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拜登政府今天發(fā)布了醞釀已久的限制對(duì)華投資行政令，該行政令首次賦予美國(guó)政府新的廣泛監(jiān)管權(quán)力，以國(guó)家安全為由禁止美國(guó)投資流向中國(guó)的一些敏感技術(shù)領(lǐng)域。盡管不時(shí)有風(fēng)聲傳出，但東吳證券認(rèn)為該行政令較最初的設(shè)想明顯“打折扣”。

說醞釀已久，是早在2022年2月，拜登政府就考慮對(duì)美國(guó)在5個(gè)產(chǎn)業(yè)（半導(dǎo)體芯片、人工智能、量子計(jì)算、生物技術(shù)和清潔能源）的對(duì)華投資進(jìn)行審查。但由于拜登政府希望與盟國(guó)建立聯(lián)合審查機(jī)制（否則中國(guó)可以通過歐洲的實(shí)體繞過美國(guó)的限制），這一審查原計(jì)劃在5月日本廣島的G7會(huì)議后啟動(dòng)，但由于盟國(guó)未能在國(guó)家安全關(guān)切和對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)不利影響的辯論上達(dá)成一致，所以一直拖延至今。

說“打折扣”，與2022年2月所提出的完全禁止對(duì)中國(guó)一些高科技行業(yè)的直接投資不同，新的行政令在禁止的內(nèi)容和形式上都被大大削弱了。

(資料圖片)

首先，該行政令在內(nèi)容上只包括直接投資（如合資企業(yè)、私募股權(quán)、并購、綠地投資），但不包括被動(dòng)式的證券投資。并且僅涵蓋人工智能、半導(dǎo)體與微電子、量子計(jì)算這三個(gè)行業(yè)（剔除了生物技術(shù)和清潔能源）。這些行業(yè)被禁止的投資可能包括那些“敏感技術(shù)”，但這些“敏感技術(shù)”已經(jīng)包括在對(duì)中國(guó)公司和機(jī)構(gòu)的現(xiàn)有出口管制中。

其次，該行政令采取了狹義的投資限制與廣泛披露要求相結(jié)合的形式。被禁止的投資范圍雖然很窄，但美國(guó)投資者須向財(cái)政部通報(bào)其他可能涉及國(guó)家安全的交易，作為涉及國(guó)家安全的對(duì)外投資收集額外信息的一種方式。這種形式也更符合拜登政府與中國(guó)“去風(fēng)險(xiǎn)”（相對(duì)于與中國(guó)脫鉤）的戰(zhàn)略，即采用“小院高墻”的方式在科技領(lǐng)域?qū)嵤┚珳?zhǔn)打擊。

另外，該行政令不會(huì)立刻生效。美國(guó)財(cái)政部將就限制的適當(dāng)范圍征求公眾意見，在45天內(nèi)接受討論，隨后提出正式的規(guī)則提案。

鑒于此前美國(guó)財(cái)政部部長(zhǎng)耶倫訪華時(shí)，已經(jīng)表示擬議的對(duì)華投資限制“針對(duì)特定范圍，不會(huì)對(duì)兩國(guó)的投資環(huán)境產(chǎn)生嚴(yán)重影響”，東吳證券認(rèn)為該行政令短期對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的影響有限。

從經(jīng)濟(jì)來看，雖然該禁令將抑制美國(guó)對(duì)華的直接投資，但根據(jù)榮鼎咨詢（Rhodium Group）的數(shù)據(jù)，過去5年來，美國(guó)對(duì)華無論是外國(guó)直接投資還是風(fēng)險(xiǎn)投資均持續(xù)下滑（圖2）。從當(dāng)前中國(guó)吸引FDI的國(guó)別來看，美國(guó)的占比已不足1.5%。因此該行政令在短期內(nèi)對(duì)中國(guó)資本形成和技術(shù)發(fā)展的影響是完全可控的。

從資本市場(chǎng)來看，由于被動(dòng)式的證券投資（比如指數(shù)投資）并不在該禁令范圍之內(nèi)，因此不會(huì)發(fā)生強(qiáng)制平倉。并且從時(shí)間上來看，由于市場(chǎng)對(duì)于此行政令的出臺(tái)早有預(yù)期，比如在4月21日首次傳出該行政令將頒布的消息時(shí)，恒生科技指數(shù)回調(diào)了3.1%。東吳證券認(rèn)為在該行政令一再延期后，市場(chǎng)對(duì)此的反應(yīng)已趨于鈍化。

但從中長(zhǎng)期來看，隨著美國(guó)與中國(guó)相關(guān)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受到越來越多的審查，投資者在做出配置決策時(shí)，不僅要考慮現(xiàn)有的監(jiān)管規(guī)定，還要考慮這樣一個(gè)背景，即與中國(guó)相關(guān)的活動(dòng)會(huì)越來越受到更嚴(yán)格的政治審查，這就有可能迫使西方的機(jī)構(gòu)投資者重新考慮在中國(guó)的投資。根據(jù)高盛的統(tǒng)計(jì)，2023年上半年全球主動(dòng)型基金在中國(guó)的配置比基準(zhǔn)權(quán)重低了390個(gè)基點(diǎn)；對(duì)沖基金在中國(guó)股票上的凈敞口（相對(duì)于其全球股票持倉）仍比今年1月份低了460個(gè)基點(diǎn)，而拜登政府行政令的長(zhǎng)期實(shí)施可能會(huì)增加這些壓力。

風(fēng)險(xiǎn)提示：中美地緣風(fēng)險(xiǎn)升級(jí)，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)貨幣緊縮，海外經(jīng)濟(jì)衰退。

編輯/Corrine