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高換手時代如何保障基金長期持有人的利益?

⊙記者周宏○編輯于勇

由建信鑫豐C的“基金凈值單日暴跌”引起的市場關注正在消弭，但導致這場風波的真正成因如無形之手，仍在基金市場內時隱時現。

2月1日晚間，建信基金官網公布的“建信鑫豐回報靈活配置混合C”的當日凈值落定在1.0400元上，相比前一日增長208.61%。其后有消息稱，此次基金凈值大幅增長，源于基金公司對客戶因估值方法造成的損失進行了彌補。

此前的1月29日，建信鑫豐C的凈值曾經從前一日的1.0390暴跌至0.3370，跌幅為67.56%。針對此異常波動，官方的解釋為，由于基金C類份額發生了巨額贖回，使其基金資產四舍五入的誤差計入C類份額基金財產，導致該基金C類份額凈值發生了大幅波動。

更通俗的解釋是，由于基金經歷了超大比例贖回，致使原本非常微小的凈值差損，在巨大贖回份額的基數上被積累放大，又在非常小的存續客戶（老客戶）份額上得以體現。最終導致了短期內的基金份額凈值巨大波動。

誰是主因？

事件發生后，市場和行業的關注焦點都集中在凈值計算方式上，不少基金研究人士認為，該方法源于基金單位凈值“四舍五入到0.001元”的安排不夠完善。有人士甚至提議，在遭遇重大贖回時，清算機構應該適時調整凈值計算方法，甚至精細到“小數點后第九、第十位”等。但導致該事件的另一重要原因卻被忽略了——集中、頻發的大比例申購與贖回。

一個簡單的計算就可以明了。根據現行的單位凈值“四舍五入”到千分位的做法，每份基金造成的正負誤差通常不可能超過千分之一。即便是占基金總規模一半的份額被贖回，那么實際給剩余的每份基金凈值造成的虧損最多也只有0.1%。而要造成10%的單日凈值虧損，預估需要有99%以上的份額在一天內贖回才能導致。

所以，此事件中暴露的最大問題不是基金凈值的計算問題，而是如何應對基金規模異常劇烈的波動，以及控制由之帶來的負面影響的問題。

超高比例申贖頻發

那么此次暴露的情況在行業內是否屬于偶然呢？統計顯示，不是。

根據第三方的數據統計，過去一年內，基金規模的變動日趨激烈。大比例申購和贖回屢見不鮮。在剛過去的2015年里，基金規模每季度的平均變化幅度分別為84%、102%、43%和139%。（這個數字已經剔除了由于初始規模過小導致變化率異常的部分基金）。

以申購和贖回比例計算，2015年上半年，所有存續基金的累計申購量平均為年初規模的6.37倍（算術平均值），累計贖回量為年初規模的4.23倍。上半年申購倍數（申購份額/年初份額）超過5倍的有470個基金，贖回規模超過5倍的有370個基金。其中不乏數十倍規模變化的基金。而這還只是半年的數字。上述情況表明，在行業內，有批量的中小規模基金在去年經歷著非常頻繁的規模變化，而這種變動事實上存在著對其長期持有人利益有重要負面影響的可能。

應有補償平衡機制

負面影響至少存在于兩個方面。一方面是顯性的，由于巨額規模波動導致的凈值誤差放大的情況，類似此次鑫豐C的案例。另一方面是隱性的，由于規模劇烈變化導致的收益攤薄和交易成本損耗。

以去年為例，在指數大幅漲跌時，有不少的股票基金和分級基金，承擔著單日規模大比例增長或下降的情況，由此帶來的日內交易壓力和沖擊成本十分可觀。由大額申贖帶來的成本損失和收益攤薄事實上由包括存量持有人在內的所有基金持有人共同承擔。這對長期持有的投資人并不公平。從推動長期持有、公平對待持有人角度，行業應對上述機制做出調整和補償。

從目前情況看，基金業對于大額申贖導致利用不均衡的調節措施，還跟不上市場發展的需要。對大額贖回的限制措施，僅限于短期內的較高贖回費率（但對于固定銷售費率的C級基金無效），或幾乎不被使用的暫停贖回機制。而對單日集中大額申購，大部分基金單純采取歡迎態度，未做限制和懲罰性費率設置。這個情況應該有所修正。

從實際操作情況看，基金業或有幾種方案可以考慮。一方面，行業是否明確規則，對單筆比例過大或單日比例過大的申購贖回予以分批遞延實施？另一方面，也不妨借鑒此次鑫豐的案例，對于申贖的凈值估算計算采取對老持有人有利的方法。

基金作為資產管理行業需要長期的價值導向，長期的價值導向需要長期的投資人，而長期投資人應有更多機制保駕護航。