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金融股改革不斷國際化再下一城

來源：發布時間：2015-12-07 17:41:41

投資策略

證券行業

短期看改革，長期看空間。大改革激發資本市場大機會，改革紅利+市場紅利驅動行業進入新周期。券商業務產業鏈不斷延展，業務放量和邊際成長性高打開業績空間。給予證券板塊推薦評級，證券行業是改革發展下市場彈性最高板塊，同時行業處于向上發展軌道，當前行業估值不高，迎來投資的好時機。

投資邏輯：

邏輯一：改革動力足、趕超力強的強勢標的：光大，廣發，招商

邏輯二：改革轉型大、布局金控的優質標的：華西股份、魯信創投、中航資本

邏輯三：改革意愿強、彎道超車的特色標的：長江、國元和東吳

保險行業

受益市場回暖，保險板塊低估值+業績穩定+彈性佳的特性，是當前市場優選板塊。行業資產端和投資端良性發展，資產端受益市場紅利下的保險需求持續，系列改革為保險打開業務空間。投資端受益市場回暖和投資品種放開，在承保和投資雙驅動的條件下，保險板塊有比較好的配置時機。估值上看，現在保險P/EV估值在1.3倍左右，行業基本面增長強，新業務價值發展良好，估值有修復機會。

投資邏輯：

邏輯一：保險盈盈沃土，成長空間巨大。預計明年人身險增長率預計將達到25%，產險年增長率預計達到15%。

邏輯二：發展模式分化，傳統壽險優化轉型，成本上升投資考驗。人身險市場產品結構合理化，健康保險和意外傷害保險的巨大潛力將得到釋放。同時，壽險結構合理化，上市險企回歸保險保障本質趨勢愈加明顯。另外，壽險渠道也更加優化，今年以來，壽險渠道優化，營銷員體制改革個險渠道趨勢良好，而銀郵渠道占比下降，網絡營銷增速迅猛。與此同時，經濟下行利率低緩，資產與負債匹配錯配風險加大，行業重心轉向投資端。推薦壽險產品強、渠道優質、投資能力較強的標的：“新國太”。

邏輯三：中小型新型保險公司“資產驅動負債”。在累計了大量的投資型保險保費收入以及不斷的增資后，新型和中小型保險公司先把投資端做起來，再反過來促進保險負債業務發展，走上“資產驅動負債”模式。推薦標的：西水股份、華資實業。

銀行業

銀行股看基本面，更看改革預期。人民幣國際化是行業行情的催化劑。改革與轉型是個股行情的催化劑。沿著人民幣國際化和銀行改革轉型的兩大邏輯，短期內關注低估值標的，中長期考慮成長性、防御性和差異化發展模式。

重點推薦：寧波(資產結構調整，大零售)、華夏(混改標桿、事業部改革)、浦發(上海國資金控平臺，人民幣國際化助推國際業務)、光大(金控潛力股、理財子公司)、招商(一體兩翼、輕型銀行戰略；員工持股).

多元金融

租賃行業迎來發展好時機，政策紅利大力支持，行業空間打開。推薦租賃龍頭、外延擴張持續、多元金融加速的渤海租賃。

多元金控

國企改革加速，央企和地方國企金控公司將受益，未來金融控股集團將承載重要作用，推薦：多元金控完善、創投模式持續、軍工主題的中航資本；國改預期強烈、股權投資創新的魯信創投。

本周行情

本周A股低位回升，金融股回調明顯。上證綜指收于3524.99點，周上漲2.58%；深證成指收于12329.18，周漲幅3.07%。周交易額4.3萬億元，日均成交額8548億元，環比降18%。

【證券板塊】截至4日收盤，券商指數周漲幅1.8%，周成交額1861億元，日均成交372億元，環比降16%。25家上市券商中80%實現上漲，11只個股漲幅跑贏大盤，券商股本周漲幅前五名：

本周H股券商延續橫向盤整，中信證券A/H股溢價22.83%，在四大券商中溢價差距最小。

【保險板塊】本周傳統保險股表現良好，保險指數本周漲幅4%，高于大盤。其中，我們推薦的標的組合“新國太”領漲，漲幅分別為47%、11%、10%。

【銀行板塊】本周銀行指數上漲3.87%，成交額1207.76億元，較前5個交易日環比上升57.49%，成交量較上周幾近翻番。本周銀行股股價均有不同程度上漲，中信銀行、北京銀行及寧波銀行強勢領漲。漲幅分別為9.22%、8.85%和8.26%。行業PB1.068，略現回升態勢。在本周人民幣加入SDR貨幣籃子，明年股市啟動熔斷機制的背景下，國家長期以來提倡的慢牛行情利于藍籌股的價值實現。

