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頻繁低位配股，被信用評級機構下調評級，到期美元債跌幅創紀錄，終止與萬達酒店的管理協議，旗下公司部分股權被凍結，一口氣轉讓多個項目股權……

最近發生的一系列事情，把融創推到了風口浪尖，讓人不禁疑惑：

融創，到底怎么了?

2021年上半年畫風還是這樣的：

業績創新高，利潤持穩

2021年上半年融創銷售大漲64.3%、收入上漲23.9%。其中歸母公司凈利潤上漲9.4%，遠超碧桂園的2.3%，保利地產的1.72%。

銷售結構健康，以一二線城市為主

2021年上半年，從銷售結構來看，在長三角，融創完成1141億元銷售額;在西部核心城市、環渤海分別完成791億元、637億元。

融創在20個重點城市的銷售額超過50億元。其中，北京、上海、蘇州等9個城市銷售額超100億元;在杭州、武漢，融創半年銷售額超過200億元——這相當于一家百強房企的半年業績。

負債下滑，現金充足

非受限現金短債比大于1，剔除預收款項后的資產負債率低于80%，超預期快速降至黃檔，和萬科、碧桂園的檔位一致。

關鍵是手里彈藥充足，2021年6月底的時候融創在手現金達1232億元，其中非受限現金1011億元，比2020年高出2.4%。

服務公司上市大漲

融創服務于2020年11月19日正式登陸港股，獲得了包括騰訊、IDG資本、高瓴資本及雪湖資本等“豪華基金”作為基石投資者，2021年2月份的時候漲幅甚至超過100%。

“救死扶傷”的白衣騎士

2021年上半年，融創始終扮演著白衣騎士的角色，2月，以8.17億元接手已爛尾超8年的大連“君臨天下”項目;5月，以99億元收購廣西彰泰。以430億元巨資收購了其他18個地塊，收購金額占到5月銷售額708億元的74%，甚至超出監管要求的購地支出為銷售額40%的上限。

2021年上半年的的融創，兩個字“優秀”。

惠譽標普穆迪摩根大通一票全球信用評級機構，全部上調融創中國的評級。

即使是2021年全年，融創的業績依然穩健。

全年累計實現合同銷售金額約人民幣5973.6億元，同比增長4%。較6400億的銷售目標，完成率為93.34%，在當下行情里算得上是優秀的成績單。

看起來哪哪都沒問題的融創，怎么會突然翻車呢?

前幾天融創發布了一條被“群嘲”的公告，融創宣稱年底賬面現金約1600億(含合聯營公司賬面現金)，足以應對短期的到期債務和項目開發需求，但是考慮內外部可能存在不確定因素，決定通過向市場配售募集額外的股本，保持現金流。

股價跌了近8成的融創分別在11月和1月兩次低價配股，融資119.36億港元。

配股就是發行新股，原股東可以低價買入，融創可以借此籌集資金。

由于新股的價格低于市價，對沒有參與配股的股東來說，股價降低利益就受損。

所以融創頻繁的配股行為，引起投資者不滿，更多人因此質疑融創1600億元的現金流究竟是真是假。

融創宣稱年底賬面現金約1600億，可這1600億元現金包含聯營公司賬面現金，也就是子公司。

這其中很大一部分母公司根本無法挪用。

房企進駐一個省市，會成立一家當地的開發公司，以區域或者城市公司的名義獲取土地，再把土地抵押給銀行，從銀行手中獲取貸款開發建設。

因此，這個土地資產是在子公司手中，抵押也是通過子公司的土地資產去抵押。

但是現階段購房者信心脆弱，為了保交樓，很多地方限制了地方子公司的資金使用情況，嚴格監管預售資金。

這就導致子公司的錢不能隨意挪動，無法及時供給母公司。必須要等整個房子蓋好以后，清算好了以后再說。

這對很多地產公司來說是致命的打擊，賬面上有很多錢，但是動彈不得，更無法用來還債。

再者!

即使是融創開發建設的樓盤，也并不都是融創百分百持股。

融創中國2021年半年報顯示，如果將合營公司及聯營公司的銷售收入計入，融創中國上半年的合同銷售金額超過3200億元，而融創中國按項目持股比例應占的權益合同銷售金額只有2000億元，比全口徑的合同銷售金額少了約1200億元。

看到這大家是不是已經明白了，由于很多項目是合作開發，公開的銷售額只有一部分歸屬房企，而這一部分的銷售額中又有一部分被監管了，無法第一時間拿來救火。

四個月前，萬達酒店發布公告稱融創撕毀協了與萬達酒店簽署的酒店管理協議。

為此融創要向萬達支付1.33億元作為終止補償，以及向萬達支付6859萬元，結清應付賬款。

按照合同規定，雙方的酒店管理合同期限是20年，即應到2037年到期。

融創卻變卦了。

融創在購買萬達物業時做了部分貸款，現在酒店的盈利還不夠利息，同時還要給萬達交酒店管理費。

除此之外，融創文旅還沉淀了一千多億元的資產，2021年上半年總收入為26.1億元，管理利潤只有4.4億元。

千億的資產，半年只有26億元收入，再加上千億規模需要固定的運維成本和人工成本，資金周轉成了一潭死水。

所以近一年，融創陸續折價賣掉了多個重量級的文旅項目股份。

比如，西雙版納環球世紀會展旅游公司70%股權轉讓給中融信托;比如，昆明融創文旅城二期40%股權轉讓給華發;比如，總投資700億元的融創甘露山文創城35%股權轉讓給武漢城市建設集團;其他的文旅項目也不能閑著，充當著公司的“融資工具”。

