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信用投放強(qiáng)勁支持短期市場

來源：發(fā)布時(shí)間：2016-02-29 13:41:23

受美元走弱、央行官員表態(tài)提振，人民幣匯率暫時(shí)穩(wěn)定下來。這有助于短期市場企穩(wěn)反彈，與去年9月底的情況類似。

1月信用投放強(qiáng)勁，基本彌補(bǔ)了外匯占款下降的拖累，并可能預(yù)示著基建和工業(yè)活動(dòng)的脈沖式反彈，這也有望對短期市場形成刺激。

中期看，美元指數(shù)和美國利率政策走向高度取決于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走向，由此觸發(fā)的人民幣匯率貶值風(fēng)險(xiǎn)未來仍需密切關(guān)注。

年初以來發(fā)達(dá)國家長債利率顯著下行，但對中國的牽引有限，期間中國銀行間長債利率窄幅波動(dòng)、總體穩(wěn)定。匯率貶值掣肘貨幣寬松、銀行信用投放強(qiáng)勁，牽制了收益率下行，但中期看，長債下行勢頭可能仍未結(jié)束。

12月中旬以來，商品期貨現(xiàn)貨價(jià)格堅(jiān)挺。減產(chǎn)行為以及對去產(chǎn)能政策落地的預(yù)期，對價(jià)格形成了支撐。但在此之外，對節(jié)后開工需求的偏樂觀展望在價(jià)格層面應(yīng)該也有體現(xiàn)。關(guān)注天氣回暖以后基建項(xiàng)目的落實(shí)情況。

一、人民幣匯率暫穩(wěn)、信用投放強(qiáng)勁，支持短期市場

2月上半月，離岸市場人民幣對美元走強(qiáng)。NDF市場上，人民幣貶值預(yù)期緩和。節(jié)后，在岸人民幣高開。今年年初以來的這一輪匯率貶值恐慌暫時(shí)平息。

近期匯率貶值恐慌的平息，可能主要受益于期間美元指數(shù)的走低。中央銀行官員的表態(tài)，對短期人民幣也有提振。

其中，美元指數(shù)的走低，一方面來源于美國新增就業(yè)等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期、美聯(lián)儲(chǔ)加息態(tài)度有所軟化。另一方面，全球風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，由此引發(fā)套息貨幣例如歐元和日元的大幅走強(qiáng)，可能也邊際上加劇了美元的走弱。

年初以來的這一輪匯率貶值恐慌以及股票市場大跌，與去年8月中旬的情形有相似之處。同樣，匯率貶值恐慌消退、全球風(fēng)險(xiǎn)偏好趨于穩(wěn)定，也支持A股市場反彈。

1月信用投放強(qiáng)勁。當(dāng)月新增人民幣貸款2.51萬億，新增社融3.42萬億，均大幅超預(yù)期，創(chuàng)歷史最高。

從已公布的外匯儲(chǔ)備、M2等等數(shù)據(jù)推測，1月份強(qiáng)勁的信用投放，應(yīng)該基本彌補(bǔ)了外匯占款下降對實(shí)體資金面的負(fù)面拖累，并可能進(jìn)一步對基建項(xiàng)目融資有所支持。這對于短期增長以及股票市場也有刺激作用。

鑒于人民幣匯率暫穩(wěn)、信用投放強(qiáng)勁，短期之內(nèi)，對市場看法可以更積極一些。

但看得更長一些，美國利率政策、美元指數(shù)走向，高度取決于美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走勢，由此觸發(fā)的人民幣匯率貶值風(fēng)險(xiǎn)，未來仍然需要密切關(guān)注。

二、商品房、汽車以及節(jié)間消費(fèi)品零售平穩(wěn)，貿(mào)易活動(dòng)低于預(yù)期

1月強(qiáng)勁的信用投放，也許預(yù)示基建投資和經(jīng)濟(jì)增長有望出現(xiàn)脈沖式的反彈，與2013年以來的歷次穩(wěn)增長經(jīng)驗(yàn)類似，值得留意。

在微觀層面上，去年下半年部分建筑企業(yè)也反應(yīng)新簽基建訂單有改善。關(guān)注融資改善的可持續(xù)性，關(guān)注接下來基建項(xiàng)目的落實(shí)情況。

1月30大中城市商品房銷售面積同比20%，絕對水平維持高位。這與1月份住戶部門按揭貸款高增長是一致的。2月2日，央行和銀監(jiān)會(huì)發(fā)布新規(guī)，進(jìn)一步放松首付比例。這對商品房銷售和去庫存有積極的支持作用。不過考慮到需求在2015年的集中釋放，2016年銷售面積進(jìn)一步大幅增長可能比較困難。全年房地產(chǎn)新開工與開發(fā)投資可能仍然維持負(fù)增長局面。

1月乘用車產(chǎn)銷同比較12月有所走低，符合預(yù)期。但仍高于去年2、3季度的增速平臺(tái)，顯示相關(guān)政策對乘用車市場的刺激作用。

春節(jié)期間，消費(fèi)品零售(商品零售和餐飲)同比增長11.2%，略好于去年的11%，扭轉(zhuǎn)了此前幾年這一數(shù)據(jù)的持續(xù)下行趨勢。這一數(shù)據(jù)或意味著，今年年初社會(huì)消費(fèi)品零售增速下行幅度有限，甚至平穩(wěn)開局。在投資和開工淡季，消費(fèi)數(shù)據(jù)的積極表現(xiàn)對經(jīng)濟(jì)增速形成支撐。

