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中國(guó)中成藥市場(chǎng)在2015-2019年間經(jīng)歷了迅速增長(zhǎng)，市場(chǎng)規(guī)模從2015年的6252億元增長(zhǎng)到2019年的8149億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為6.8%。國(guó)家醫(yī)保局去年7月17日稱中成藥有望進(jìn)入集中采購(gòu)，這在傳聞中成藥遭醫(yī)院大規(guī)模停用的今天或者是個(gè)好消息。

廣東萬(wàn)年青制藥股份有限公司(簡(jiǎn)稱：萬(wàn)年青股份)7月31日在創(chuàng)業(yè)板IPO上市申請(qǐng)獲深交所受理，本次股票的發(fā)行總量不超過(guò)4,000萬(wàn)股，占公司發(fā)行后總股本的比例不低于25%;擬募資4.06億元，使用募集資金3.6億元用于中成藥生產(chǎn)擴(kuò)建項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金項(xiàng)目;保薦人(主承銷商)為民生證券。

萬(wàn)年青股份由歐先濤和李映華夫妻持股超70%，上市前曾兩度突擊分紅;招股書未披露副總經(jīng)理行賄事件，或構(gòu)成信披不詳;重銷售，輕研發(fā);供應(yīng)商抽查不合格，遭眾多行政處罰;自身生產(chǎn)劣藥，曾遭行政處罰;曾涉及轉(zhuǎn)貸行為金額達(dá)1.45億元。

夫妻持股超70%，上市前突擊分紅

廣東金歐健康科技有限公司(簡(jiǎn)稱：金歐健康)持有萬(wàn)年青股份7,200萬(wàn)股股份，占總股本60%，為控股股東。歐先濤通過(guò)金歐健康和廣東僑銀房地產(chǎn)開發(fā)有限公司(簡(jiǎn)稱：僑銀房地產(chǎn))間接持有萬(wàn)年青股份7,289萬(wàn)股股份，占本次發(fā)行前股份總額的60.74%;李映華通過(guò)金歐健康、汕頭市銀康企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)(有限合伙)和僑銀房地產(chǎn)間接持有萬(wàn)年青股份1,306萬(wàn)股股份，占本次發(fā)行前股份總額的10.89%。歐先濤和李映華合計(jì)持有萬(wàn)年青股份8,595萬(wàn)股股份，占本次發(fā)行前股份總額的71.63%，兩人系夫妻關(guān)系，為公司實(shí)際控制人。股權(quán)過(guò)于集中，發(fā)行后不能完全排除實(shí)控人利用其絕對(duì)控股地位，進(jìn)行違規(guī)擔(dān)保或資金占用的可能，從而損害公司及公司中小股東的利益。

2019年，萬(wàn)年青制藥凈利潤(rùn)增速下滑近90個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)招股書，2017-2019年，萬(wàn)年青制藥的凈利潤(rùn)分別為3,275.75萬(wàn)元、6,360.04萬(wàn)元、6,663.31萬(wàn)元，2018-2019年分別同比增長(zhǎng)94.16%、4.77%。

盡管如此，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，2017年和2019年，萬(wàn)年青股份均進(jìn)行了大額分紅;2017年，萬(wàn)年青現(xiàn)金分紅為3,845.58萬(wàn)元，分紅金額超過(guò)當(dāng)期凈利潤(rùn)3275.75萬(wàn)元;2019年現(xiàn)金分紅3,000萬(wàn)元，約占同期公司凈利潤(rùn)的45%。上市募資前兩度突擊分紅，卻募集8,000萬(wàn)用于補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，實(shí)控人未上市即落袋為安的意圖，或引起投資者注意。

查閱招股書可知，萬(wàn)年青股份擁有一家全資子公司為萬(wàn)年青醫(yī)藥，無(wú)參股公司;擁有一家控制的企業(yè)為汕頭王長(zhǎng)根膽通王聯(lián)合研究所，2019年9月5日，汕頭市市場(chǎng)監(jiān)督管理局出具《證明》，確認(rèn)膽通王研究所除因未按規(guī)定接受年度檢驗(yàn)而于2012年被吊銷營(yíng)業(yè)執(zhí)照;2019年8月，公司注銷一家分支機(jī)構(gòu)汕頭制藥廠饒平中草藥浸膏車間，饒平縣市場(chǎng)監(jiān)督管理局出具《證明》，確認(rèn)饒平車間因未按規(guī)定接受年度檢驗(yàn)而于2005年被吊銷營(yíng)業(yè)執(zhí)照。

