理權等權益。事實上，國內資本市場熟知的VIE架構的來源便是75號文的該項規定。大成律師事務所合伙人卿正科表示，這一調整對VIE架構的實際運作不會有太大的變化，但卻豐富了VIE的內涵，是對VIE架構的利好。“以前設立VIE架構即是通過在海外的SPV進行融資，但現在除了融資之外還能夠進行投資，實用性會增強不少。”

　　而讓VIE架構會具有更強實用性的一點是，37號文第一次明確非上市特殊目的公司實施的針對境內企業董監高與員工的股權激勵計劃(“ESOP”)可以辦理外匯登記并出臺了辦理的細則，填補了該操作實踐中無法可依的狀況。

　　根據37號文，非上市特殊目的公司以本企業股權或期權等為標的，對其直接或間接控制的境內企業董事、監事、高級管理人員及其他與公司具有雇傭或勞動關系的員工進行權益激勵的，相關境內居民個人在行權前可申請辦理特殊目的公司外匯登記手續。

　　“以前很多擬赴海外上市的非上市公司在進行股權激勵時，面臨操作性的難題，若選擇直接持有境外公司的股權，但在外匯登記時將遇到一定的障礙，而這一新規定有望消除這一障礙。”卿正科稱。