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從投資來看，隨著新一輪調控政策的收緊，房地產投資難以大幅增長;企業盈利預期向好，將帶動制造業投資與民間投資企穩回升;在積極的財政政策及PPP模式的推廣下，基建投資將會繼續保持高速增長。綜合來看，預計2017年的投資增速有望保持在8.5%左右的水平，將成為經濟企穩的主要力量。

全球經濟：努力從低谷中走出

首先，美國經濟從低谷中恢復，特朗普新政或不及預期。特朗普上臺后采取的政策短期內會對美國經濟形成提振作用，但從長期來看，可能會加重美國面臨的問題，其效果或將不及預期。首先，在減稅的同時增加政府支出，必然會導致美國聯邦赤字攀升，政府債務率高企;其次，積極財政政策可能引致強勢美元，將會對美國商品出口形成不利影響;第三，貿易保護將阻礙美國發揮比較優勢，專業化分工被削弱，影響美國生產率的回升，損害經濟效率;第四，驅逐移民使美國低成本勞動力供給減少，將加重人口老齡化問題。

其次，歐洲經濟弱勢復蘇，貨幣政策仍在觀望。預計歐洲央行今年仍將維持寬松貨幣政策。從經濟基本面看，雖出現好轉且通脹回升，但很大程度上來自于原油價格的上漲，而油價難以持續高位運行。從歐洲政局看，2017年英國啟動脫歐進程，法國、德國等國進入大選年，政治不確定性和分裂風險帶來的擾動依然存在。從政策層面看，考慮到目前歐盟各國財政負擔較重，也使得歐盟各國的財政政策空間有限，貨幣政策更加難以收緊。從海外風險看，特朗普所倡導的“弱勢美元”政策，在一定程度上能緩解歐洲資本外流和歐元下行壓力，屆時歐洲央行將更多地采取觀望態度。

第三，新興市場國家經濟增長持續放緩，未來面臨諸多挑戰。2017年，新興市場和發展中經濟體的增長前景難有改善，在全球經濟不平衡加劇的情形下，貿易保護主義升溫的風險加大，同時美國加息節奏提速將帶來全球金融環境大幅收緊。部分新興經濟體依然存在企業債務高企、利潤下降、銀行資產負債表薄弱、政策緩沖單薄等潛在脆弱性，容易受到全球金融環境收緊、資本流動逆轉以及貨幣大幅貶值產生的資產負債表效應影響。

我國實體經濟呈現回暖跡象

(一)六大指標顯示實體經濟開始回暖

2016年是“十三五”規劃的開局之年，也是供給側改革的第一年。從全年的運行情況來看，國民經濟運行緩中趨穩、穩中向好，特別是四季度GDP增速兩年來首次回升，實現了“十三五”良好開局。從2016年全年來看，實體經濟呈現回暖跡象。

一是剔除金融業后的GDP增速不斷提高。去年四季度GDP同比增長6.8%，但金融業同比增速僅為3.8%。將金融因素剔除后，全年四個季度GDP分別同比增長6.6%、6.8%、6.8%和7.1%，尤其是去年四季度增速已創下近兩年來高點。

二是金融業與房地產業增速回落，但整體服務業增長加快。去年四季度第三產業同比增長8.3%，較三季度加快0.7個百分點，成為拉動GDP超預期增長的最大動力，包含醫療、教育、養老、文娛、體育等行業的其他服務業同比增長10.6%。

三是用電量、貨運量等實體經濟運行指標已從2015年末的負增長轉為正增長。2016年全社會用電量同比增長5%，而2015年僅增長0.5%。2016年前11月全社會貨運周轉量同比增長4.6%，而2015年同期為同比下降0.1%。

