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股權(quán)投資，這個看似屬于北京金融大街的專有名詞，現(xiàn)在早已變成一塊“空間寶石”，掌握在眾多上市公司主事者手中。當然，他們的目的并不像“滅霸大人”，希望打個響指就令一半生靈灰飛煙滅。

恰恰相反，他們需要利潤創(chuàng)造。

國海證券(4.070,-0.04,-0.97%)日前發(fā)布的零售行業(yè)研究報告顯示，2017年A股零售行業(yè)68家上市公司合計實現(xiàn)營收8490.24億元，同比增長13.20%;合計實現(xiàn)歸母凈利潤250.27億元，同比增長49.62%。在線上電商不斷拉升市占份額，特別是馬云鼓吹的“新零售革命”如火如荼之際，這樣的表現(xiàn)超出大多數(shù)人意料。

且慢驚艷，還是留意報告中的另外一組數(shù)據(jù)：剔除異常值后，67家該行業(yè)上市公司歸母凈利潤同比增長29.90%。

僅僅剔除一家公司數(shù)據(jù)，就令行業(yè)整體業(yè)績指標出現(xiàn)如此大幅波動，這并不尋常。

報告顯示，這個“異常值”來自A股該板塊市值第一的行業(yè)龍頭——蘇寧易購集團股份有限公司(下稱“蘇寧易購”，股票代碼：002024.SZ)。該公司2017年年報顯示，全年實現(xiàn)營收1879億元，同比增長26.48%;實現(xiàn)全渠道銷售規(guī)模2433億元，同比增長近30%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為42.13億元，同比增長498.02%。

依托零售行業(yè)爆發(fā)式的變革增長，以及線下紅利時代到來，接近全品類布局的蘇寧易購營收增長實現(xiàn)高于平均值無可厚非，但接近5倍增長的凈利潤卻很難不被歸類為“異常值”。有趣的是，這背后的答案并不復(fù)雜——42.13億元凈利潤中的77.14%，即32.5億元并非通過主營業(yè)務(wù)實現(xiàn)，而是通過減持550萬股阿里巴巴集團控股有限公司(下稱“阿里”，股票代碼：BABA.N)股份獲取的投資收益。

蘇寧的“例外”中，馬云扮演關(guān)鍵角色。

事實上，該公司2017年扣非凈利潤依舊虧損0.88億元。Wind數(shù)據(jù)顯示，自2014年以來，蘇寧已連續(xù)4年這一指標出現(xiàn)虧損。

盡管蘇寧易購2018年一季度延續(xù)增長態(tài)勢，營收和歸母凈利潤同比分別增長32.76%和42.15%，但當期1.11億元的凈利潤，無法助其今年業(yè)績與2017年媲美。

還好，2015年8月10日那宗轟動一時的交易可能將繼續(xù)展示其“目光獨具”。是時，蘇寧易購以81.51美元/股購入阿里巴巴2780萬股，占總股本比例為1.1%，以人民幣計算總計投入140億元。后者亦以15.23元/股價格購入蘇寧19.9%股權(quán)，投資金額高達283億元人民幣。截至2018年5月16日，阿里巴巴的股價顯示為196.61美元，而蘇寧易購當日報收13.9元/股。這意味著，張近東每單位的收益率高達241%，而馬云每股則損失9.9%價值。

落袋為安。日前，蘇寧易購發(fā)布公告稱，預(yù)計將出售總規(guī)模不超766萬股阿里股份。若按照阿里股價計算，該公司2018年將獲得約57億元投資收益。據(jù)了解，本次交易完成后，該公司仍持有1316萬股阿里股權(quán)，占后者總股本的比例為0.52%。

蘇寧易購年報顯示，其截至2017年末的貨幣資金凈額達340億元，而其線下門店的布局又以加盟為主，明明“不差錢”，卻再次計劃減持阿里股權(quán)回籠資金，這是為布局新的戰(zhàn)略投資規(guī)劃籌備資金彈藥，還是更多考慮保持2018年業(yè)績增長?

如果上述阿里的股份減持完畢，該公司是否還會通過其他投資方式來改善主營業(yè)務(wù)持續(xù)虧損的情況?該公司1289.44億的市值并未因阿里股權(quán)投資收益變現(xiàn)而大幅度上漲，這是否又與其主營業(yè)務(wù)盈利能力有關(guān)?

在今年剩余不足8個月時間，其將如何完成2017年年底計劃重倉布局的線下零售體系?