黃金周期間，旅游收入同比16.3%，近幾年增速維持穩(wěn)定。出境游依然強(qiáng)勁。電影票房收入同比大幅增長。這些統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也清楚地顯示了居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)的影響。

但貿(mào)易活動(dòng)延續(xù)弱勢。1月出口同比-11.4%，進(jìn)口同比-18.6%。出口弱勢體現(xiàn)了近期全球增長的低迷，此外，人民幣匯率總體上的堅(jiān)挺也可能對出口競爭力有所損傷。進(jìn)口疲弱除了受出口拖累，也可能反映了短期原材料補(bǔ)庫的放緩。當(dāng)然，月度貿(mào)易數(shù)據(jù)波動(dòng)極大，暫不宜過強(qiáng)解讀。

三、春節(jié)錯(cuò)位致單月CPI走高，12月中旬以來商品價(jià)格堅(jiān)挺

受寒潮、春節(jié)錯(cuò)位等因素影響，預(yù)計(jì)1月CPI同比較12月進(jìn)一步走高。但這不具可持續(xù)性。隨著春節(jié)擾動(dòng)消退，并考慮到糧食、豬肉以及與人工工資高度相關(guān)的服務(wù)品價(jià)格所面臨的下行壓力，預(yù)計(jì)CPI同比隨后回落，全年通脹仍看走低。

12月中旬以來，生產(chǎn)資料期貨現(xiàn)貨價(jià)格走穩(wěn)并有所反彈，近期依然穩(wěn)健。

部分品種例如鋼材價(jià)格的堅(jiān)挺，一個(gè)重要的支撐因素是企業(yè)的大力度減產(chǎn)。11月底以來，在虧損以及霧霾壓力下，重點(diǎn)企業(yè)粗鋼產(chǎn)量持續(xù)大幅走低，環(huán)比降幅達(dá)到10%。

但減產(chǎn)應(yīng)該不是價(jià)格堅(jiān)挺的全部原因。對去產(chǎn)能政策落地、對年后需求的積極預(yù)期，可能也對價(jià)格有支撐。例如這期間，全球原油價(jià)格較大幅度下跌，但多數(shù)能化品期貨現(xiàn)貨價(jià)格穩(wěn)定。再如，在黑色鏈條上，粗鋼的減產(chǎn)并沒有打壓到上游原料價(jià)格，鐵礦石、焦煤價(jià)格均比較穩(wěn)健，顯示對節(jié)后復(fù)產(chǎn)需求的偏樂觀展望。動(dòng)力煤價(jià)格也有小幅的走強(qiáng)。

商品價(jià)格的進(jìn)一步走勢，無疑取決于開工旺季來臨時(shí)，基建項(xiàng)目的落實(shí)情況，以及地產(chǎn)投資在何種程度上能夠改善。目前對全年商品需求和價(jià)格，我們總體上仍然持有偏謹(jǐn)慎的態(tài)度。

四、銀行間利率債走勢明顯弱于發(fā)達(dá)國家

12月底以來，受原油下跌、風(fēng)險(xiǎn)偏好回落、歐日等國貨幣政策進(jìn)一步寬松等影響，發(fā)達(dá)國家國債收益率持續(xù)大幅走低。

美國10年期國債收益率，最大下行幅度近70BP，最低至1.6%，這與2014年年初原油暴跌時(shí)候的水平非常接近，與2013年5月之前的低點(diǎn)也并不遙遠(yuǎn)。其中，通脹預(yù)期走低的影響在30BP，TIPS下行幅度在40BP。德國長債收益率也觸及歷史低點(diǎn)附近。日本長債收益率在2月9日甚至出現(xiàn)負(fù)值。

但發(fā)達(dá)國家長債利率的走低，對中國的牽引有限。

期間中國銀行間長債利率窄幅波動(dòng)，總體平穩(wěn)。一方面，受人民幣匯率貶值掣肘，人民銀行進(jìn)一步貨幣寬松延遲；另一方面，年初銀行信貸投放暴增，也對銀行間收益率下行形成牽制。

短期基建投資如果落地，并帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)脈沖式反彈，那么銀行間長債利率可能維持震蕩。考慮到經(jīng)濟(jì)總體上仍面臨下行壓力、通脹水平有望進(jìn)一步走低、貨幣政策未來仍有望進(jìn)一步寬松，方向上，長債收益率下行趨勢可能仍未結(jié)束。

五、聯(lián)儲(chǔ)利率政策高度取決于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走向

2月上半月，受德銀經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、負(fù)利率下日本銀行系統(tǒng)利潤惡化等事件催化，發(fā)達(dá)市場風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著回落，由此導(dǎo)致了股票市場大跌，債券收益率顯著下行，貴金屬價(jià)格明顯上漲，歐元日元等套利貨幣走強(qiáng)、美元走弱。新興市場亦有波及。

美元走弱、歐元日元走強(qiáng)，還與美國就業(yè)數(shù)據(jù)低于預(yù)期、金融條件收緊，市場加息預(yù)期大幅緩和有關(guān)。目前利率期貨市場對3月聯(lián)儲(chǔ)加息概率的預(yù)期接近0，而兩個(gè)月之前的預(yù)期則是50%。

在美聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度軟化、歐央行極力安撫下，近日全球股票市場的下跌有所緩和，風(fēng)險(xiǎn)偏好逐步改善。

受美元走弱、央行官員表態(tài)提振，人民幣匯率也暫時(shí)穩(wěn)定了下來。這有助于短期市場企穩(wěn)反彈，與去年9月底的情況類似。但中期看，美元走勢和美國利率政策高度取決于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走向，由此觸發(fā)的人民幣匯率貶值壓力未來仍需密切關(guān)注。