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逆周期調節手段更趨成熟

滬深交易所日前將投資者融資保證金最低比例從50%調整到100%，此舉是在融資規模和交易額上升較快背景下的逆周期調節手段，旨在保護投資者合法權益，防范系統性風險，促進市場持續健康發展。無論從權威部門公布的數據，還是從國際經驗來看，此次上調融資保證金比例進行逆周期調節均有其必要性。

今年10月份以來，隨著大盤指數回暖，融資規模和交易額上升較快，部分客戶追漲行為比較明顯，融資買入高風險股票。從市場數據看，此次上調融資保證金比例有其必要性。

權威部門提供的數據顯示，10月份融資融券余額累積凈增1251億元，日均增加74億元。10月客戶日均融資買入1020億元，較9月份增加455億元，增幅達到76%。

到了11月，市場情況更為“火爆”。11月前8個交易日融資余額累積凈增加1200億元，日均增幅150億元，接近今年3月份和4月份的水平。在這個局面下，客戶日均融資買入額進一步增加到1370億元，最高的11月9日達到1943億元。

再來看融資買入額占A股的比重，9月份為10%，10月份增長到11.7%，11月份維持在13%-14%之間。融資余額占A股流通市值的比例由10月初的2.64%增長到目前的2.77%，今年6月最高一度達到3%。

從制度設計來看，融資杠桿本身是中性的。但是從國際經驗看，過高的杠桿比例確實可能引起市場過熱，國際成熟市場上調保證金的情況也時有發生。

融資買入額占股市的比重，大部分成熟市場基本維持在15%左右。

證監會相關部門負責人介紹，因為各個國家的市場發育程度、交易頻率不一樣，要根據我國的具體情況制定這一比例，不能把A股市場跟國外市場做直接類比。一般而言，前期經驗指標具備借鑒意義，比如前一輪融資買入額在A股中所占比重最高達到19.2%，目前已經達到14%。

但是這位負責人強調，這種經驗數據還需要在長期的市場變化中去總結，我國的逆周期調節機制要根據市場情況不斷地去形成和完善。

從細則看，本次上調融資保證金比例有兩個特征。

其一為“新老劃斷”，不涉及存量融資合約。證監會新聞發言人張曉軍13日回答本報記者提問時指出，本次融資保證金最低比例提高到100%，只是針對新增的融資交易，對于存量的融資合約，投資者不需要追加保證金或者平倉，合約到期后也可以按照合同規定進行展期。

其二為“限杠桿不限規模”。證監會相關部門負責人介紹，本次兩融規則調整并非限制融資融券的規模，而是限制融資交易過程中的杠桿率，降低風險，在市場波動時適當地讓波動合理化，以保護投資者權益，避免系統性風險。

市場人士告訴記者，由于實行“新老劃斷”，以及目前行業的融資保證金比例普遍高于50%的最低限，因此此次上調保證金比例對于市場和行業不會有太大影響。從風險控制的角度看，每家公司對于融資保證金比例都會有差異化安排，一般會高于自律規則，同時還會根據不同的客戶和擔保物相應地調整杠桿比例。目前證券行業的保證金比例大多在60%-80%，普遍高于最低50%的規定，甚至有公司已經達到95%，因此不能簡單地將此次上調融資保證金比例看作杠桿率降低了一半。