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IPO前夕凈利潤突然猛增，經營現金流凈額急劇減少。成都唐源電氣股份有限公司(簡稱唐源電氣)被指突擊增利闖關。

唐源電氣是一家軌道交通運營維護解決方案提供商，產品主要應用于鐵路和城市軌道交通領域。報告期(2015年至2017年)，中國鐵路總公司及下屬單位貢獻了超六成營業收入。

高度依賴中國鐵路總公司的唐源電氣盈利能力原本很一般。2014年、2015年的凈利潤均在千萬元級，剔除可觀的稅收優惠及政府補助等，利潤則屬于百萬元級。然而，近兩年，其盈利能力驚人般地突飛猛進，2016年、2017年凈利潤同比增幅達100.21%、71.26%，遠遠超過同期營業收入不到60%的增速。

數字上凈利潤猛增的同時，應收賬款也在急劇攀升。近兩年，應收賬款同比增速超出營業收入增速20個百分點。

與之相反的是，公司經營現金流凈額極不穩定，且與凈利潤嚴重不匹配。2017年凈利潤6201.91萬元，而經營現金流凈額只有584.28萬元。

此外，與同業可比上市公司相比，唐源電氣的負債水平偏高。截至去年底，公司資產負債率為39.63%，超出12.28%的行業均值27.35個百分點。

針對上述等問題，長江商報記者向唐源電氣發去了采訪函。7月26日，公司回函稱，目前處于上市緘默期，暫時不便接受采訪，以最新披露的招股書為準。

高度依賴中國鐵總獲逾六成營收

高度依賴中國鐵路總公司是唐源電氣急需解決的短板。

唐源有限成立于2010年11月，由西南交通大學教授陳唐龍之妻周艷發起設立，彼時，注冊資本1000萬元。到2016年6月，公司實施股改前，注冊資本增至3000萬元，但周艷等股東長期未實際繳足。截至目前，其注冊資本僅為3448.28萬元。

從股權結構看，周艷直接持股49.59%，并通過員工持股平臺金楚企業等直接間接控制公司66.99%股份。作為西南交通大學教授，陳唐龍未直接持有公司股份。

除了陳唐龍外，唐源電氣與西南交通大學產生關聯是持股13%的第三大股東唐源企業，唐源企業第一大股東成都國佳電氣工程有限公司持股46.16%，系西南交通大學產業集團的全資子公司。唐源企業執行事務合伙人倪少權也系該校教授。

值得一提的是，唐源企業與唐源電氣商號相同，原因是其專門為投資唐源電氣設立。

此外，唐源有限官網顯示，由西南交通大學于萬聚教授和陳唐龍教授創辦。而在招股書中，并未提及于萬聚教授。

從董監高人員及其關聯關系看，唐源電氣是一家典型的家族公司。陳唐龍、周艷夫婦分別擔任董事長、總經理，周艷妹夫魏益忠擔任副總經理、董秘，周艷妹妹周兢任職財務部會計，陳唐龍女婿許高偉任生產部技師。此外，陳唐龍兩個侄女，一個任采購部工程師、一個曾任唐源有限名義執行董事、經理。

依托于西南交通大學或明或暗的關系，唐源電氣迅速崛起，截至目前，已經擁有包括中國鐵路總公司及其下屬單位、中國中車及其下屬主要機車車輛廠等重要客戶。基于此，中國鐵路總公司等成為公司營業收入的主要來源。

招股書顯示，報告期，公司前五大客戶中，中國鐵路總公司及中國中鐵穩居第一、二大客戶。其中，2015年至2017年，中國鐵總貢獻的營業收入為0.59億元、1.19億元、1.31億元，分別占主營業務收入的65.37%、84.26%、62.84%。中國中鐵貢獻的營業收入占比分別為26.83%、10.41%、28.36%。二者合計貢獻了唐源電氣超過91%的營業收入。

對此，公司稱，主要是中國鐵路運營及機車車輛制造現狀所致。

凈利潤與現金流凈額不相匹配

擁有中國鐵路總公司及中國中鐵兩大豪門客戶，唐源電氣的盈利能力并不穩定。

招股書顯示，2014年、2015年，唐源電氣實現的營業收入為6250.13萬元、9005.39萬元，營業利潤為518.58萬元、655.72萬元，凈利潤為1202.99萬元、1808.84萬元。扣除非經常性損益后的凈利潤分別為1078.50萬元、1182.62萬元。

