東方證券9月7日發布證券行業研究報告,報告摘要如下:
核心觀點
與2015上半年相比,牛熊轉換導致券商收入與凈利同比下降52%和59%。2016上半年全行業實現營業收入1571億元,凈利潤625億元,方正、國海、國金業績相對較好,收入分別同比下滑20%、33%、35%。整體業績下滑的主要原因在于二級市場表現欠佳,導致券商高Beta業務收入大幅縮水。同時,冗余資金增加也使得杠桿率從2015年行業平均4.4下降至2016H的3.9。
券商業績beta特性減弱,穩健性增強。我們將券商業務分為兩類:一是高beta業務,以經紀、兩融和自營為主,另一部分是低beta業務,包括投行、資管和非兩融的資本中介業務。2015至2016上半年,高beta業務占比由82%下降至63%,原因在于,市場牛熊轉換引致經紀業務成交量、兩融需求和自營投資收益大幅下降,而投行資管類業務受影響較小。
1)經紀業務:仍是最大的業務板塊,傭金率下行放緩,成交量是業績下滑首因。2016上半年,經紀業務收入為559.76億元,同比下降65%,其中成交量同比下滑54%。目前券商之間的競爭已經由傭金價格競爭轉向綜合金融服務,傭金率下行空間有限。
2)自營業務:投資方向向債權類傾斜。市場表現不佳,券商積極調整投資策略,股票與基金投資占比從2015年32%下降到2016上半年23%,相應會降低業績的Beta屬性。
3)投行業務:股債融資均提升,業績逆勢增長50%。投行業務是2016上半年增長最快的一個業務,增長主要來自于定向增發和公司債發行的同比增加,強監管環境會對投行業務的開展帶來一定影響。
4)資產管理:同比增長10%,主動化產品是趨勢。2016上半年券商實現了資管收入134.3億元,占總收入的比例從2015年5.2%提升至9.3%。資管增長主要來自社會理財需求的提升,從產品結構來看,定向資管占比高達79%,提高主動管理產品都是券商資管的轉型方向。
5)資本中介:兩融保持穩定,股權質押發展迅猛。兩融規模目前為8500-9000億元左右,處于合理位置。股權質押周期性較弱,2016上半年,總質押股數達到4263萬股,參考市值5909億元。
投資建議與投資標的
我們選擇兩條主線挑選個股:一是按照估值來選,建議關注光大證券(601788,未評級),建議關注興業證券(601377,買入),二者PB都比同等規模券商低30%左右,興業證券欣泰電氣案處罰事件塵埃落定,對公司影響有限,目前估值偏低。二是按照業績亮點來選,繼續推薦華泰證券(601688,買入),公司傭金率僅為萬分之2.5,業內最低,下降空間非常小,將受益于市場平穩運行;建議關注廣發證券(000776,未評級)、東興證券(601198,未評級)。
風險提示
系統性風險對非銀行金融業務及估值的壓制;券商業務轉型不及預期。