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11月出口延續弱勢，基數原因推動進口跌幅收窄。海關總署今日發布數據顯示，11月以美元計價的出口總額同比下跌6.8%，跌幅較10月小幅收窄0.2個百分點，出口增速差于我們-2.0%與市場-4.7%的預測，外需延續疲弱格局。而11月以美元計價的進口總額同比跌幅顯著收窄10.1個百分點至8.7%，進口優于我們12.0 %和市場13.1%的同比下跌預測(圖1、表格1).11月貿易順差為541.0億美元，雖然與10月相比收窄75.4億元，但繼續保持較高水平。內需疲弱態勢下貿易順差可能持續高位波動。

外需延續疲弱態勢。雖然去年存在低基數效應，但出口增速并未出現明顯回升.去年11月的出口同比增速較當年10月降低6.9個百分點，然而今年11月出口同比增速僅提高0.2個百分點，出口總體延續疲弱態勢。人民幣匯率貶值并未帶動出口回升，反而匯率波動加大一定程度上抑制了貿易商簽訂合同需求，反而導致出口訂單明顯萎縮，中采PMI新出口訂單指數環比下跌1.0個百分點至46.4%，顯著低于榮枯線，人民幣匯率貶值并未帶動出口回升(圖3)。發達國家經濟復蘇勢頭并不強勁，11月美國制造業PMI進一步下滑至48.6%，由此中國對主要發達國家的出口同比增速均出現放緩，對美、歐、日出口增速分別下滑4.4、6.1和2.8個百分點至-5.3%、-10.5%和-9.0%(圖4)。對東盟出口有所好轉，同比跌幅較10月收窄8.4個百分點至2.5%。全球經濟放緩以及貿易量萎縮環境下，中國出口將延續弱勢格局，難以出現顯著回升。

基數效應推動進口跌幅收窄，進口量總體小幅改善。大宗商品價格在去年11月出現下跌，導致去年11月進口同比增速較10月大幅下降11.3個百分點至-6.9%，形成明顯的低基數效應。而去年的低基數效應推動今年11月進口跌幅收窄。從進口實際量看，大宗商品進口量增速總體小幅改善，鐵礦石進口量同比提高26.9個百分點至22.1%，而原油進口量同比增速放緩1.8個百分點至7.6%(圖5)。由于項目落地積極性有限，穩增長政策尚未帶動內需出現明顯回暖，國內需求疲弱態勢對進口形成持續抑制(圖6).

貿易順差維持高位，而資本流出壓力持續。貿易順差持續維持高位，10月貿易順差541.0億美元，雖然有所回落，但繼續保持較高水平。高額的貿易順差在一定程度上有助于減緩資本流出壓力，然而美聯儲加息預期升溫也導致國內資本流出壓力持續。央行在繼續維持匯率穩定的同時，將不斷通過降準等措施對沖資本流出，國內流動性將繼續維持寬松。

經濟下行壓力繼續加大，穩增長繼續依賴內需。出口繼續疲弱，難以成為經濟企穩動力。經濟增速迫近6.5%增長底線，穩增長壓力上升，經濟企穩依然需要內需回升。考慮到經濟增長已下滑到底線附近，未來寬松政策還將繼續加碼。雖然近期決策層多次提出供給側結構性改革，然而供給側改革更多著力于培育中長期增長動力，應對短期經濟下行依然需要需求側刺激政策發力。未來供給側改革與需求側刺激將同時推進。降息降準政策均有可能再次推出。同時，財政政策還會進一步發力。更為重要的是，政策將著力于提高實體經濟投資積極性。具體的政策變化要通過重要時間窗口觀察確認，即將召開的年終經濟工作會議的是一個關鍵的觀察點。