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據上交所公告，江蘇常熟農村商業銀行股份有限公司股票于2016年9月30日登陸上海證券交易所上市交易。股票簡稱“常熟銀行”，股票代碼“601128”，發行價格4.28元/股，本次公開發行的股票數量222,272,797股，本次公開發行后的總股本2,222,727,969股。

【公司簡介】

常熟銀行成立于2001年12月3日，是經《中國人民銀行關于常熟市農村商業銀行開業的批復》批準，在原常熟市農村信用合作社聯合社基礎上吸收部分社會法人、自然人股東改制設立而成的股份有限公司，是全國首批試點成立的農村商業銀行，設立時注冊資本100,170,000元。經過多次送股和增值擴股，發行人目前注冊資本為2,000,455,172元。

【研究報告】

常熟銀行：穩健轉型 均衡布局 估值區間：8.84-9.28元

安信證券

事件:常熟農商行(601128.SH)于2016年8月19日獲證監會核準發行,并計劃于9月20日開始申購。本次共發行222,272,797股,占發行后股本10%。發行價4.28元,相當于企業1倍PB(按截至2016年6月30日數據計算)。

享受常熟經濟紅利,異地擴展發展空間。常熟農商行深耕于縣域綜合競爭力全國前三的江蘇省常熟市,地區經濟增速高于全國平均速度。早在2008年常熟農商行就已領先一步開展異地經營,截至2016年上半年已通過開設異地支行和村鎮銀行等方式實現網點覆蓋江蘇省內多個市縣和湖南、河南、云南等省份。

引入交行戰略投資,零售業務戰略轉型。常熟農商行是全國首家引入戰略投資者的農村商業銀行,近幾年交通銀行在業務及管理等層面給予常熟農商行全面支持,企業經營穩健,轉型布局極具前瞻性。重點推進“大零售”戰略,打造“零售銀行部、家庭金融部、小微金融總部、電子銀行部及銀行卡部”五大零售部門。

資產結構均衡,負債零售特色凸顯。常熟農商行的資產結構相對均衡,投資類資產占比近30%;較高的證券資產的配置是常熟農商行生息資產收益率高于對標行的重要原因。負債方面零售特色凸顯,2015年個人貸款占比達34.31%。定期存款占比偏低也使常熟農商行計息負債成本低于對標銀行,在成本端更具優勢。

息差優勢明顯,利潤來源均衡。常熟農商行證券投資占比較對標行偏高且定期存款偏低,導致企業生息資產收益率高且付息成本低,從而保證凈息差高于對標行的水平。

常熟農商行上半年盈利狀況較去年底明顯改善,各分部業務利潤貢獻均衡。特別是個人金融業務對營業利潤的貢獻較去年底上升8.76pc至37.95%,體現出零售業務轉型取得明顯成效。隨著企業“大零售”業務轉型的持續推進,預計全年資金業務、個人金融業務和公司金融業務利潤比例將接近0.35:0.4:0.25,中間業務收入增速和占比將繼續提升,凈息差維持3%以上的高水平。

資產質量邊際改善,風險暴露較為充分。常熟農商行2015年不良貸款率較2014年上升49BP,主要源于關注類貸款向下遷徙。2016年上半年不良貸款率基本與去年末持平,不良生成環比下降,反映資產質量邊際改善。關注類貸款占比偏高,表明企業風險暴露較為充分但還需一定時間消化。

投資建議:我們預計公司2016年-2018年的營業收入增速分別為34.44%、30.46%、26.64%,凈利潤增速為8%、7%、6%。參考同業各類上市銀行估值水平,我們判斷常熟農商行合理價格在6.18-6.63元區間,對應2016年動態PB為1.4x-1.5x區間。

再考慮新股溢價價值,預計公司上市后股價短期存在40%左右的溢價空間,對應股價在8.84-9.28元區間,2016年動態PB在2.0x-2.1x區間。

風險提示:不良資產暴露超預期,零售轉型不及預期。