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來源：證券時報

(相關資料圖)

中證1000大發(fā)展，對公募量化基金意味著什么？

隨著中證1000股指期貨正式上市，多只中證1000ETF也進入了逐鹿階段，小盤股再度熱鬧起來。近日，證券時報記者采訪了多家公募基金的量化管理人，他們表示，中證1000的成份股具有數(shù)量多、市值小、行業(yè)及風格分散、機構覆蓋率偏低等特點，適合作為量化投資的標的。

一些量化管理人還認為，隨著中證1000相關產(chǎn)品受到重點布局，越來越多的投資者將參與到這一市場中來，這也為公募量化投資帶來較好的發(fā)展機會。就現(xiàn)貨市場而言，中證1000ETF的大規(guī)模發(fā)行和相關衍生品的更多應用，能夠促使相關個股提升流動性、降低波動率，實現(xiàn)更有效的價格發(fā)現(xiàn)。就衍生品市場而言，新品種的推出，也使得量化基金通過對沖策略獲取中證1000的絕對收益成為可能。

中證1000成份股

與量化投資更適配

在長信基金總經(jīng)理助理兼量化投資部總監(jiān)左金保看來，量化模型可以根據(jù)一些指標對個股進行高效分析，投資的廣度正是量化的優(yōu)勢所在，“需要強調的是，并不是說中證300、中證500這些就不適合做量化，只是基于中證1000的特點，量化的優(yōu)勢確實能夠得到更好發(fā)揮。”

中證1000的成份股為何特別適宜做量化投資？在左金保看來，中證1000的成份股數(shù)量相對更多，市值相對更低，機構投資者的覆蓋率也更低，這意味著量化投資的潛在超額收益空間更大。

在采訪中，華安基金量化投資總監(jiān)朱寶臣總結了中證1000成份股比較適合做量化投資的三個原因。

首先，發(fā)現(xiàn)并交易預期差是投資收益的重要來源。截至7月底，相對于大盤股指數(shù)滬深300以及中證500，中證1000的研究機構覆蓋度，無論是在覆蓋比例還是在單只股票的覆蓋機構數(shù)量方面，都比較低，這也給市場資金發(fā)現(xiàn)并交易基本面預期差帶來了更大可能性。

其次，量價交易策略方面，策略收益的來源是交易者對市場變化反應不足或者反應過度。量化策略的數(shù)據(jù)學習，是利用數(shù)據(jù)形成指標，刻畫市場交易者的反應。中證1000覆蓋的股票其行業(yè)和風格分布上都比較廣泛，參與的投資者類型眾多，從統(tǒng)計數(shù)據(jù)以及模型樣本上看，模型的置信度更高。

最后，從理論上來說，策略的超額收益正比于IC*■*σ。其中，IC刻畫的是策略的“質量”，策略預測能力越強，IC越高；N代表的是交易的寬度，理論上講交易寬度越寬，帶來超額收益的可能性就越高；最后代表的是截面上的波動率。基于第一、二點原因，在中證1000上做出的策略其置信度相比較高，以及中證1000的覆蓋風格、行業(yè)與個股更加廣泛，因此中證1000比較適合量化策略的運行。

除了以上幾點，華夏基金量化基金經(jīng)理袁英杰告訴證券時報記者，中證1000不會存在像滬深300這樣部分個股權重太高的問題。中證1000的個股最高權重只有0.62%，但是在滬深300，貴州茅臺（600519）的占比就達到了6%。“指增產(chǎn)品因風控需要，部分倉位會復制指數(shù)，個股的權重過大，組合調整的空間就比較小，會降低模型的有效性。”他表示，中證1000的成份股行業(yè)分布相對分散，個股在基本面和估值方面的差異都很大，這意味著成份股首尾收益的差距也非常大，“空間越大，模型的表現(xiàn)就可能越好。”

