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廣東新宏澤包裝股份有限公司(以下簡稱“新宏澤”)近日在證監會官網披露了招股書。以設計煙標為主營的新宏澤，近三年的業績已經出現連續下滑的跡象，經營業績壓力的凸顯，難免讓投資者對新宏澤未來的持續盈利能力感到擔憂。而公司對大客戶奇高的依賴度，也讓其未來的經營充滿了不確定的風險。讓市場人士更為不解的是，在產能利用率連續下滑的情況下，新宏澤卻仍然要大舉擴充公司產能，而在逆勢擴產之后，如果公司的銷售收入未能出現大幅增長，將很可能對公司的業績形成拖累。

業績連降凸顯經營壓力

對于上市公司而言，投資者最為關注的是公司的可持續盈利能力，不過對于新宏澤來說，公司連續下滑的業績則讓人有些擔憂。

招股書顯示，新宏澤2013-2015年，分別實現凈利潤約6854萬元、5189萬元和3654萬元。同時，對應的報告期內新宏澤扣除非經常性損益后的凈利潤同樣下滑明顯，分別約為6824萬元、5186萬元、3648萬元。

從利潤表可以看出，新宏澤凈利潤下滑的原因并非是經營成本的增長，而是與營業收入的下滑有關。2013-2015年新宏澤分別實現營業收入約3.39億元、2.77億元和2.44億元，由此看來公司業績下滑的原因為銷售收入的大幅減少。

對此，新宏澤解釋稱，2014年公司凈利潤較2013年下降，主要原因是公司對主要客戶浙江中煙、云南中煙銷售收入下降所致。2015年公司凈利潤較2014年下降，主要原因是公司對川渝中煙、浙江中煙銷量下滑，而這幾家客戶都是公司近年來的主要客戶。

同時新宏澤在銷售收入下滑的同時，玉溪(軟)、云煙(紅)、嬌子(軟龍鳳魅力朝)(1201版本)、嬌子(硬龍鳳呈祥世紀朝)等毛利較高產品銷售占比下降也導致公司毛利率下降，最終導致公司凈利潤下降。

然而，與新宏澤同行業的上市公司業績表現卻很好，對比之下新宏澤似乎有掉隊的趨勢。據了解，和公司經營業務最接近的A股兩家上市公司分別為東風股份(601515)和勁嘉股份(002191)。東風股份2013-2015年分別實現歸屬于上市公司股東凈利潤7.03億元、7.37億元和7.41億元;勁嘉股份2013-2015年則分別實現歸屬于上市公司股東凈利潤4.77億元、5.81億元和7.21億元，兩家公司業績都呈現著上升的走勢，同時盈利規模也要比新宏澤大許多。由此可見，新宏澤的業績下滑似乎更多和公司自身經營有關。

大客戶依賴度奇高

從新宏澤對公司凈利潤下滑的原因分析可以看出，公司業績下滑和對浙江中煙、云南中煙和川渝中煙等大客戶的銷售量減少有關。

新宏澤近年來主要集中精力服務于幾家主要客戶，這也導致公司報告期內客戶集中度較高。據新宏澤招股書，2013年、2014年和2015年，公司對前五大客戶的銷售收入占公司營業收入的比例分別為98.12%、94.81%、91.64%，雖然逐年減少，但是超過九成的占比依然很高。

從公司2013年以來的前五大客戶名單中可以看到，云南中煙、浙江中煙、川渝中煙和廣東中煙一直是公司的前四大客戶。而貴州中煙則是公司2013年和2014年的第五大客戶，但是呈現出銷售額下滑跡象，公司對其銷售收入分別約為1538萬元和859萬元，而2015年其則退出了新宏澤前五大客戶的行列，由湖北中煙所取代。

與此同時，新宏澤近年來應收賬款增加比較明顯。資產負債表顯示，2013年、2014年和2015年公司應收賬款分別約為3522萬元、4042萬元和1.05億元。而應收賬款的持續增長，則可能使得公司的貨幣資金吃緊。諸如，2015年公司賬面上的貨幣資金約為3152萬元，較2014年只增加了約1242萬元。雖然公司表示公司客戶都是信用良好的客戶，應收賬款變成壞賬的風險較低，不過有業內人士則認為，如果收回時間不及時仍然可能會影響到公司的現金流。