招股書并未披露副總經(jīng)理行賄事件

中國(guó)裁判網(wǎng)發(fā)布于2018年10月20日的一則刑事判決書顯示，2004年1月至2016年6月，被告人蔡明在先后擔(dān)任廣東省食品藥品監(jiān)督管理局藥品安全生產(chǎn)監(jiān)管處副處長(zhǎng)、辦公室主任、藥品安全生產(chǎn)監(jiān)管處處長(zhǎng)期間，利用主管藥品生產(chǎn)許可審批、質(zhì)量管理規(guī)范認(rèn)證及藥品生產(chǎn)企業(yè)日常監(jiān)管等職務(wù)便利，為廣東萬(wàn)年青制藥有限公司等28家企業(yè)謀取利益。

文書顯示，2013年1月至2015年9月，被告人蔡明利用職務(wù)便利，為廣東萬(wàn)年青制藥有限公司謀取利益，先后6次收受該公司副總經(jīng)理魏某賄送的現(xiàn)金共計(jì)人民幣6萬(wàn)元。根據(jù)證人魏某(廣東萬(wàn)年青制藥有限公司副總經(jīng)理)的證言，證實(shí)：2013年2月、2013年9月、2014年2月、2014年9月、2015年2月及2015年9月，其先后6次去蔡明的辦公室聊天，每次送給他人民幣1萬(wàn)元;其一共送給蔡明人民幣6萬(wàn)元，送錢給蔡明，是因?yàn)椴堂魇菑V東省食藥監(jiān)局藥品安監(jiān)處處長(zhǎng)，其公司屬于蔡明監(jiān)管的范圍，平常有一些手續(xù)需要蔡明的處室審批，其希望和蔡明搞好關(guān)系，方便公司業(yè)務(wù)的開展和進(jìn)行。

關(guān)于公司副總經(jīng)理魏某行賄事件，萬(wàn)年青制藥并未在招股書中披露，招股書披露的現(xiàn)任董事、高級(jí)管理人員名單中也已沒有魏某。

重銷售輕研發(fā)，2019年遭客戶退貨500萬(wàn)元

萬(wàn)年青股份主營(yíng)業(yè)務(wù)為中成藥的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為消炎利膽片、膽石 通膠囊、參芪降糖片、苦木注射液、婦炎平膠囊、歸脾液、固精補(bǔ)腎丸、健兒清 解液等。2017年-2019年?duì)I業(yè)收入分別為1.92億元、2.9億元和3.17億元;凈利潤(rùn)分別為0.33億元、0.64億元和0.67億元。報(bào)告期內(nèi)其毛利率分別為54.37%、69.09%和72.34%，綜合毛利率持續(xù)上升，高于行業(yè)內(nèi)可比的上市公司佐力藥業(yè)、珍寶島，但低于方盛制藥、羚銳制藥。

對(duì)此萬(wàn)年青股份解釋稱，受"兩票制"政策逐步全面實(shí)施的影響，兩票制以前公司產(chǎn)品以傳統(tǒng)經(jīng)銷模式銷售，毛利率較低，兩票制以后公司部分產(chǎn)品以專業(yè)化推廣模式銷售，售價(jià)提高，毛利率較高;公司產(chǎn)品原材料采購(gòu)價(jià)格波動(dòng)較小，部分原材料呈現(xiàn)價(jià)格上漲趨勢(shì);報(bào)告期內(nèi)公司與同行業(yè)可比上市公司毛利率均呈現(xiàn)先上升后趨于平穩(wěn)的趨勢(shì)。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，萬(wàn)年青股份2017年-2019年的銷售費(fèi)用分別為0.45億元、1.05億元和1.21億元，分別占營(yíng)業(yè)收入比例為23.33%、36.12%和38.25%。其中市場(chǎng)及學(xué)術(shù)推廣費(fèi)增幅較大，對(duì)此萬(wàn)年青股份稱主要系公司專業(yè)化推廣模式銷售金額不斷上升，專業(yè)化推廣模式下，公司需承擔(dān)產(chǎn)品的推廣宣傳費(fèi)。從員工構(gòu)成上，萬(wàn)年青股份的銷售人員多達(dá)159人，占總員工人數(shù)的34.12%，僅次于生產(chǎn)人員的36.27%。