中證1000衍生品

豐富量化對沖策略

“不僅僅是量化基金，中國A股市場有效的對沖工具也相對有限，而隨著上市公司數(shù)量的擴充，投資者對對沖工具的需求越來越迫切，尤其是針對中盤股票的對沖工具。”朱寶臣坦言，“中證1000衍生品的推出是對這一需求的有效補充。”

具體來看，他認為，第一，衍生品可以降低市場的波動性。股票相對于衍生品交易成本較高，尤其是市場出現(xiàn)預期比較一致的情況時，沒有衍生品作為“防波堤”，市場容易“暴漲暴跌”；第二，衍生品將為市場提供更加有效的價格發(fā)現(xiàn)工具。期權和期貨投資者的交易目的豐富，有助于擴充市場的定價維度，使得市場更加有效和穩(wěn)定；第三，衍生品提供了更豐富的風險收益型產(chǎn)品。A股的波動性相對成熟市場而言更高，而個人投資者又是對向下波動相對“厭惡”的，衍生品的出現(xiàn)可以幫助投資者專注于股票超額收益的投資，為市場提供了更加豐富的投資方法。

在左金保看來，衍生品的推出會提升市場對中證1000指數(shù)的關注度，使相關標的向主流品種靠攏，吸引到更多資金的注入。此外，量化基金經(jīng)理也可以借助中證1000的衍生品去開發(fā)各種新策略。

他認為，對于現(xiàn)貨市場而言，一方面，這將提升中證1000相關標的的流動性；另一方面，還會降低中證1000股指現(xiàn)貨的波動率。“隨著流動性的提升，估值的溢價會隨之降低，為投資創(chuàng)造更好的機會；而隨著波動率的下降，投資的風險收益比也會更好。”左金保說。

對于衍生品市場而言，量化對沖策略可以從中證300、中證500拓展到中證1000。左金保告訴證券時報記者，中證1000的對沖超額收益更高，作為增量品種，資金的承載量也會打開，“隨著注冊制的發(fā)展，資本市場上的很多股票用中證1000去對沖，可能會是更好的選擇。”

建信基金金融工程及指數(shù)投資部副總經(jīng)理葉樂天向證券時報記者介紹了衍生品在對沖策略的應用場景。在他看來，衍生品的推出，將使投資者更好地接受中證1000的指增產(chǎn)品，“中證1000指數(shù)量化投資基金的阿爾法收益比較好做，但是貝塔收益的波動也非常大。在衍生品推出之前，大家對貝塔比較擔心，因為即便你可以做比較高的阿爾法收益，但是貝塔收益一旦波動，就有可能抵消阿爾法的收益，所以投資者不太敢嘗試這類產(chǎn)品。指數(shù)衍生品有望使貝塔收益風險收斂，大家更愿意去獲得指數(shù)增強投資的阿爾法收益。”

袁英杰表示，中證1000衍生品的推出，使投資向獲取絕對收益邁出了一大步。同時，他認為，在主動量化產(chǎn)品中，還可以用中證1000的股指期貨來做相關產(chǎn)品的倉位替代，“這樣做既可以利用它的杠桿特性，也可以提升流動性，畢竟衍生品的流動性比個股的流動性更好些，這會為相關策略的實施提供便利。”

策略容量未達上限

同質化問題暫無憂

不同流派的量化基金經(jīng)理會怎么投中證1000？隨著越來越多的資金進入這個市場，量化基金經(jīng)理是否會面臨策略同質化的壓力？

葉樂天告訴證券時報記者，隨著衍生品的推出，量化基金有更大的意愿去配置中證1000的標的。不過，在中證1000指數(shù)這部分，使用的投資方法還是純量化居多。“成份股多，機構覆蓋不充分，純量化的方法是更合適的。”他表示，“當然，即便是都采用了純量化模型，具體用了哪些阿爾法因子，各家也是不同的。”