針對上述問題，《投資時報》記者發(fā)送采訪提綱至蘇寧易購董秘辦，截至發(fā)稿日未收到回復(fù)。

“無阿里不蘇寧”

對于2017年出售阿里股份的原因，蘇寧易購方面稱，隨著與阿里在零售、物流服務(wù)等方面開展的戰(zhàn)略合作。此次投資收益將用于支持其在渠道拓展、商品豐富以及科技研發(fā)等領(lǐng)域的投資和業(yè)務(wù)發(fā)展。

而本次繼續(xù)減持阿里股份，蘇寧易購則對外界表示，該筆資金將投入到物流以及技術(shù)研發(fā)等領(lǐng)域。不過，《投資時報》記者注意到該公司并未對外具體披露投資明細以及剩余投資金額用途。

盡管張近東一再強調(diào)“蘇寧是蘇寧，阿里是阿里，我們不結(jié)盟”，但對于蘇寧易購來說，無論是此前凈利潤的驚人增長，還是線下版圖擴張，都與出售阿里股權(quán)獲取巨額回報存在千絲萬縷關(guān)系。

更重要的，或許依托阿里自帶的互聯(lián)網(wǎng)流量，蘇寧易購線上業(yè)務(wù)已呈現(xiàn)加速發(fā)展。可該公司天貓旗艦店的銷售數(shù)據(jù)卻始終未對外公布，這也成為當下眾多投資者廣為關(guān)心的話題。

據(jù)蘇寧易購與阿里《投資協(xié)議》中的減持條件可知，該公司下一次減持后者股份的計劃只能發(fā)生在2019年6月之后。由此可以預(yù)見，未來至少兩年，只要阿里股價持續(xù)處于高位，該公司利潤指標仍將十分光鮮。

然而，蘇寧易購這份長期紅利也存在著AB面。

2018年5月4日，阿里發(fā)布了2017年財年第四季度財報以及全年財報。數(shù)據(jù)顯示，該公司第四季度受到投資額激增的影響以及虧損業(yè)務(wù)的并表因素，利潤同比下滑29%至75.6億元，并低于市場之前預(yù)期的77億元。

業(yè)內(nèi)人士表示，隨著阿里系版圖的進一步擴張，其在新零售、物流、云計算和在線視頻等領(lǐng)域的高額巨資投入或?qū)⑦M一步有損其利潤指標，進而對股價形成壓制。就在2018年一季度，華爾街投資者高達340億美元的賣空量，一度令阿里市值蒸發(fā)近600億美元。

隨著線上紅利“天花板”行情臨近，投資者對于阿里的關(guān)注點已轉(zhuǎn)到其線下的戰(zhàn)略布局。也就是說，阿里未來股價的漲跌或取決于阿里系分支的優(yōu)劣，特別是該公司出資800億元搶占的新零售市場。

在零售市場從來自成一派的蘇寧易購，如果想繼續(xù)享受阿里股價上漲帶來的紅利，那么意味著其線下市場將面對阿里系的擠壓。反之，蘇寧易購如若搶占新零售先機，那么投資者對于阿里的擔憂又將延續(xù)。而蘇寧易購持有阿里股權(quán)的含金量也勢必被侵蝕。

魚和熊掌，成為擺在蘇寧易購面前的兩難選擇。

智慧零售布局迫于無奈?

從全資收購天天快遞、迪亞天天在華業(yè)務(wù)，到布局全牌照金控體系;從斥資近300億元參與萬達商管集團和中國恒大(3333.HK)的私有化回歸，再到萬達、恒大、融創(chuàng)中國(1918.HK)等房企大咖們?yōu)槠渲腔哿闶壅九_，蘇寧易購過去一年的戰(zhàn)略布局可謂是一場跨界之旅。

但業(yè)內(nèi)人士向《投資時報》記者分析稱，零售界的變革下，幾大陣營近乎瘋狂跑馬圈地進行所謂的線上線下融合，其實是面對線上業(yè)務(wù)利潤空間已逝的迫不得已。尤其除阿里外的眾多電商依舊未能找到真正可以轉(zhuǎn)化為凈利潤的盈利模式。而線下零售的布局，更多是通過相互賦能后再反哺線上業(yè)務(wù)的虧損。

蘇寧易購2017年年報顯示，該公司全年實現(xiàn)線上平臺實體商品交易規(guī)模為1266.96億元，同比增長57.37%，其中，自營商品銷售規(guī)模974.60億元，同比增長57.52%。2017年其線下營收約996億元，同比增長8%。

廣發(fā)證券(15.530,-0.18,-1.15%)研報數(shù)據(jù)表明，參考同行毛利率及費用率水平，蘇寧易購線上全年自營虧損約40億元。反倒是線下門店盈利能力已回到歷史高點水平，貢獻約40億元凈利潤。

線下盈利彌補線上虧損，線上流量向線下賦能。這也就不難理解張近東未來線下大規(guī)模擴張的初衷。

無奈的是，張近東頻繁高調(diào)的亮相、蘇寧易購上佳的利潤表現(xiàn)，以及包括蘇寧小店在內(nèi)看似瘋狂的規(guī)模擴張計劃，并未受到投資者們青睞。

Wind數(shù)據(jù)顯示，該公司2017年股價全年漲幅僅為8.06%，而京東和阿里股價全年漲幅則分別高達62.81%和96.37%。股價低迷也令張近東與劉強東個人財富差距進一步加大。2018年新財富500富豪榜顯示，二者分別以399.9億元和650.2億元排在榜單的第37和第16位。其中張近東個人身家僅上漲25.3億元，遠不及出售阿里股權(quán)的投資收益。

除此之外，蘇寧易購、天貓雙線扶持的天天快遞逆勢巨虧5.8億元;蘇寧金融旗下估值近300億元的全牌照金控體系，也未能實現(xiàn)與其估值相匹配“多金”業(yè)績;截至2018年一季度末，210家蘇寧小店距離全年1500家的開店目標，依然遙遠。