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機(jī)構(gòu)：中泰證券 研究員：胡彥超

事件：1月19日我們基于公司估值及四季度業(yè)績(jī)情況上調(diào)至買(mǎi)入評(píng)級(jí)，今日公司股價(jià)強(qiáng)勢(shì)漲停，16年支撐業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)的因素仍在（中期看凈利率逐步回升至10%以上），而近期草根調(diào)研顯示產(chǎn)品升級(jí)快于預(yù)期（相當(dāng)于變相提價(jià)），上調(diào)16年盈利預(yù)測(cè)及目標(biāo)價(jià)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

16年支撐公司業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)的因素仍在，產(chǎn)品升級(jí)快于預(yù)期相當(dāng)于變相提價(jià)。（1）公司業(yè)績(jī)預(yù)告預(yù)計(jì)2015年歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)70%-100%，我們預(yù)計(jì)最終增速水平大概率落在上限，2015年公司業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)源于費(fèi)用率的顯著下降以及制糖業(yè)務(wù)大幅減虧。對(duì)于2016年，業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)的邏輯仍在，公司費(fèi)用管控將繼續(xù)加強(qiáng)（尤其是財(cái)務(wù)費(fèi)用，且稅率繼續(xù)降低），而制糖業(yè)務(wù)有望從減虧到扭虧，且受新壓榨季糖蜜價(jià)格下降影響（同比下降5%左右），公司毛利率有望小幅改善。同時(shí)，收入端公司有望繼續(xù)保持15%以上的穩(wěn)健增長(zhǎng)，接近50億元。根據(jù)我們草根調(diào)研，公司一月份情況良好，且去年同期凈利潤(rùn)基數(shù)較低，預(yù)計(jì)一季度業(yè)績(jī)?cè)鏊偃杂型咏?00%。

（2）目前公司酵母及酵母抽提物產(chǎn)能均偏緊、產(chǎn)能利用率在90%以上，但由于公司產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)的價(jià)格已高于另兩大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（10%左右），在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不提價(jià)的情況，公司直接提價(jià)的可能性較小。不過(guò)草根調(diào)研顯示，下游用戶(hù)對(duì)高端產(chǎn)品的需求強(qiáng)勁、接受程度越來(lái)越高，公司高端產(chǎn)品的占比快速提升（即公司用現(xiàn)有產(chǎn)能生產(chǎn)更多的高端產(chǎn)品），而高端產(chǎn)品單位盈利平均比普通產(chǎn)品高出20%以上。另外，由于產(chǎn)品供不應(yīng)求，公司給經(jīng)銷(xiāo)商的返點(diǎn)減少，而這兩者都相當(dāng)于進(jìn)行變相提價(jià)。

中長(zhǎng)期看，公司業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)依然確立——收入重回穩(wěn)健增長(zhǎng)軌道，預(yù)計(jì)未來(lái)3年復(fù)合增速15%以上，費(fèi)用率下降帶來(lái)利潤(rùn)拐點(diǎn)，未來(lái)3年凈利率有望突破10%。長(zhǎng)期看，通過(guò)不斷加強(qiáng)海外布局及借助資本市場(chǎng)，公司有望成長(zhǎng)為全球酵母龍頭。公司未來(lái)增長(zhǎng)來(lái)源于：（1）酵母業(yè)務(wù)的穩(wěn)健增長(zhǎng)——通過(guò)海外拓展布局，預(yù)計(jì)未來(lái)3年將保持10%左右增長(zhǎng)；（2）酵母抽提物的高速增長(zhǎng)——公司短期內(nèi)主要的增長(zhǎng)動(dòng)力，預(yù)計(jì)未來(lái)3年復(fù)合增速30%；（3）以及酶制劑、保健品、動(dòng)物營(yíng)養(yǎng)等酵母衍生品不斷貢獻(xiàn)新的增長(zhǎng)點(diǎn)——預(yù)計(jì)未來(lái)20%以上復(fù)合增長(zhǎng)，從而未來(lái)3年公司整體收入復(fù)合增速有望達(dá)到15%以上。

上調(diào)目標(biāo)價(jià)至39.3元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2015-2017年收入42.5、49.4、56.8億元，同比增長(zhǎng)16.3%、16.2%、15.0%；上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2015-2017年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.82、3.92、4.77億元，同比增長(zhǎng)91.4%、39.1%、21.8%，對(duì)應(yīng)EPS為0.85、1.19、1.45元。上調(diào)公司目標(biāo)價(jià)至39.3元，對(duì)應(yīng)2016年33倍PE，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問(wèn)題、原材料糖蜜價(jià)格大幅上漲、海外工廠不能按時(shí)建成投產(chǎn)、匯率大幅波動(dòng)。