行業熱點

證券業

【A股熔斷機制正式推出，元旦實施】12月4日上交所、深交所、中金所正式發布指數熔斷相關規定，并將于2016年1月1日起正式實施。征求意見期間業界反映的問題集中在熔斷時間以及觸發熔斷的閾值等，主要考慮之前的版本對交易連續性影響較大；正式公布的熔斷機制在這些問題上作了相應修改，比如觸發熔斷后的停市時間有所縮短。

點評：我國資本市場處于創新和開放的轉軌階段，適時推出并調整熔斷機制符合資本市場運行規律，是交易機制上的創新，也是新興市場向成熟市場進階的必經之路，通過“引進來”+走出去提升資本市場的國際競爭力。同時，境內市場頻繁出現尾盤大幅震蕩情況，此階段規定觸發5%暫停交易有助于防范尾市異動風險，全天觸發7%熔斷閥值給予市場更多冷靜時間，防范可能面臨的極端系統性風險。鑒于市場中的投資者以散戶為主，引入熔斷機制有助于維持市場穩定，保護投資者利益，促進A股市場長期健康穩定的發展。另外，熔斷機制的實施不追求一步到位，而是堅持改革力度、節奏和市場接受程度的統一，循序漸進不斷完善交易機制，這也是對發達國家成功經驗的有益借鑒。

【股指期貨開收市時間與現貨市場同步】中金所12月4日公告，調整股指期貨開收市時間，與現貨市場保持同步，即股指期貨的集合競價時間為每個交易日9:25-9:30，連續競價交易時間為每交易日9:30-11:30和13:00-15:00。交易保證金標準和日內開倉限制等沒有變化。

點評：調整股指期貨合約交易時間主要目的是與現貨股票市場保持一致，以配合熔斷機制。股指期貨合約的漲停板幅度同樣受到熔斷機制約束，合約每日價格最大波動限制由10%調整為7%。交易時間的同步性可以更好地發揮股指期貨對現貨的對沖保值作用，避免因時間差導致的投機套利空間，有利于平滑市場風險，穩定市場預期。

保險業

【養老險稅延政策有望年底前落地】根據上證報和社科院社保研究中心主人鄭秉文在《2015中國職工養老儲備指數大中城市報告》發布會所提，個人稅收遞延型養老保險有望在今年底之前落地。個稅遞延型養老保險是指個人收入中用于購買商業補充養老保險時，其應繳個人所得稅可延期至提取保險金時再交稅。

點評：世界范圍內養老險的稅收優惠階段分為：企業和職工個人向養老保險計劃的繳納計稅、對養老保險基金取得的投資收入計稅、對養老保險計劃向退休者支付的養老金計稅。我國養老保險的前兩支柱——基礎養老保險、企業年金險和試點的個稅遞延商業養老保險也采用了前兩階段免稅，最后階段征稅模式。假設一名30歲的商業保險投保人工資收入8000元，每月交保費600元，根據其收入對應的個稅稅率20%計算，稅延政策使他延后的個人所得稅為每月120元，一年則為1440元。若該投保人60歲退休領取養老金返還，則會根據30年后起征點及稅率進行交稅，退休后收入降低交稅降低，扣除通脹因素，稅收負擔更低。這一政策將刺激對商業保險的購買，利好保險行業。

【2015年10月保險行業概況】10月人身險原保費收入達到14萬億，同比增長24%。其中健康險同比增速最快，達到48%。壽險、意外險同比增速分別為21%、16%。而未計入保險合同核算的保護投資款和獨立賬戶本年新增交費達到了6563億，同比增速90%。財產險10月原保費收入6505億元，各項目保費同比增速均在10%以上。值得注意的是，股票投資同比增速恢復到了60%以上，自9后股票投資有縮減變為增加，10月環比增速達到了8%。銀行投資保持著一貫的下行趨勢，同比增幅-2%。

銀行業

【SDR入籃，萬億資金進場】北京時間2015年12月1日凌晨，IMF宣布人民幣納入SDR籃子貨幣中，美元比重41.73%，歐元30.93%，人民幣10.92%，日元8.33%，英鎊8.09%，2016年10月1日起生效。

點評：人民幣國際化里程碑，將有萬億增量資金配置人民幣股票資產。加入SDR雖然不會直接增加各國央行持有人民幣資產，但這種國際性機構對人民幣的認證效應會逐漸顯現，同時隨著中國在全球經濟中地位的提升，境外央行會逐步提高人民幣作為儲備貨幣的占比。理論上央行的儲備貨幣調整是晚于市場上主流資本對于人民幣的認可的，這意味著境外市場將會先于央行配置人民幣資產。我們測算，假設境外機構或個人持有人民幣金融資產的占比達到日元外匯資產占比水平，將有約2萬億美元配置人民幣金融資產，而約1.6萬億元人民幣配置人民幣股票資產，也就是相當于當前還有1萬億人民幣左右的增量資金配置人民幣股票資產。人民幣國際化將是近年銀行股最大主題。邏輯一：對于未來配置人民幣股票資產的境外資本，銀行股將因其估值低、體量大、流動性好、回報高收到青睞；邏輯二：人民幣國際化下一步推進必然有資本賬戶的進一步開放，國內金融體系與境外金融體系的加速融合，外資進入設立銀行等金融機構已在北京進行試點，“鯰魚”將激發銀行加速改革轉型適應市場化競爭同時拓展海外市場；邏輯三：歷史數據顯示，人民幣國際化的實質推進能有效催化銀行股行情。

