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最美莫過羊尾，撓頭當(dāng)屬猴頭。

當(dāng)前，【911中級反彈】可能會(huì)略作休整，但美元靴子落地很可能就是中級反彈再出發(fā)之時(shí)。

羊年的尾巴很可能是【911中級反彈】最美的體驗(yàn)，但在猴年春節(jié)前后，應(yīng)防范風(fēng)格切換的風(fēng)險(xiǎn)。

市場的核心因素仍在利率、貨幣和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。我們一直絮叨的【911中級反彈】，核心邏輯亦在于此。(詳見民生策略團(tuán)隊(duì)的【911中級反彈】系列報(bào)告)

短期內(nèi)匯率預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的波動(dòng)，將會(huì)擾動(dòng)驅(qū)動(dòng)A股【911中級反彈】的邏輯。【911中級反彈】也有望在近期略作休息，再出發(fā)。市場未來兩周可能陸續(xù)開始經(jīng)歷SDR、美元加息等擾動(dòng)事件，這些事件將影響【911中級反彈】持續(xù)的連貫性。但在市場略作休整之后，【911中級反彈】最肥美的當(dāng)屬羊尾(羊年的尾巴)，在猴年春節(jié)前后，市場可能出現(xiàn)風(fēng)格切換。

過去兩個(gè)月，我們一直絮叨的9.11-雙12中級反彈如期而至，上證最大漲幅已經(jīng)超過22%，中小創(chuàng)最大漲幅達(dá)38%和59%。滬市和創(chuàng)業(yè)板也已經(jīng)接近了我們前期預(yù)測的3800-4200/3000點(diǎn)的運(yùn)行區(qū)間。市場的回暖，一方面表明市場對經(jīng)濟(jì)下行的擔(dān)心逐漸減弱，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)回落；另一方面，流動(dòng)性的釋放給了市場良好的貨幣環(huán)境；除此之外，債市的收益率上行也從股債輪動(dòng)的角度推動(dòng)了資金的增配。

但是，我們也觀察到一些反彈持續(xù)的隱憂：第一，兩融增速大幅回升，從約0.9萬億再次增長到當(dāng)前約1.2萬億，僅用六周左右時(shí)間；較14年底從0.9萬億到1.2萬億更快。第二，證券保證金凈流出，滬港通凈流出。(詳見民生策略團(tuán)隊(duì)的的《資金跟蹤系列周報(bào)》)

周末，“兩融新規(guī)”、“監(jiān)管擒虎”、“法版911”接踵而至。對市場的情緒和運(yùn)行會(huì)產(chǎn)生影響，但并不改變羊尾肥美的格局。

兩融新規(guī)，意在長遠(yuǎn)，不改中級反彈方向。

1.從原因來看，兩融資金近期增速較快，也容易增加催生瘋牛、水牛的風(fēng)險(xiǎn)。一方面，兩融余額從9月30日的0.91萬億上升至11月12日的1.17萬億，連續(xù)6周上升，表明市場情緒顯著修復(fù)。從數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)看，從9月30日兩融持續(xù)回升以來，融資凈流入向估值相對優(yōu)勢的藍(lán)籌比例達(dá)74.6%；另一方面，從兩融上升的速度來看，10.8-11.12期間日均增速近1%，11月9日達(dá)到增速峰值3.07%.

2.從近期配套的一系列政策看，一方面，習(xí)主席50天內(nèi)5次對股市表態(tài)，十三五規(guī)劃建議稿中也提出“提高直接融資比重，降低杠桿率”，充分表明了資本市場的重要地位，也充分表明了中央維持股市長期健康、平穩(wěn)發(fā)展的決心；另一方面，重啟IPO、調(diào)整兩融保證金比例，表明證券市場的基本制度在逐步完善，監(jiān)管層的風(fēng)控意識(shí)在提高，市場的各項(xiàng)功能也在進(jìn)一步恢復(fù)。

3.從市場影響看，上述舉措有利于奠定市場長期向好的基礎(chǔ)，但從短期看，市場由一種“非常態(tài)”過渡到“正常態(tài)”，可能需要一些適應(yīng)期，給市場各方力量重新調(diào)整均衡。因此，短期市場可能震蕩波動(dòng)會(huì)加大，但是要特別指出的是，我們“911中級反彈”的三大邏輯并未結(jié)束，市場的震蕩，也提供了好的甄選、儲(chǔ)備和布局優(yōu)質(zhì)板塊、標(biāo)的的機(jī)會(huì)。911中級反彈未結(jié)束，略作休息再出發(fā)。

法版911，若不連續(xù)或升級，無礙A股大趨勢。

1. 全球系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)上升，美元進(jìn)一步升值，美債收益率下行，全球大宗商品承壓，通縮壓力惡化，美歐貨幣政策背離擴(kuò)大，美元短期快速升值以及歐洲經(jīng)濟(jì)二次陷入衰退的隱患可能延遲美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐。

2. 盡管避險(xiǎn)情緒短期推高美元指數(shù)，但是近期IMF頻頻暗示人民幣加入SDR的可能性，SDR討論前，人民幣貶值壓力基本消失，尤其是在恐怖主義威脅背景下，國內(nèi)政局和經(jīng)濟(jì)相對穩(wěn)定，外資流出的沖擊相當(dāng)有限。

3. 全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)若有拋售，那么短期可能通過市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)影響A股反彈節(jié)奏，但是A股反彈的主邏輯依然在國內(nèi)，海外市場的波動(dòng)將放大A股波動(dòng)率，但是A股中期向上趨勢不改。

4. 近期的IPO重啟、融資杠桿率下調(diào)、證監(jiān)會(huì)人事調(diào)整等一系列措施顯示監(jiān)管層對于股市“標(biāo)本兼治”思路不改，對于A股市場的健康發(fā)展和恢復(fù)投資者信心有重要意義。

5.對于A股反彈的另外兩大邏輯——流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，盡管目前看巴黎事件對于兩者沖擊有限，但依然需要密切關(guān)注人民幣匯率和海外市場局勢的演化，一旦恐怖事件再次密集爆發(fā)或打擊大規(guī)模展開、擴(kuò)散，對全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)生重大負(fù)面影響時(shí)，A股不排除受到?jīng)_擊。

6. 在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不集中爆發(fā)的前提下，近期建議關(guān)注國防軍工、網(wǎng)絡(luò)安全、黃金、商貿(mào)零售、旅游、創(chuàng)投(IPO重啟)等相關(guān)板塊。

監(jiān)管擒虎，有助于進(jìn)一步修復(fù)市場信心。該事件進(jìn)一步印證了我們管理思路轉(zhuǎn)變的邏輯，對于市場信心的修復(fù)和增強(qiáng)作用是明顯的，不再贅述。

最后，我們需要特別說明的是，近期市場情緒波動(dòng)加大。在框架中，我們跟蹤、預(yù)測較多的是市場信心，對市場情緒的變化并未納入，因此，市場情緒的突變可能會(huì)對我們的判斷產(chǎn)生時(shí)間的壓縮(或拉長)、提前(或延后).