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風格切換不瘋狂必死亡

來源：發布時間：2015-12-25 11:40:03

近日寶能系和萬科的股權爭奪戰迅速占據了各大媒體頭條，險資舉牌成為資本市場關注的焦點，舉牌概念股異動，也讓投資者擔心會否出現風格切換。我們認為風格切換沒有春天，時間上，春季難出現風格切換，節奏上，風格切換要么瘋狂要么死亡，沒有春風細雨的慢慢情深，真正值得注意的是，夏季可能出現短暫的疾風驟雨。

1、春季風格切換的兩大誤區

認為春季迎來風格切換的核心邏輯無非有二：一是保險資金入場，由于其更偏好主板藍籌，將帶來風格切換；二是資產荒背景下增量資金入場，錢多利于大盤藍籌。事實真的如此嗎？

誤區一：險資天生愛藍籌。整體而言，保險資金持倉中主板藍籌占比高，金融板塊一枝獨秀，但這也會隨市場而變。14年4季度金融藍籌最瘋狂時，險資主板持倉占比一度提升至95%，創下2010年以來新高，但進入15年后，隨著中小創快速上漲，險資主板持倉迅速回落，二季度跌至90.5%。14年4季度到15年2季度，險資持有股票和基金的比例從10%升至16%，新增規模約7600億，其中股票持倉新增規模約4600億(按照過往股票與基金6:4的比例推算).15年1季度險資新增主板、中小板、創業板的投資規模環比增速分別為22.5%、101.1%、114.9%，2季度為15.9%、33.5%、71.8%，由此可見，在15年上半年險資加速入市階段，新增資金的配置主要集中在了中小創，其中，醫療保健、信息技術、日常消費等倉位提升較多。因此，雖然險資在主板配置更多，但結構也在不斷變化，真正能帶來收益率的方向才是新增資金的配置主力。

誤區二：增量資金入場，更利于大盤藍籌。一種直觀感受，大盤藍籌盤子大，錢多才能推動股價上漲，因此增量資金少時，中小創更活躍，增量資金多時，大盤藍籌表現會好。從上證50、中小板、創業板的流通市值看，三者目前分別為12.5、6.9、3.2萬億，上證50的流通市值幾乎為創業板的4倍。但是，自由流通市值上證50、中小板、創業板分別為4.0、4.2、2.3萬億，上證50只有創業板的2倍不到。從交易金額看，2013年之前創業板成交金額多數時間均低于上證50，但13年至今，創業板周成交金額/上證50周成交金額平均在1.2左右，近三個月更是達到2.3左右，創業板成交已明顯大于上證50.15年上半年增量資金加速入市時，創業板成交額相比上證50明顯放大，股價表現上更優，可見，錢多錢少同樣跟風格關系不大。

2、風格切換不瘋狂必死亡，現在沒風

如果險資入市和增量資金入場都不是風格切換的決定性因素，那風格切換的真正動力又來自何處？實際上12年以來，嚴格意義上只有兩次出現了典型的風格切換，一次是12年12月，源于十八大后改革預期強化，一次是14年11月，源于本輪降息周期開啟。除了自上而下的政策催化外，兩次風格切換還有一個共同之處，就是前期中小創和藍籌股價差距拉大，機構配置過度偏離，以至于機構重配置很容易帶來風格的較大波動。

2012年12月-13年1月。12年3季度PMI、工業增加值等經濟指標快速反彈，同時，12年11月十八大召開改革預期發酵，盈利預期改善疊加風險偏好提升，12月4日開始，以銀行、地產為代表的價值藍籌開始率先反彈，上演年底突襲好戲。不過從市場表現看，藍籌好戲并沒有上演多久，12年12月4日上證50與創業板指基本同步上漲，但上證50僅在前半個月略跑贏，期間上證50相對創業板的最大超額收益為5.1%，1個月后二者累計收益持平，之后創業板指一路絕塵。

2014年11月-2015年1月。14年7月，周永康被立案審查、四中全會確立依法治國主題，改革之輪驅動，增量資金入場，這一時期大小盤上漲基本持平。11月21日央行降息，機構持倉降至歷史新低的券商迎風起舞，市場風格迅速向大盤股轉移。從市場表現看，14年11月21日降息后，前1個半月上證50領先，期間上證50相對創業板的最大超額收益在1月5日達到峰值60%，1月5日后創業板更強，到4月2日二者累計收益持平(歷時4個月左右)，之后強者恒強。

總結2012年以來的兩次風格切換，過程幾乎都是暴風驟雨式的，藍籌要么瘋狂要么死亡，且呈現出兩大特征：一是大象起舞需刮大風，也即風格切換需要很強的政策事件催化，如12年的十八大召開、14年的降息刺激。二是風格切換來也匆匆去也匆匆，期間藍籌相對收益領先的時間并不長，如12年12月上證50僅在前半個月跑贏創業板，即使癲狂如14年，上證50領先1個半月后創業板也開始表現更強，因此，風格切換更多是階段性。回到當下，大風還未看到，風格切換的時機尚不成熟。

3、警惕夏季短暫的疾風驟雨

對于未來的風格切換，我們猜測2016年年中出現的概率較大，屆時可能會出現兩大催化：

一是16年6月A股納入MSCI迎來再評估。隨著人民幣納入SDR，16年6月A股納入MSCI將是大概率事件，將帶來海外被動型基金的配置需求。如果完全納入A股，MSCI新興市場指數、全球市場指數分別增加A股權重15.7%、2%。目前全球追蹤這兩個指數的產品規模分別為1.5萬億和2.1萬億美元，靜態測算新增A股配置資金2652億美元，按照期初10%的折算比例測算，增量資金為265億美元，折算為1700億人民幣。根據目前MSCI中國A股指數以及MSCI大中華指數(包含H股和B股)的GICS行業分類，其中占比最大的為金融板塊，在兩個指數中占比均超過30%，如果A股成功加入MSCI，金融板塊受益最為顯著。

二是從自上而下的宏觀背景看，隨著15年來貨幣寬松和積極財政效果的不斷累積，如果經濟在16年中出現階段性趨穩，也將為風格切換提供良好的溫床，屆時市場迎來風格切換的條件可能更為成熟。