【華夏銀行與螞蟻金服簽訂戰略合作協議】華夏銀行與浙江螞蟻金融服簽訂戰略合作協議，將在招財寶、余額寶、螞蟻金融云、芝麻信用、信用卡服務窗、B2C網銀支付、快捷支付、產品銷售、賬戶共享、互聯網金融生態圈、風險控制等多方面展開全面戰略合作。

點評：圍繞“互聯網+”，助力零售化轉型。支付方面，華夏銀行可為支付寶等客戶提供更為優質的支付通道服務；理財方面，華夏銀行與招財寶可以進行產品與客戶的共享，為雙方客戶提供更豐富的投資產品和更便利的融資渠道；征信方面，華夏銀行可借助芝麻信用具體應用到信用卡、小微貸款等領域，實現業務效率和風險控制水平的提高，芝麻信用也可借助銀行現有的征信數據進行信息完善。云服務方面，借助螞蟻金融云將傳統架構向分布式架構轉變，實現華夏銀行IT成本降低和服務能力的提升。預計通過與螞蟻金融的合作，能加速華夏銀行拓展零售市場。

【地方債務置換緩資產質量壓力】據財新網報導，地方政府債務將在三年內全部置換完畢。2015年地方政府債務限額鎖定為16萬億元，其中6000億為今年新增地方政府債券，7000億用于解決今年存量的在建工程問題。剩余的14.7萬億債務將在明后兩年內置換完畢。

點評：地方債務置換的步伐加快將進一步緩解銀行業的不良資產壓力，提升銀行的經營活力。中央今年先后三次下發了債券置換額度合計3.2萬億元。若如媒體所稱明后兩年平均置換7.35萬億元債務，那么說明中央處理地方政府債務的進程正在提速，反映出中央對地方債務結構調整的意愿較為迫切。債務置換將原來的高風險資產轉換為高信用等級的資產，將提高銀行的潛在利潤水平。另一方面，置換后風險權重降低、利息收入免稅、新增的資產端流動性的再投資收益也會對銀行收益有一定的幫助。銀行的不良率是目前影響銀行估值的最大負面因素，中央力推債務置換有助于扭轉銀行基本面的預期，對估值的提升有較大的正面作用。

【試點推進金融改革】國務院會議決定建設浙江省臺州市小微企業金改創新試驗區；在吉林省開展農村金融綜合改革試驗；支持廣東、天津、福建自貿試驗區開展金融開放創新試點。

點評：金改試點直指“小微”、“三農”貸款難問題，金融機構客戶下沉是趨勢。選取臺州作為小微企業金改試驗區，是在其成功經驗的基礎上繼續探索服務小微企業的專營化金融機構，借助互聯網金融模式，拓展小微企業融資渠道和配套基礎設施。吉林是繼成都后第二個農村金改試點，針對農業經營風險，預計將在擴大抵押擔保范圍、產權盤活來突破三農融資增信問題，并通過農業保險方面的探索來降低涉農金融服務風險。資本賬戶逐步開放是未來人民幣國際化的關鍵領域。資本賬戶逐步開放是人民幣國際化必走的一步，未來試點區的資本開放的節奏、程度和推進情況值得關注，金融機構特別是銀行會在該進程中迎來機遇與挑戰，一方面可以將業務拓展到境外，但業務風險管理能力面臨考驗；另一方面境外資本入境參股、控股甚至設立金融機構，鯰魚效應會刺激國內銀行業加速改革轉型，但市場化競爭機制也會使固守舊模式、風控能力偏弱的銀行面臨生存壓力。

資管業

【24家公募等待準生證，互聯網公司和私募跨界潮起】即便公募基金公司已進入競爭激烈的“百舸爭流”時代，這個行業仍然頻頻掀起擴編潮。根據證監會網站信息，截至11月27日，除了現有的100家公募基金公司以外，又有24家公司提交設立基金管理公司的申請。

