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1、美聯(lián)儲(chǔ)決定提升聯(lián)邦基金目標(biāo)利率25bp，并表示利率正常化之路將是循序漸進(jìn)的；聯(lián)儲(chǔ)公布的預(yù)測(cè)點(diǎn)陣圖顯示16年可能加息4次，但耶倫表示，如果經(jīng)濟(jì)令人失望，美聯(lián)儲(chǔ)將更為寬松。

2、盡管從就業(yè)以及通脹預(yù)期的角度考慮，已經(jīng)到了加息周期開啟的合理時(shí)機(jī)；但是與歷史上的加息周期相比，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面相對(duì)較弱(增長(zhǎng)、通脹、就業(yè)等)，不支持連續(xù)快速加息，我們預(yù)計(jì)16年美聯(lián)儲(chǔ)加息2-3次。

3、15年初的極寒天氣影響美國(guó)1季度的消費(fèi)、就業(yè)與GDP，而今年的暖冬天氣有助于經(jīng)濟(jì)延續(xù)當(dāng)前的平穩(wěn)復(fù)蘇形勢(shì)，從而在1季度末或?qū)⒃俣扔|發(fā)升息預(yù)期。

4、美加息周期對(duì)國(guó)內(nèi)政策有一定影響，但不至于形成完全束縛。

短期看，美加息靴子落地，國(guó)內(nèi)存在一定的寬松空間；展望16年，流動(dòng)性有底線有上限，貨幣增速可能下降，但流動(dòng)性的鎖定將更好；利率方面，將更注重政策利率向下輻射的引導(dǎo)，并至少降準(zhǔn)3-4次。

人民幣匯率短期擔(dān)憂減緩，中期仍有貶值壓力。人民幣匯率短期擔(dān)憂減緩，中期仍有貶值壓力。由于近期中國(guó)公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尚可、且接近央行干預(yù)底線，因此擔(dān)憂減緩；但另一方面，中國(guó)2016年經(jīng)濟(jì)相對(duì)高位開局、并存在下滑壓力，而從美國(guó)90年代升息歷史看，首次升息后的4-6月，通常美元指數(shù)轉(zhuǎn)為升值(前期的測(cè)算表明，15、16年對(duì)美元貶值5%、相當(dāng)于有效匯率升值1%).

正文：

美聯(lián)儲(chǔ)12月議息會(huì)議決定提升基準(zhǔn)利率25bp，并表示未來(lái)加息路徑將取決于真實(shí)經(jīng)濟(jì)前景的變化。聯(lián)儲(chǔ)加息靴子落地，后續(xù)升息節(jié)奏的變化將引發(fā)新的預(yù)期波動(dòng)。

1、本次美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議對(duì)于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及未來(lái)政策方向表述的變化主要存在于以下幾個(gè)方面：

(1)對(duì)于近期就業(yè)狀況的改善表示肯定。聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為，“近期一系列勞動(dòng)力市場(chǎng)指標(biāo)，包括就業(yè)人數(shù)增加和失業(yè)率下降，都顯示出進(jìn)一步改善”。

(2)未來(lái)政策展望發(fā)生改變。“至于未來(lái)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間調(diào)整的時(shí)間和規(guī)模”(10月為“至于下次會(huì)議提高目標(biāo)區(qū)間是否合適”)，委員會(huì)將評(píng)估實(shí)際與預(yù)期的經(jīng)濟(jì)條件相對(duì)于就業(yè)最大化和2%的通脹目標(biāo)的情況。

(3)增加關(guān)于未來(lái)加息路徑的表述，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)聯(lián)邦基金利率將以漸進(jìn)的方式提高，“實(shí)際路徑將取決于未來(lái)數(shù)據(jù)顯示的經(jīng)濟(jì)前景”。

(4)在隨聲明一起公布的點(diǎn)陣圖中，16年GDP預(yù)測(cè)上修0.1至2.4，失業(yè)率預(yù)測(cè)下修0.1至4.7，核心PCE下修0.1至1.6，16年底目標(biāo)利率預(yù)測(cè)為1.375，暗含四次加息空間。

(5)在會(huì)后的新聞發(fā)布會(huì)上，耶倫再次強(qiáng)調(diào)溫和加息是適宜之舉，加息過(guò)程循序漸進(jìn)；并且表示，如果經(jīng)濟(jì)令人失望，美聯(lián)儲(chǔ)將更加寬松；此外，耶倫解釋PCE預(yù)測(cè)下調(diào)的主要原因是“美元走強(qiáng)”。

2、預(yù)計(jì)16年美聯(lián)儲(chǔ)將加息2-3次

雖然從就業(yè)以及通脹預(yù)期的角度考慮，已經(jīng)到了加息周期開啟的合理時(shí)機(jī)；但與過(guò)去三輪加息周期開啟時(shí)的基本面情況對(duì)比來(lái)看，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面偏弱，難以支撐連續(xù)、快速加息；與此同時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)動(dòng)能也在弱化。綜合美國(guó)以及全球的經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)，我們認(rèn)為16年美國(guó)累計(jì)加息次數(shù)為2-3次左右，每個(gè)季末的第二次議息會(huì)議成為重要觀測(cè)時(shí)間點(diǎn)。