融創多次以文旅作為資產進行融資，2020年發行的21億元CMBS，底層資產就是青島東方影都融創茂。去年年初又發行了昆明文旅城23億元ABS。

CMBS和ABS這兩個名詞，先來給大家解釋下。

CMBS是將商業地產抵押貸款匯聚到一個資產池中，以商業地產未來收入作為償債本息來源，通過資產證券化過程，以債券形式向投資者發行的證券。

ABS是把項目的應收賬款，一般是購房尾款打包向投資者發行債券的一種融資方式。

也就是說，融創在透支這些項目的未來收益。

這幾年，融創把在地產上掙得一大部分扔到了文旅這種無底洞，如果全部計提減值損失，基本就沒利潤了，資金套住也改變了融創在快速周轉上的優勢。

當年萬達急著轉手的就是因為文旅太燒錢，兌現周期又長，一個文旅項目就需要七八年有息負債才能往下走，十幾年才能收回投資，十幾個項目疊加在一起，雖然通過文旅項目中的房屋銷售能收回大部分現金，但至少五六年內，十三個項目每年凈增1000億負債，壓力相當大。

那融創為何要接下這燙手山芋呢?

第一，融創接手的13個文旅項目91%股份，對應的凈資產價值是670億元，但融創僅花費了438.44億元，直接獲利231.56億元;

其次，融創想要放長線做長期投資，暫時忽略文旅項目以及酒店的短期收益。

但是，文旅這種底盤重，資金運轉慢的資產，市場好的時候能支撐，一旦市場下行，會加速侵蝕企業利潤，拖累資金運轉效率，卡死企業的流動性。

這就好比后面有老虎追著，別人都是拔腿就跑，你背著50斤糧食跑，怎么逃命?

2022年融創有123億元人民幣債券，12億美元(約合76億元人民幣)離岸高級無抵押債券要還，如果再算上表外的商業票據和隱性債務，粗略估算有200多億元的債務。

而融創光2021年上半年的毛利就有199.8億元，歸屬于母公司的凈利潤有119.9億元。

說實話，如果不是被資金監管，融創的利潤償還債務綽綽有余。

即便如此，融創依然瘋了一樣四處籌錢。

高層喊了兩個月的房企收并購，最積極的就是融創。

融創甚至比暴雷違約的房企還狠得下心，低價變賣各種資產回血。

以26.8億出售了上海、杭州的三個項目，通過配股融資119.36億元，出售貝殼股權回籠資金68.9億元，孫老板無息借款給融創4.5億美元(約28.8億元人民幣)，轉賣多個項目股權……據不完全統計，目前融創通過資產處置、借款、融資等多種渠道回籠資金300多億元。

迄今為止，融創也并未發生實質性的債務違約。

不僅沒有違約還在提前還債。

1月20日，在流言蜚語中融創提前償還兩筆合計約42.5億元的債務。

有人問：融創會不會是下一個恒大?

很顯然，融創不是恒二。

因為房企最難的時期已經過去了，高層不允許再出現一個恒大，因為市場禁受不住，銀行禁受不住，投資人禁受不住，購房者更禁受不住。

現在高層要求樓市恢復正常的資金流動，房企的至暗時刻已經結束。

但是，融創害怕。

害怕被別人當成第二個恒大，害怕因為一點的負面新聞，被所有人擠兌。

因為一旦爆出現資金面的負面消息，政府會擠兌你，進一步監管你的資金，流動性進一步收縮;銀行會擠兌你，抽調你的貸款甚至拉黑你，其他金融機構也會照做;投資人會擠兌你，在股市砸盤拋售你的股票，股市大跌又是一輪負面新聞;購房者會擠兌你，不敢買你的房子甚至退房，銷售額大跌利潤大跌無法還債。

這樣的全面擠兌，別說房地產企業了，任何行業的任何企業都會被擠兌死。

融創已經成了驚弓之鳥，這種恐懼就像一根橡皮筋懸掛在頭頂，就算不會崩到你，你也時刻擔驚受怕，總想把頭往后縮一縮。

而收縮是需要付出代價的，所以融創，忍著股價大跌的疼，挨著投資者的罵頻繁配股;咬著牙打折賣掉了上海杭州武漢核心區的項目;狠心甩賣剛剛有了成績卻無法快速盈利的文旅資產;2021融創年中報發布會上，孫老板說：“我不知道其他房企有沒有問題，會不會暴雷。我只知道我們不會!”

曾經鮮衣怒馬跨步向前沖的融創，已經不敢有當年的沖勁兒了，有的是戰略收縮割肉甩賣堅守承諾，堅守安全邊界，堅守大家的信任。