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2016價值挖掘：A股盈利模式迎來巨變

注冊制漸行漸近 價值投資時代來臨

垃圾股末日？注冊制將重構A股估值體系

2016資本市場：游戲規則與國際接軌短期陣痛難免

2016價值挖掘：A股盈利模式迎來巨變

在經過2015年股災的現實教育、資本市場反腐、注冊制的推進、制度性的革命后，A股將徹底扭轉股市“劣幣驅逐良幣”的歷史，讓真正的好公司凸顯價值，讓價值投資真正大行其道。

在A股市場20多年的發展歷程中，一共經歷了4次盈利模式的轉變。注冊制改革的臨近，必將對A股盈利模式產生巨大影響，新的盈利模式將會應運而生。

從上世紀90年代呱呱落地，到如今發展壯大，A股市場已經歷經風雨20余載。在資本市場中，一輪一輪的財富盛宴高潮迭起，各路資金追尋著最佳的盈利方式。

《每日經濟新聞》記者注意到，經過時間洗禮，A股主力資金的盈利模式已經更迭4次，而每一次的更迭都伴隨著劇烈的市場震蕩。

尤其是2015年隨著“私募大佬”徐翔退出歷史舞臺，A股市場或將進入新的盈利模式時代，什么樣的方法最有效，成為機構們最先考慮的問題。

A股市場風雨20載 歷經4次盈利模式更迭

上世紀90年代初：券商資金優勢成主導

A股市場于上世紀90年代初誕生，盡管經過多年準備，但相比海外市場，處于“襁褓”時期的A股，環境是混沌的。雖然當時聚集了不少中小股民，但是投資的主體一直是券商和信托，憑借資金的優勢，他們在市場有絕對話語權。

1991年后，華夏、國泰、南方、萬國等證券公司先后成立，在市場監管極不健全的情況下，機構一味地追求高額利潤，最終引發了“3·27國債期貨事件”，這也讓機構利用資金優勢主導市場的模式瞬間崩坍。

雖然這只是萬國主導的投機事件，但這使得監管層發現，這場風波是因為對市場風險估計嚴重不足，交易規則不完善，風險控制滯后，監督管理不嚴，以致短短幾個月內屢次發生嚴重違規交易國債期貨引起的，在國內外造成了極壞的影響。

極度惡劣的投機事件，令萬國證券原董事長管金生被判刑17年，更令券商、信托坐莊黯淡了下去。不少券商進行合并，申銀與萬國、國泰與君安先后合并。

上世紀末~本世紀初：基金嶄露頭角

券商與信托利用資金優勢主導市場的格局打破后，1997年11月，國務院發布《證券投資基金管理暫行辦法》，證券市場熱迎來“新基金時代”。1998年3月底，金泰、開元兩只新基金正式問世，至當年底共有5只基金登場，6家基金管理公司相繼成立。

到1999年，被認為具有“穩定市場”功效的新基金獲得加速發展，5月，第二批5家基金問世，4家基金管理公司成立；6月，由一家基金管理公司管理兩只基金的“一拖二”辦法開始實行。

1999年底，10家基金管理公司管理并上市的新基金總數達22家。2000年5月，31家證券投資基金發行規模已達536億元，凈值為769.14億元，占A股流通市值比重達11.34%。

基金業的不斷成長，也出現了新的盈利模式，不再是簡單粗暴地拉高價股，而是選擇更加隱蔽、不易被發現的“對倒”手段以及利用“倒倉”操縱股價來博取高額投機收益。2001年，證監會發布公告指出8家基金公司存在的問題，基金黑幕事件暫告一段落。

2002~2006年：產業資本“坐莊”

進入21世紀，隨著資本市場在摸索中前進，市場操縱出現新的手法，“產業資本坐莊”成為高效斂財模式。這種模式的出現，正是抓住了證券市場實際流通規模很小這一漏洞。

在A股初級階段，交易監管機制尚不健全，決定了“控制性股東”有可能通過股價上漲獲取暴利。無論是上市公司對外投資，還是上市公司控制性股權的轉讓，往往會被市場當作“利好消息”，進而推動股價上漲。

另一方面，由于未流通的國家股和法人股占總股本比例比較大，同時價格遠低于“流通股”，這使得“控制性股東”尤其是那些處于相對控股地位的“控制性股東”，可以通過很低的價格受讓國家股或法人股，實現對一家上市公司的絕對控制。

如，名噪一時的德隆系控制了三家上市公司——新疆屯河、合金股份、湘火炬。但當三家上市公司股價“一地雞毛”時，德隆系開始崩塌。包括周正毅的“農凱系”、鄢彩虹的“鴻儀系”、劉虹的“成功系”等皆灰飛煙滅。以產業資本“坐莊”為主要盈利模式的時代終結。

2008年至今：“敢死隊”江湖時代

伴隨著股改，經過10余年發展的A股進入群雄爭霸年代，QFII、險資、社保基金、陽光私募、“漲停板敢死隊”紛紛崛起。

2007年開始，大批公募基金經理出走，肖華、蔡明、呂俊、張英飚及王貴文等相繼開辦自己的私募基金。2009年，中國第一批基金經理李旭利加盟上海重陽投資，將基金經理創業推向高潮。

在機構角力的同時，散戶中的大戶也開始蛻變，寧波解放南路的“漲停板敢死隊”即是其中的典型。在滬深交易所龍虎榜上，銀河證券寧波解放南路、銀河證券紹興營業部、國泰君安上海打浦路、西藏同信上海東方路等“漲停板敢死隊”名噪一時。

不過，2015年以來，監管層對各路資金加大管理，特別是私募。“私募一哥”徐翔從事內幕交易，操縱股票價格，其行為涉嫌違法犯罪，本人也被公安機關依法采取刑事強制措施。

目前，曾風光無限的“漲停板敢死隊”也有被賬戶監管的情況出現，而這樣的嚴厲管制，或將引出新的盈利模式以及投資理念。 (每日經濟新聞 劉明濤 )

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