四是價格指標同步提升。去年四季度GDP平減指數同比增長2.9%，較三季度顯著提升1.9個百分點，PPI增長也由負轉正，表明當前經濟遠離通縮區間。

五是去年全年制造業PMI逐步回升，尤其是去年四季度連續三個月高于51%。

六是剔除價格因素后，我國2016年進口降幅約比2015年縮小了1.8個百分點，這主要源于國內需求的復蘇。

(二)經濟回暖的動力主要來源于供給與需求兩方面

一方面是供給側結構性改革成效初顯。供給側結構性改革的關鍵在于改善供給質量，以提升產出的效率與實體經濟的盈利能力。2016年1-11月份工業企業利潤同比增長9.4%，較前期明顯改善;經我們測算，2016年我國經濟增長的全要素生產率(TFP)貢獻為1.66個百分點，較2015年加快了0.02個百分點。供給側改革取得成效還體現在資本邊際產出的提升。經我們測算，2016年我國的資本邊際產出約為0.182(即當年新增1元資本，在下一年可增加0.182元的產出)，而2015年的資本邊際產出約為0.178。

另一方面，需求側止跌，并出現結構性回暖。去年全年產出缺口明顯縮小，經測算，2016年產出缺口已由2015年的0.36個百分點縮小到0.04個百分點;工業企業進入主動回補庫存周期，去年1-11月工業企業產成品庫存同比增長0.5%，在連續7個月后首次返回正增長區間;制造業與民間投資止住跌勢，企穩回升;汽車銷售出現爆發式增長，消費整體保持穩定。

(三)在經濟運行中仍暴露出一些問題

一是房地產市場的爆發式發展加劇了資金的“脫實入虛”與資產泡沫，社會信用擴張規模存量同比增長16.5%，高于M2與社融存量增速;二是“資產荒”背景下流動性淤積在金融體系內，推高M1增速一度大幅超過M2;三是長期通脹預期出現回升，尤其是去年四季度PPI出現超預期上漲，推升非食品價格及核心通脹，將限制未來貨幣政策的空間;四是逆全球化趨勢漸起，外需復蘇尚需時日，在人民幣有所貶值的情況下，2016年出口同比降幅仍較2015年有所擴大。

今年我國GDP增速或為6.6%

(一)“三大動力”一平一降一升

2017年是落實“十三五”規劃的重要一年，也是供給側結構性改革的深化之年。決策層淡化了對經濟增速的關注，宏觀調控政策在邊際上出現收緊，促改革和防風險將成為貫穿全年的核心任務。從全年來看，預計經濟增速會逐步回落至6.6%左右，而物價會呈現前高后低的態勢。

從投資來看，隨著新一輪調控政策的收緊，房地產投資難以大幅增長;企業盈利預期向好，將帶動制造業投資與民間投資企穩回升;在積極的財政政策及PPP模式的推廣下，基建投資將會繼續保持高速增長。一些不利因素也將逐步消退，如東北地區投資隨著數據擠水分的完成以及新一輪東北振興政策的展開有望由負轉正。綜合看，預計2017年的投資增速有望保持在8.5%左右的水平，成為經濟企穩的主要力量。

從消費來看，汽車消費將會隨著購置稅優惠政策力度減半而有所下滑;隨著房地產市場的降溫，相關消費如家電、家具、建材也會相應回落;此外，收入和房貸的雙重壓力將會擠壓消費增速。目前來看，僅價格水平上升對名義增速有利，但又對實際消費不利。綜上所述，預計2017年社會消費品零售總額將回落至9.8%左右的水平。

從出口來看，目前全球經濟呈現出復蘇共振的特征，新一輪需求擴張期有望啟動，再加上“一帶一路”峰會召開、相關政策出臺對于貿易的拉動，將有利于改善我國的出口環境。總體來看，預計出口有望在2017年帶來驚喜，預計全年將實現3%左右的增長，進口有望實現1.5%左右的增長。

(二)財政政策更加積極有效，貨幣政策保持穩健中性

根據全國財政工作會議部署，2017年“中央和地方財政通過合理安排收入預算、全面盤活存量資金，確保財政支出強度不減”，這意味著財政支出增速將與經濟增速同步，預計財政赤字率繼續保持3%，財政政策將更加積極有效。

2017年貨幣政策仍將受到匯率和資產價格泡沫的雙重約束，資金面將維持“緊平衡”狀態，降息概率不大。如果外匯占款下滑加快，資金缺口擴大，不排除會降準1-2次以補充基礎貨幣，市場利率或呈現“易上難下”格局，利率中樞將較2016年有所提高。