點評：值得注意的是，互聯網公司開始進入資管端，譬如東方財富11月17日申請設立天天基金公司，正式進入公募領域。此前，東方財富旗下已擁有基金第三方銷售平臺天天基金網、證券公司西藏同信證券，此次設立公募基金進一步拓寬公司互聯網金融服務平臺的服務范圍，由互聯網財經金融信息、數據服務和互聯網基金第三方銷售服務等，延伸至證券、基金相關服務。另一方面，24家準生公募中不少也是知名私募擬創立的公司，其中，比較典型的包括凱石基金管理有限公司，由陳繼武持股96%，李琛持股4%；鵬揚基金管理有限公司，由楊愛斌持股55%，上海華石投資有限公司持股45%。相比目前公募的股權激勵模式，自然人直接控股基金公司更有吸引力，這種模式因此成為不少看好公募前景而又希望獲取更大靈活性和自由度的行業人士的選擇。

【QDII基金業績分化加劇，美股主題表現搶眼】今年以來QDII基金業績呈現冰火兩重天的格局。一方面主投美股的基金整體表現良好，多只美股指數基金年內漲幅超過15%，另一方面以黃金原油大宗商品為標的的QDII產品則持續低迷，部分基金年內虧損超過30%。

點評：展望后市，美國經濟數據表明美國經濟一枝獨秀，而經濟的強勁也帶動了美元強勁，投資者此時通過購買美股QDII可能收獲雙重回報，即股市上漲及美元升值的收益。而投資大宗商品標的的基金則持續低迷，12月美聯儲加息預期拖累大宗商品價格，再加上冬季大多數工業品原材料需求不斷萎縮，尤其是戶外開工下降和下游終端企業致力于去庫存和低庫存，大宗商品價格不斷刷出新低。

互聯網金融

【麥子金服推員工持股計劃】近日，繼宜人貸、陸金所之后，獲得海通A輪巨額融資的麥子金服宣布將實施全員持股的股權激勵計劃，目的是為了讓員工增加主人翁精神并分享公司發展價值。同時，麥子金服CEO曾公開表示，公司會爭取在三到四年內實現上市。

點評：麥子金服是第一家公布員工持股計劃的P2P公司，作為新興的互聯網金融公司，同樣可以借鑒現代企業制度精華，探索有利于提升經營效率、穩定員工團隊的長效激勵機制，這為互聯網金融行業打開了更大想象空間。員工持股計劃不僅能為公司經營本身輸送活力，也是企業是否具有潛在投資價值、重塑估值的指向標。互聯網金融已被納入十三五規劃，隨著各項監管落地，野蠻生長時代終結，行業將邁入規范發展機遇期。諸如員工持股計劃等機制改革與創新是企業追求科學管理、優化治理結構、提升盈利水平的重要發展方向。

租賃業

【國務院常務會議鼓勵天津自貿區發展融資租賃】國務院總理李克強12月2日主持召開國務院常務會議，會議認為，堅持突出特色、重點推進，選擇一批條件成熟的地區分類開展金融改革創新試點，可為深化金融改革開放積累經驗，增強服務實體經濟能力。提出支持廣東、天津、福建自由貿易試驗區分別以深化粵港澳合作、發展融資租賃、推進兩岸金融合作為重點，在擴大人民幣跨境使用、資本項目可兌換、跨境投融資等方面開展金融開放創新試點，成熟一項、推進一項。有關部門和試點地方要向國務院專題報告試點工作情況。

點評：天津早在2006年就率先發力融資租賃行業，形成以海外出口為主的 “天津模式”。而天津東疆保稅港區發揮臨近天津港口、空港的優勢，則著力打造成中國融資租賃業研發基地和國際航空租賃中心。其實2015年粵津閩自貿區成立之初，都提出要大力發展融資租賃行業的目標。該行業與跨境融資、商品貿易結合緊密，與自貿區本身的政策導向相符，又受國家部委的大力支持，是比較適合成為建設區域金融的核心產業。區域金融若能崛起，將對當地產業發展起到巨大的推動作用。這次國務院對三個自貿區的發展目標定調，將在一定程度上解決同質競爭的問題，預計未來天津融資租賃行業將獲得更多的政策資源傾斜，利好當地企業。

市場統計

【券商11月業績平穩改善】受益市場持續回暖，11月股票日均成交額重回萬億，達10603億，兩融交易站穩萬億大關并穩步提升至1.2萬億，券商自營收益趨于改善，資管業務恢復，券商業績超預期改善趨勢不變。

國泰君安、中信、華泰、海通四家券商11月營收分別實現24億、24億、22億和21億元，居領先地位；其中，華泰證券營收環比增長52%，在四家券商中增幅最大。西南證券營收環比增長1倍，在上市券商中成長性表現最佳。國泰君安、海通、廣發凈利潤維持10億元以上，排名行業前三。西南證券、國元證券凈利潤增速表現搶眼，分別達129%和117%。中信、海通凈資產1000億以上，穩居龍頭。