而醫(yī)藥行業(yè)的市場(chǎng)及學(xué)術(shù)推廣費(fèi)，類似于其他行業(yè)的業(yè)務(wù)招待費(fèi)，同屬于會(huì)計(jì)上的銷售費(fèi)用，其數(shù)額的不斷上漲，可顯示銷售投入在萬(wàn)年青股份經(jīng)營(yíng)成本上的份量不斷加大。

同時(shí)值得注意的是，萬(wàn)年青股份2017年-2019年的研發(fā)費(fèi)用分別為691.54萬(wàn)元、704.11 萬(wàn)元和781.68萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為3.61%、2.42%和2.47%，對(duì)比同期銷售費(fèi)用相差甚遠(yuǎn)。

我國(guó)制藥企業(yè)面臨和市場(chǎng)集中度低和研發(fā)創(chuàng)新能力較弱的問題，國(guó)內(nèi)制藥企業(yè)面臨國(guó)際大型制藥企業(yè)更為激烈和有針對(duì)性的競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)研發(fā)滯后，創(chuàng)新能力弱也是很大的弱勢(shì)。在追趕的業(yè)態(tài)下，如此重銷售輕研發(fā)，或許萬(wàn)年青股份的未來(lái)前景難令投資者青睞。

從客戶形態(tài)來(lái)看，萬(wàn)年青股份前五大客戶主要系中國(guó)醫(yī)藥集團(tuán)有限公司、上海醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司、廣州白云山醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司、創(chuàng)美藥業(yè)股份有限公司、華潤(rùn)醫(yī)藥商業(yè)集團(tuán)有限公司和九州通醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司及其關(guān)聯(lián)公司，報(bào)告期內(nèi)前五大客戶占公司營(yíng)業(yè)收入的比例分為 30.36%、43.69%和 44.24%;2017年-2019年退換貨金額分別為38.45萬(wàn)元、123.74萬(wàn)元和593.75萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別為0.20%、0.43%和1.88%，逐年增加，特別是2019年退貨金額突增，對(duì)此萬(wàn)年青股份稱退換貨的主要原因系更換包材和更換批號(hào)較老的產(chǎn)品，2019年公司與河南陸港醫(yī)藥有限公司因產(chǎn)品推廣宣傳的主要承擔(dān)主體問題未能達(dá)成一致意見，不再合作而發(fā)生退貨，導(dǎo)致該公司2019年退貨491.07萬(wàn)元。

供應(yīng)商抽查不合格，眾多行政處罰

萬(wàn)年青股份所處行業(yè)為中成藥制造業(yè)，上游為中藥材種植業(yè)，中藥材、中藥飲片行業(yè)，下游為醫(yī)藥流通企業(yè)、醫(yī)療機(jī)構(gòu)、藥店零售終端等，公司采購(gòu)占比較大的原材料主要為中藥材。

潮州市潮安區(qū)美環(huán)酒精有限公司為萬(wàn)年青股份2017年-2019年前五大供應(yīng)商之一，供應(yīng)金額分別為326.69萬(wàn)元、248.04萬(wàn)元和332.51萬(wàn)元，三年合計(jì)供應(yīng)金額超900萬(wàn)元。查其2019年年報(bào)顯示，其職工基本醫(yī)療保險(xiǎn)繳納人數(shù)為0人，還因逃避繳納稅款遭到行政處罰。

湖北道地藥材科技有限公司為萬(wàn)年青股份2017年和2018年前五大供應(yīng)商之一，供應(yīng)金額分別為334.1萬(wàn)元和246.37萬(wàn)元。公開資料顯示，湖北道地藥材科技有限公司紅花不合格遭查處，2018年山東省藥監(jiān)局今天發(fā)布今年第11期中藥飲片質(zhì)量抽檢結(jié)果，北京同仁堂(亳州)飲片有限責(zé)任公司、湖北道地藥材科技有限公司、安徽益生源中藥飲片科技有限公司等42家企業(yè)生產(chǎn)的53批次中藥飲片不合格。

安徽盛海堂中藥飲片有限公司為萬(wàn)年青股份2017年第三大供應(yīng)商，2017年9月經(jīng)成都市食品藥品檢驗(yàn)研究院檢驗(yàn)，標(biāo)示為安徽盛海堂中藥飲片有限公司生產(chǎn)的3批次八角茴香不合格，不合格項(xiàng)目為含量測(cè)定。據(jù)天眼查可知，此供應(yīng)商涉及到的歷史行政處罰多達(dá)23項(xiàng)。

