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2017年以來，場外期權市場逐步發展。中國證券業協會最新數據顯示，截至2017年11月，場外期權初始名義本金新增992.97億元。從名義本金來看，A股個股期權占比達41.51%。分析人士表示，A股價值投資風格日益明顯，機構投資者占比提升，對衍生品的需求也在增長。不過，場外期權仍在萌芽階段，規范發展是主基調。特別是以股票為基礎資產的個股期權，受估值方式難以確定、第三方清算機構缺位、市場發展不充分等因素的制約，市場參與度仍有待提高。

逐漸被機構認知

統計數據顯示，2017年前11個月，證券公司統計口徑下，以股指、A股個股、黃金期現貨以及部分境外標的為核心的場外期權累計新增初始名義本金4497.57億元，月均新增408.87億元，同比增長37.76%。2017年三季度單月新增個股期權初始名義本金規模在200億元以上。

業內人士表示，以A股個股為核心的個股場外期權是增長主力。招商證券預計，2018年末，場外個股期權存量規模將達3300億元，占A股市值的0.5%;平均每月新增名義本金將在200億元以上。

“經過兩年多的投資者教育，客戶開始了解和熟悉場外期權，不再把它當作一種神秘工具，而是與自己的投資理念相結合，開始使用它。”方正證券相關業務負責人表示。

一些私募人士認為，場外期權的發展，一方面滿足了投資者的避險需求，另一方面說明國內金融機構國際化程度越來越高，部分投資者對海外同類產品已相當熟悉，希望通過更多非標準化的金融衍生品提高收益。

隨著場外期權業務的發展，券商等機構獲利頗豐。宏源期貨有限公司董事長王化棟介紹，2017年券商開始大規模布局場外個股期權業務，部分龍頭券商累計名義本金規模超過2500億元，場外期權給為多家券商帶來的創收均超過10億元。

有機構估計，2017年場外期權業務給券商創造凈利潤30億-50億元。其中，行業龍頭從中獲取的凈利潤在10億元左右。

有助避險和增收

金融衍生品的核心價值在于價格發現和規避風險，這也是目前場外期權市場的主流策略。同時，部分機構也期望利用場外期權獲取超額收益。

方正證券相關負責人介紹，場外個股期權主要有兩個性質。首先，它是有一定風險管理能力的方向性投資工具，能在風險可控的情況下進行方向性投資。其次，其結構化合約能為客戶實現資產配置。

在具體交易策略方面，該負責人介紹，場外個股期權大致可分為簡單的“香草期權”和復雜一些的結構化合約。“香草期權”主要適用于單邊看漲，結構化合約則適用于各類不同行情。

上海萬豐友方投資管理有限公司產品總監李泓江告訴記者，期權最常見的作用是風險對沖。例如，機構判斷持有的個股有下跌風險時，就可以買入認沽期權作為對沖。

在增強收益方面，一些投資機構主要看重期權的類杠桿功能，目前市場上的杠桿率普遍在10到20倍之間。李泓江介紹，當機構看好某只個股又不愿意多花資金承擔較大風險時，就可以花一定的期權費買入看漲期權。

不過，業內人士指出，場外衍生品市場是高風險市場。在高杠桿的情況下，投資者對于個股波動的承受能力降低，股票的小幅度下跌也許就能使投資者損失權利金。

多方面待完善

個股期權整體發展仍然受到多個因素的制約。場外期權規模仍較小，存量場外期權規模占股市總市值的比例低于國際成熟市場水平。業內人士表示，場外期權業務存在諸多不足，應在監管之下規范發展，逐步做大做強，助力投資者規避風險，服務實體經濟發展。

此前中國證券報曾報道，中國證券業協會和中國期貨業協會發文，禁止自然人直接參與場外個股期權的交易。監管部門的《證券公司風險控制指標管理辦法》、《關于進一步規范證券基金經營機構參與場外衍生品交易的通知》等部門規章和綜合性文件相繼出臺，中國證券業協會等單位也出臺了自律性文件，場外期權基本制度框架初步成型。

“場外衍生品業務難度較大，富有投資經驗的專業投資機構尚且存在業務風險。對于個人客戶而言，金融機構對其開展高風險的場外衍生品業務既不符合監管要求，也缺乏社會責任感。從對手方角度來看，不遵守監管的適當性管理要求，可能會帶來‘業務超越自身風險承受能力’的問題，最終會損害對手方自己的利益。”一家大型券商場外期權負責人表示。

從業務本身來看，受估值方式難以確定、第三方清算機構缺位以及市場發展不充分等多因素限制，私募等機構對于參與個股期權仍然存在疑慮。

機構投資者遭遇的一大難題是產品估值。由于期權產品存在鎖定期，交割日之前的風險定價就難以確定，基金產品的凈值也就難以估算。“如果基金產品存在鎖定期還好，而開放式產品如果估值不準確，就容易引發爭議。”上海鉅富投資首席投資官唐弢認為，目前市場上還沒有合適的第三方機構來解決這一問題。

“場外個股期權在發展過程中，勢必與其他創新業務一樣面臨新老并軌的問題。比較典型的就是私募基金產品的凈值估值。”上述方正證券相關負責人表示，“場外期權的定價與估值是非常復雜且難于理解的，在我們的展業過程中，經常需要向客戶講解產品估值邏輯，并由他們轉告負責估值的托管方。”

其次，缺少清算等第三方機構。唐弢坦言，在與券商等機構的個股期權交易中，雖然券商大多有比較優質的背景，但私募等機構并不清楚交易對方的風險敞口。因為沒有獨立權威的清算機構完成擔保等工作，類似的擔憂很難消除。

產品不豐富、市場規模小也是場外個股期權發展的束縛。唐弢認為，期權作為風險對沖工具，對于衍生品市場整體環境要求較高。在國內衍生品市場整體規模較小的情況下，對沖效率不高，需要更多市場參與者。

市場規模小也限制了一些券商的參與積極性，華泰證券表示，場外期權業務方面，券商主要是賺交易傭金，如果業務規模不大，就較難盈利。例如，某券商與客戶做了一筆場外個股期權業務，但缺少其他交易對手與這筆交易做風險對沖，只能自己花錢去做對沖，這樣成本高，盈利減少。

□本報實習記者 陳健 孫翔峰