在左金保看來，當大家討論同質化的壓力時，背后其實是在討論策略容量的問題。他認為，即便有很多機構都在做相似的策略，在投資思路上有一定的同質化趨勢，只要總量沒達到策略容量的上限，問題就不大，“而目前，市場還遠沒有達到這個上限。”

除了策略容量，還有其他幾個細節(jié)值得關注。左金保告訴證券時報記者，首先，要考慮組合本身的資金成本；其次，要分散投資，還是集中投資？分散投資肯定會有更大的資金承載量；最后是換手率的問題，是高頻換手還是低頻換手？在他看來，如果是基于量價交易的高頻換手，那就意味著資金的承載量會低一些；如果是低頻換手，那么不需要過多的交易，資金承載量就會高一些。這幾個維度也決定了同質化會不會給基金經(jīng)理帶來壓力。

他還認為，目前的公募量化其實是偏向于以基本面為主，換手率并不高的一種策略。他在選擇個股時，流動性是非常重要的考慮維度，而在投資時，他的換手率較低，不需要過多的交易去獲取超額收益。他以基本面因子為主，賺取的更多是長期增長的超額收益，主動選股策略的策略容量又相對較高，就目前的規(guī)模而言還遠沒有達到策略容量的上限。左金保強調，私募比較常用的高頻價量策略就和公募量化的策略不同，更多是基于交易因子去做的，換手率和及時性都比較高，同質化策略的容量就比較有限。

也有基金經(jīng)理提到了策略有效期變短的問題。朱寶臣認為，隨著數(shù)據(jù)獲取越來越方便，以及數(shù)據(jù)處理手段的豐富，單一量化策略的有效期在變短。這表現(xiàn)在交易“擁擠度”的提高，以及發(fā)現(xiàn)有效策略的難度在提高，“這個過程會是一個持續(xù)的過程，但是對于投資者來說也許不必悲觀，也許一些阿爾法策略會轉換成貝塔，而投資者拿到的收益則是貝塔+阿爾法。”

葉樂天表示，隨著越來越多投資者參與到這個市場當中，很多阿爾法收益最后都會轉化成貝塔收益。未來，投資者對中證1000這個指數(shù)越來越了解，這部分阿爾法的收益空間也會受到相應的擠壓。

袁英杰坦言，任何投資策略都會面臨競爭，“當你的投資規(guī)模過大時，產(chǎn)生的交易必然影響股價，一方面會帶來成本沖擊，另一方面會壓縮策略收益。”在他看來，對于傳統(tǒng)的多因子模型而言，沖擊是不可避免的，只能在實踐中去總結相關經(jīng)驗進行調整。比如，如果大家每月的換倉都集中在一個時點，就會形成比較大的沖擊，但如果提前一點進行換倉，錯開時間，沖擊就會小一些，這也是一個動態(tài)調整的過程。那么如何才能在競爭中脫穎而出？他認為，這其實非常依賴基金經(jīng)理對策略的日常管理，“細節(jié)的把控很重要。”

左金保表示，作為量化基金經(jīng)理，一方面，手中的策略要持續(xù)優(yōu)化，無論是因子層面還是模型層面，都要去跟蹤最新的研究成果，改進模型；另一方面，要加強對市場風格的研究，增強組合對市場風格變化的適應性。

貓頭鷹基金研究院總經(jīng)理助理、研究總監(jiān)伍彥妮認為，中證1000的發(fā)展對于公募量化而言總體還是利大于弊。在她看來，以傳統(tǒng)量化派為主的公募量化圈對衍生品的直接運用不會太多，利好主要體現(xiàn)在市場環(huán)境的改善方面。“相當于把原本比較邊緣的中證1000推向了權益市場的舞臺中央，相關標的的流動性、波動率、價格發(fā)現(xiàn)等方面都會出現(xiàn)顯著的優(yōu)化。”

她認為，相比私募量化，公募量化由于較少采用高頻價量策略，因此現(xiàn)階段也無需特別擔憂策略同質化的問題。