數據表明，這兩年，營業利潤大幅低于凈利潤，公司主營業務盈利能力非常弱，靠營業外收入來支撐。即便如此，公司的凈利潤也僅是千萬元級別。

然而，到了2016年、2017年，公司的經營業績神奇般的狂飆突進。這兩年，營業收入分別為1.41億元、2.08億元，同比增幅分別為56.62%、47.56%。 營業利潤為3194.9萬元、7135.75萬元，對應凈利潤為3621.42萬元、6201.91萬元。2016年，營業利潤仍然低于凈利潤，到了2017年，營業利潤超過凈利潤。2017年的凈利潤較2015年增長了2.43倍。

對比發現，營業利潤同比增幅為387.25%、123.34%，凈利潤增幅為100.21%、71.26%。

報告期，公司綜合毛利率分別為59.10%、52.75%、54.63%，呈現下降趨勢。

短短兩年間，在產品綜合毛利率無明顯變化情況下，營業利潤、凈利潤成倍增長，遠遠超過同期營業收入不到60%的增長速度，實在令人不解。

同時，凈利潤的變動與同期經營現金流凈額也不相匹配。

數據顯示，2014年至2017年，唐源電氣的經營現金流凈額分別為1380.96萬元、690.21萬元、4814.91萬元、584.28萬元。對比發現，2017年凈利潤最多，但現金流凈額最少。

根據公司披露的2017年凈利潤與現金流凈額勾稽關系，變動最大的一筆是經營性應收項目的減少，為—7373.71萬元，較2016年的—788.72萬元增加了6584.99萬元。

經營性應收項目大幅增加，主要是應收賬款、應收票據、預付賬款、其他應收款等當年凈增加數。

對于凈利潤較高、經營現金流凈額較少現象，一名金融行業研究員向長江商報記者分析稱，企業凈利潤高，實際發生的經營現金流不強，經營性應收項目大幅增加，存在虛增利潤嫌疑。

應收賬款增幅跑贏營業收入

凈利潤與經營現金流凈額不匹配，與應收賬款及存貨密切相關。

唐源電氣應收賬款增幅較快。

數據顯示，2014年至2017年，公司應收賬款余額分別為2034.29萬元、2937.28萬元、5217.15萬元、8797.32萬元。2015年較2014年增幅不大，2016年、2017年大幅增長，同比增幅分別為77.62%、68.62%，2015年至2017年的兩年間，增長了約2倍。

這一增速也跑贏了營業收入增速。2016年、2017年，公司營業收入同比增速分別為56.62%、47.56%。由此可見，近兩年，應收賬款的增幅均超出營業收入增幅21個百分點。這也表明公司的回款能力較弱。

應收賬款大幅攀升，計提的壞賬準備也是水漲船高。報告期，壞賬準備分別為187.25萬元、321.33萬元、566.40萬元。扣除計提的壞賬準備，公司應收賬款凈額占總資產的比例分別為18.47%、19.41%、27.69%。

對此，公司解釋稱，受客戶結算特點影響，產品銷售實現到貨款回收的周期較長，并且會有跨年度情況，應收賬款余額較大是行業的普遍特征。

除了應收賬款，唐源電氣的存貨也在不斷增長。2014年至2017年，其存貨凈額分別為4471.32萬元、5748.64萬元、8714.08萬元、7050.52萬元，分別占當期總資產43.59%、38.62%、34.55%、23.72%。

報告期，上述應收賬款和存貨凈額合計占總資產的比例分別為57.09%、53.96%、51.41%，占比均過半。

應收賬款和存貨占比高企，嚴重擠壓了唐源電氣流動資金，導致其償債能力降低。

從負債端來看，2015年至2017年，唐源電氣的資產負債率分別為64.7%、53.67%、39.63%，同業可比上市公司均值為20.7%、22.16%、12.28%。唐源電氣的資產負債率遠超同業均值。