安徽和濟(jì)堂中藥飲片有限公司為萬(wàn)年青股份2017年的第一大供應(yīng)商，供應(yīng)金額達(dá)501.69萬(wàn)元。據(jù)2017年中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)11月10日?qǐng)?bào)道，來(lái)自黑龍江省食藥監(jiān)局消息，經(jīng)齊齊哈爾市食品藥品檢驗(yàn)檢測(cè)中心檢驗(yàn)，標(biāo)示為安徽和濟(jì)堂中藥飲片有限公司生產(chǎn)的批號(hào)為20161101的當(dāng)歸不合格，不合格項(xiàng)目為性狀。

亳州市慶聚藥業(yè)銷售有限公司作為萬(wàn)年青股份2018年和2019年前五大供應(yīng)商之一，查其2018年和2019年年報(bào)顯示社保繳納人數(shù)為0人。

自身頻現(xiàn)質(zhì)量抽驗(yàn)不合格，曾遭行政處罰

公開資料顯示，2015年12月，萬(wàn)年青股份因生產(chǎn)不合格藥品"苦木注射液"受到汕頭市食品藥品監(jiān)督管理局處罰6930元，沒收違法所得3465元;2016年1月，黑龍江省食品藥品監(jiān)督管理局公布2015年第四季度藥品質(zhì)量抽驗(yàn)情況，其中萬(wàn)年青股份生產(chǎn)的"苦木注射液"不合格，不符合規(guī)定項(xiàng)目為性狀可見異物;2016年5月，安徽省食藥監(jiān)局公布藥品抽驗(yàn)不合格信息，萬(wàn)年青制藥生產(chǎn)的一批參芪降糖片不合格，不符合規(guī)定項(xiàng)目為檢出重量差異。

除了質(zhì)量問題，2017年11月17日，萬(wàn)年青股份因生產(chǎn)過(guò)程中使用不合格藥包材"藥用聚乙烯袋"，被原汕頭市食品藥品監(jiān)督管理局出具《行政處罰決定書》(汕食藥監(jiān)罰[2017]13 號(hào))。原汕頭市食品藥品監(jiān)督管理局責(zé)令萬(wàn)年青股份改正并處以罰款1.5萬(wàn)元。

2017年6月23日，汕頭市環(huán)境保護(hù)局對(duì)萬(wàn)年青股份作出了《責(zé)令改正違法行為決定書》。萬(wàn)年青股份因小容量注射劑、基本藥物大品種GMP技術(shù)改造項(xiàng)目以及固體制劑、液體制劑GMP技術(shù)改造項(xiàng)目存在未經(jīng)竣工環(huán)保驗(yàn)收投入生產(chǎn)的情形被責(zé)令改正。根據(jù)萬(wàn)年青股份現(xiàn)持有的《廣東省污染物排放許可證》，其2017年度二氧化硫的排放許可量為13.95噸。而根據(jù)萬(wàn)年青股份在"環(huán)境統(tǒng)計(jì)業(yè)務(wù)系統(tǒng)"填報(bào)的數(shù)據(jù)，2017年度二氧化硫?qū)嶋H排放量超過(guò)排放許可量。

此外，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，報(bào)告期內(nèi)，萬(wàn)年青股份通過(guò)饒平鵬盛藥業(yè)有限公司，在2017年向中國(guó)工行汕頭分行、中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行汕頭分行共發(fā)生14筆貸款行為，貸款金額合計(jì)高達(dá)1.23億元;通過(guò)饒平源林藥業(yè)有限公司從中國(guó)工行汕頭分行獲得貸款2150萬(wàn)元，合計(jì)共貸款1.45億元，萬(wàn)年青股份稱取得的上述貸款均用于為控股股東、實(shí)際控制人及其控制的其他企業(yè)提供資金。同時(shí)2017年，萬(wàn)年青股份通過(guò)取得銀行貸款為金歐健康提供了資金周轉(zhuǎn)通道，合計(jì)金額高達(dá)6750萬(wàn)元。

IPO企業(yè)考驗(yàn)的不僅僅是營(yíng)收和利潤(rùn)上的增長(zhǎng)，首先還在是規(guī)范經(jīng)營(yíng)上起帶頭作用，伴隨控股股東和實(shí)控人一眾的資金借貸和資金占用，一旦上市后，眾多投資者在實(shí)控人高度集中的表決權(quán)面前，又能如何去規(guī)避可能的損害?

文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