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近日，海王生物發布公告稱，2020年以來已累計為子公司向銀行或其他金融機構申請綜合授信額度等事項提供31次擔保，目前累計擔保余額為59.25億元，其中對外擔保余額為0.2億元，總計約占公司2019年度經審計合并報表凈資產的比例75.49%。

在海王生物頻繁且高額擔保的背后，是近幾年瘋狂收購兼并。子公司數據急劇增長，也導致其負債高企及流動壓力增大。與此同時，海王生物毛利率較低，業績持續下滑，自身“造血”能力不佳，且運營成本高。

公司業績不足，資本用腳說話。根據《每日財報》的統計，去年8月以來，海王生物股價跌跌不休，跌幅近30%。

毛利率低下，只因是藥品“搬運工”?

2020年新冠肺炎疫情爆發以來，疫情防控推動醫藥行業消費提振，生物醫藥板塊也大受追捧，相關個股股價也水漲船高。在疫情之初，海王生物也受到資本瘋狂炒作，8個交易日拉出7個漲停板，最高時達到7.76元/股，但游資退去后，其股價開始逐步回落，現報價為3.75元/股。

究其原因，醫藥市場環境受到疫情影響較大，醫藥行業開工不足，企業原材料短缺，流通運輸受阻，除去少部分涉及新冠肺炎疫情相關的產品供不應求外，大部分醫藥產品因市場環境因素而消費減少。而海王生物雖然身處于醫藥行業，但是整體卻屬于醫藥流通企業，也就是醫藥批發商及零售商。換一句話說，海王生物是一位藥品“搬運工”。

公開資料顯示，海王生物成立于1992年12月，前身是深圳蛇口海王生物工程有限公司在1998年登陸深交所上市，是國內老牌的醫藥上市公司。其現已形成醫藥工業制造、醫藥零售連鎖、醫藥商業流通三大支柱產業體系。

從2020年半年報來看，海王生物醫藥流通業務占總營收比例為74.44%，醫療器械展總營收比例為23.78%，食品及保健品營收占比為0.54%，而被其宣傳為“支柱產業”的醫藥制造業務僅貢獻1.24%的營收。

值得注意的是，醫藥流通及醫療機械都是低毛利率業務，同期毛利率分別為11.87%及12.03%。在低毛利率及多種因素的作用下，海王生物的業績也持續下滑。

2018年至2020年前三季度，海王生物營收為383.8億元、414.9億元和287.5億元，同比增長53.90%、8.11%和-6.38%;實現凈利潤為6.93億元、5.53億元和4.25億元，同比增長-34.84%、-41.89%和-45.20%。以此計算，其營業利潤率分別為1.81%、1.33%和1.48%，盈利能力較差。

海王生物對《每日財報》表示，公司積極通過壓縮低毛利業務，通過整合資源，加強各集團的協同等方面提高公司毛利水平。

瘋狂收購后遺癥：負債高企商譽上行

2015年政府批準實行“兩票制”(藥品從藥廠賣到一級經銷商開一次發票，經銷商賣到醫院再開一次發票)，純銷成為終端市場的競爭核心，就意味著藥品流通企業將渠道網絡下沉，渠道管理從集中走向分散。自此，海王生物進行大規模的收購兼并，試圖進一步擴大市場。

2016年海王生物收購及新設企業19家，2017年又將50家企業收入囊中，2018年再添加34家，直到2019年遭到監管質疑，才消停收購步伐，僅收購2家。在短短4年之間，海王生物就收購或新設企業達到105家。

但是大規模的收購兼并也帶來后遺癥，海王生物負債持續高企，商譽也大幅增長。

2016年末，海王生物資產負債率為64.72%，而至2019年該數值急劇升至80.93%，2020年前三季度略有下降為79.81%。在申銀萬國三級行業分類中，海王生物所屬的醫藥商業Ⅲ平均負債率為57.63%。

具體來看，截止2020年前三季度，海王生物總負債額為321.8億元，其中流動負債達到97.81%，短期負債為115.9億元，短期償債壓力明顯。

與此同時，海王生物商譽也大幅提升。2016年末，其商譽尚為7.79億元，而到了2020年前三季度，該數值升至30.76億億元。

對此，海王生物對《每日財報》表示，公司商譽形成原因主要是近年來為順應醫藥行業政策發展，加快了收購兼并和資源整合的力度，對醫藥商業領域相關企業進行了收購。針對被收購公司，公司與其約定了業績目標，以及對未完成業績的公司約定了業績補償。

在“兩票制”下，流通企業被迫直接面對藥品終端——醫療機構及下沉市場，但醫院等醫療機構回款慢的問題始終難解。而海王生物主要客戶為公立醫院，這就造成高額的應收賬款。

2018年至2020年前三季度，海王生物應收賬款分別為189.5 億元、180.5 億元及182.6億元。盡管海王生物回復《每日財報》稱醫院客戶回款能力強，壞賬率極低，但應收賬款畢竟占用了大量的資金。

為應對負債高企及流動壓力大的問題，2020年8月份，海王生物計劃非公開發行股票募集資金25億元，其中10億元用于償還銀行貸款，15億元用于補充運營資金。

另外，下屬子公司數量急劇增長，也會帶來的管理難度大的問題。在申請非公發行股票時，海王生物因子公司存在較多處罰而被深交所問詢。在最近36個月內，其子公司共計20次因違規而受到行政處罰。

海王生物表示，對于子公司涉及的違規事件，公司均已全部完成整改，未造成嚴重不良社會后果。結合運營情況和實際管理要求，公司采取了較為完善的風險管理措施，從多層面多角度對子公司進行管控。另外，公司總部設立了質量審計部，加強對各下屬子公司的質量管理督導。

控股股東也缺錢，高額質押是為何?

2021年1月4日，海王生物公告稱，控股海王集團及一致行動人持有公司的股票解押后再質押，現已將其持有的股票全部質押，共計質押12.14億股，占總股本的33.58%。

海王生物表示，控股股東海王集團質押的股票均為場外質押，質押在銀行等金融機構;質押用途基本為融資增信用途，未約定具體解押日期，不存在兌付及平倉風險。

不過，海王集團此次高額度質押股票，并未用于海王生物的生產經營需求。其如此急需資金，到底是投入何種用途呢?從最近的資本運作分析，此舉與*ST恒康重整一事脫不了干系。

*ST恒康經過破產重整，正處于退市邊緣，海王集團向其拋出了橄欖枝。2020年12月1日，*ST恒康宣布控股股東闕文彬與海王集團、五礦金通簽署《重整投資合作框架協議》。

根據協議約定，海王集團將作為產業投資人牽頭協調恒康醫療重整，重整程序完成后，海王集團將獲得恒康醫療控制權，其旗下上市公司擴張至三家。與此同時，海王集團承諾將確保恒康醫療2020年實現盈利。

*ST恒康擁有15家醫院(含在建)，床位近萬張。而海王生物的主要客戶正是醫院，與*ST恒康剛好形成互補，兩者具有較強的協同效應。由于看來，海王集團似乎在下一步大棋，或能對海王生物構成利好。

不過，海王生物面臨的經營壓力及風險并不小，相關事宜對其業績影響有多大，現在還很難說。對此，《每日財報》將持續關注。

出品|每日財報

作者|蔡海東