在同行業上市公司中，2015年東風股份向前五名客戶的銷售金額占公司年度銷售總額的66.47%，勁嘉股份2015年向前五大客戶的銷售額占年度銷售總額的比例為65.6%。

據了解，自2010年以來，國內各大煙草廠商采購煙標產品主要實行招標制度，如果新宏澤在中煙公司的招投標中未能中標，將導致公司煙標業務收入下滑。同時，中標后中煙公司有權調整其對供應商的采購計劃。如果中煙公司調減中標產品的品牌卷煙的產量，從而減少對公司煙標產品的采購，也將導致公司煙標業務收入下滑，公司近兩年業績下滑就主要是因為中煙公司調減了中標產品的品牌卷煙產量。

產能過剩仍要擴產

新宏澤計劃在深交所發行2000萬股，募集資金不超過1.21億元，其中約9059萬元用于包裝印刷生產建設項目，約3014萬元用于研發中心建設項目。

招股書顯示，包裝印刷生產建設項目主要是購置相應的國內外先進生產工藝設備，提高中高檔煙標的生產能力，完全達產后預計新增煙標產能5.45萬箱。截至2015年，新宏澤的煙標產能為68.73萬箱，募投項目明顯屬于擴大公司煙標產能，但是實際上，新宏澤產能利用率卻在逐年下滑。

2013-2015年新宏澤煙標產能利用率分別為86.82%、75.93%和62.75%，比如2015年在有著68.73萬箱的產能下，新宏澤實際只生產了煙標43.13萬箱。而在產能利用率持續下滑的情況下，新宏澤卻依然要大幅擴產，難免遭到市場人士的質疑。“目前新宏澤的煙標生產能力顯然已經足夠能應付公司客戶的需求，如果在擴產之后，公司的銷量不能出現大幅增長，反而將對公司的業績產生不利影響。”上述業內人士稱。

值得注意的是，新宏澤雖然賬面上貨幣資金并不寬裕，但是公司近年來卻并沒有輕易向外借款，2013-2015年，新宏澤對外新增借款為零。與很多擬上市公司不一樣的還有公司的股東名單，很多企業在擬IPO前就會吸引到很多的投資機構，但是新宏澤2013-2015年因為引進機構投資者而收到的資金也是零。

對此，有業內人士表示，新宏澤既不通過債權向外融資，也不通過股權向外融資，似乎對資金的需求并不強烈。尤其在產能利用率持續下滑的情況下，卻仍擬募集資金用于產能擴充，難免讓投資者心生疑問。

競爭優勢不明顯

不管是新宏澤，還是已經上市的東風股份和勁嘉股份，所做的都主要是印刷行業，只是因為煙標印刷行業的特殊性，如此才使得和一般印刷行業有所不同。

最開始時，煙標印刷企業的核心競爭力是用投入大量資本購買國外先進設備形成的生產力，印刷設備的規模與先進程度決定了企業自身的競爭力，雖然現在煙標印刷質量與防偽要求越來越高，下游卷煙企業要求煙標印刷企業更多是更加快速、穩定的印刷服務，但是總體上，行業技術壁壘并不算高。

雖然在招股書中，新宏澤列舉了公司的幾大競爭優勢，比如印前設計優勢、材料應用技術優勢、突出的組合印刷技術、設備工藝改進創新優勢、防偽技術優勢等，但整體上并沒有說明公司有而其他同行業上市公司沒有的核心優勢。

有市場人士認為，如果公司銷量不能大幅增加，而只是單純的擴產，則仍舊會導致公司營業收入減少，并且公司的業績也不會有明顯的增長。“對于公司而言，目前最重要的是在維護現有客戶的基礎上，努力開拓新的客戶。”上述市場人士稱。

北京商報記者曾致電新宏澤進行采訪，但是公司電話卻一直無人接聽，隨后記者又以郵件形式向公司發送了采訪函，但截至記者發稿，新宏澤并未給予回復。