(1)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭處于較低水平。當(dāng)前制造業(yè)、服務(wù)業(yè)的景氣程度均不及前三輪加息周期開啟時(shí)，GDP增速整體下臺(tái)階。

(2)通脹有所回暖，但整體仍然偏弱；與前三輪加息開啟時(shí)相比仍處于偏低水平。當(dāng)前核心CPI已回升至2.0，但美聯(lián)儲(chǔ)更為重視的PCE同比已連續(xù)10個(gè)月持平于1.3，距離聯(lián)儲(chǔ)2%的中期目標(biāo)仍相差較大。

(3)就業(yè)的回升仍然溫和。近期就業(yè)數(shù)據(jù)回升較為強(qiáng)勁，但從三個(gè)月移動(dòng)平均來(lái)看，并不及94、99、04年加息前的強(qiáng)勁程度，且就業(yè)回升主要由服務(wù)業(yè)貢獻(xiàn)；雖然失業(yè)率降至較低水平，但勞動(dòng)力非充分利用的現(xiàn)象仍然較為突出，廣義失業(yè)率仍然較高，勞動(dòng)參與率低；此外，居民收入增長(zhǎng)也尚未有效轉(zhuǎn)化消費(fèi)的增長(zhǎng)。

3、一季度末可能觸發(fā)再度加息預(yù)期

15年Q1，極寒天氣影響之下，居民消費(fèi)環(huán)比折年率下滑2.5至1.8%，當(dāng)季GDP僅錄得0.6%的增長(zhǎng)；零售數(shù)據(jù)顯示天氣影響在2月份尤為明顯，當(dāng)月環(huán)比下滑-0.5，較歷史同期低約1.5個(gè)點(diǎn)，其中機(jī)動(dòng)車零部件、家具、家用電器等耐用品，以及護(hù)理保健、日用品商場(chǎng)零售等個(gè)人戶外消費(fèi)均出現(xiàn)不同程度的回落；此外，極寒天氣對(duì)于15年3月份的就業(yè)也有較大影響，3月非農(nóng)就業(yè)環(huán)比少增14.7萬(wàn)人，其中商品生產(chǎn)大幅負(fù)增長(zhǎng)，服務(wù)業(yè)中批發(fā)、運(yùn)輸、專業(yè)商業(yè)服務(wù)、教育保健等行業(yè)新增就業(yè)均大幅下滑。

而在今年暖冬條件下，上述非經(jīng)濟(jì)因素引發(fā)的就業(yè)及零售短暫滑落預(yù)計(jì)不復(fù)出現(xiàn)，預(yù)計(jì)16年Q1經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)當(dāng)前的平穩(wěn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，同比上看，零售甚至可能會(huì)出現(xiàn)單月1-1.5個(gè)點(diǎn)的漲幅擴(kuò)大，一季度末或?qū)⒁l(fā)第二次加息的預(yù)期。

4、美國(guó)弱升息周期對(duì)國(guó)內(nèi)政策不至于完全束縛

短期看，加息靴子落地，國(guó)內(nèi)存在一定的寬松空間。11月國(guó)內(nèi)資金再度大幅流出，央行對(duì)沖不足、財(cái)政支出也面臨約束，疊加應(yīng)對(duì)IPO、年關(guān)將至的季節(jié)性影響，數(shù)量型的寬松仍有空間；而核心通脹仍在回落，總量經(jīng)濟(jì)短暫回升不可持續(xù)，因此強(qiáng)化引導(dǎo)利率下行也成為必選。

而展望16年，預(yù)計(jì)流動(dòng)性將呈現(xiàn)有底線、有上限特征。

有上限體現(xiàn)在：貨幣供應(yīng)增速下滑、流動(dòng)性“鎖定”更好。回顧15年，傳統(tǒng)渠道融資擴(kuò)張放緩，貨幣供應(yīng)主要依賴非常規(guī)手段；而16年傳統(tǒng)渠道融資進(jìn)一步萎縮(企業(yè)、地產(chǎn))、直接融資的替代降低貨幣供應(yīng)提升融資效率、債務(wù)置換規(guī)模提升支撐貨幣供應(yīng)但同時(shí)資金為財(cái)政持有等因素。

由于16年資本流出量級(jí)仍然較大，對(duì)于基礎(chǔ)貨幣下行，央行如維持凈對(duì)沖態(tài)度，降準(zhǔn)3-4次也是必然；有底線則體現(xiàn)在：利率市場(chǎng)化的向下彈性有待釋放。政策利率輻射加強(qiáng)，降息次數(shù)或少于15年(1-2次)，但下調(diào)走廊上限、向下引導(dǎo)市場(chǎng)利率疊加降準(zhǔn)釋放寬松信息。

人民幣匯率短期擔(dān)憂減緩，中期仍有貶值壓力。由于近期中國(guó)公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尚可、且接近央行干預(yù)底線，因此擔(dān)憂減緩；但另一方面，中國(guó)2016年經(jīng)濟(jì)相對(duì)高位開局、并存在下滑壓力，而從美國(guó)90年代升息歷史看，首次升息后的4-6月，通常美元指數(shù)轉(zhuǎn)為升值(前期的測(cè)算表明，15、16年對(duì)美元貶值5%、相當(dāng)于有效匯率升值1%).